Ekonomiści oczekujący wyraźniejszego spowolnienia inflacji w sierpniu musieli się bardzo rozczarować. Inflacja nie dość, że nie zwolniła, to przyspieszyła w dość żwawy sposób. Na domiar złego kompozycja tegoż wzrostu sygnalizuje duży udział cen bazowych, co z kolei nie wróży najlepiej w kwestii rychłego zwalniania wzrostów cen. Wszystko to dzieje się w okresie, gdzie krajowi uczestnicy rynku stali się optymistami przed kolejną inflacyjną górką na początku przyszłego roku.
Według wstępnych danych GUS inflacja przyspieszyła w sierpniu do 16,1% r/r wobec 15,6% r/r w ubiegłym miesiącu. Znając skalę wzrostu cen żywności i napojów bezalkoholowych, a także nośników energii i paliw szacujemy, że inflacja bazowa mogła sięgnąć nawet 10% r/r. Dla przypomnienia w lipcu wskaźnik cen bazowych uplasował się na poziomie 9,3% r/r. Choć od pewnego czasu wypatrujemy szczytu dynamiki wzrostu w tej kategorii, to może się okazać, iż szczyt ten będzie się oddalał. Do tematu wrócimy w dalszej części komentarza.
Jak sytuacja wygląda w ujęciu miesięcznym? Ogólnie ceny wzrosły o 0,8% m/m. Ceny żywności i napojów bezalkoholowych podskoczyły aż o 1,6% (takiej wartości można było się spodziewać na podstawie odczytów z innych państw, w tym Niemiec, choć skala wzrostu i tak do małych nie należała; nas zaskoczyła bo stawialiśmy na +1%). Wzrost ten wyraźnie odkleił się od sezonowego wzorca, nie tylko pod względem wartości, ale i kierunku. W sierpniu notowaliśmy zazwyczaj najniższą wartość w roku (spadek). Tym razem, nie dość, że ceny nie spadły, to tempo wzrostu okazało się wyższe niż w lipcu (0,6% m/m). Nie ma szczegółów, ale obstawiamy że sporo tam "siedzi" żywności przetworzonej.
Solidny wzrost odnotowały także ceny energii, które w porównaniu z lipcem podskoczyły o 3,7%. Nie znamy szczegółowych danych, ale możemy przypuszczać, że to głównie zasługa cen opału (węgiel). Jakiś czas temu zaznaczaliśmy, że pod koniec lata/ wczesną jesienią może zacząć się pogoń za węglem (wyczekiwanie na dotacje ze strony państwa, a w konsekwencji spadek zapasów surowca na składach), a w ślad za tym wzrost cen. Wreszcie paliwa, których cena obniżyła się o 8,3%. Tej skali ruch mógł być jednak oczekiwany i nie powinien być znacznym źródłem niespodzianki.
W rezultacie, miesięczna dynamika inflacji bazowej mogła uplasować się w okolicy 0,8%. W ujęciu odsezonowanym dawałoby to wartość na poziomie 1% i wyraźne zdystansowanie się od poprzednich dwóch, skądinąd wciąż bardzo mocnych, miesięcy. Jest tu pewien drobiazg, na który zwracaliśmy uwagę w komentarzu przed danymi. W sierpniu zakończyła się promocja dotycząca cen gazu dla małych i średnich przedsiębiorstw (w lipcu obniżono ceny o 15%). Mając na uwadze wysoce inflacyjne środowisko, a także mimo wszystko wciąż dość wysoki poziom absorpcji wyższych cen przez konsumentów, można spodziewać się, że gros wzrostu cen zostało przeniesione (szeroko na inflację bazową).
Co to wszystko oznacza, co stanie się z cenami bazowymi w kolejnych miesiącach? Po pierwsze, trzeba otwarcie przyznać, że inflacja zaczyna się coraz śmielej rozsiadać w fotelu. Jednocześnie chęć jej zwalczenia, co oznacza akceptację często wysokich kosztów w krótkim terminie, nie wydaje się specjalnie duża. Ciężar walki z inflacją ma ponieść cykl (spowalnianie PKB) oraz likwidacja problemów podażowych. NBP wyraźnie dawał sygnał w ostatnich tygodniach, że nie jest skory do podwyżek stóp w przypadku spowolniania gospodarczego (te w danych realnych widać bardziej począwszy od Q3). Przyszły tydzień pokaże, czy sierpniowa inflacja zmieni tutaj punkt widzenia członków RPP (prawdopodobieństwo ruchu o 50pb we wrześniu wydaje się, że wrosło, ale to wciąż nie scenariusz bazowy). Z kolei rząd, co zrozumiałe, stara się wspierać gospodarstwa domowe oraz firmy w walce ze skutkami kryzysu energetycznego. Problem w tym, że skala pomocy jest bardzo szeroka (z potencjałem do zwiększenia), co nie może pozostawać neutralne dla presji inflacyjnej w średnim terminie.
Kolejnym czynnikiem ryzyka, który na razie może wydawać się tylko aberracją, jest szybki wzrost płac w sektorze przedsiębiorstw w lipcu. Jeśli takie "wyskoki" będą się powtarzać, będzie to oznaczać skuteczne hamowanie erozji dochodów gospodarstw domowych. W tym wszystkim wciąż nie zapominamy o kolejnych transferach, jakie w najbliższych miesiącach trafią do kieszeni firm i gospodarstw domowych: dodatki do nośników energii, podwyżka płacy minimalnej, wyrównanie podatkowe w ramach Polskiego Ładu, dopłaty do nawozów, rekompensaty dla firm. Lista jest długa i nie możemy wykluczać jej dalszego rozbudowywania (powtarzamy się, ale to ważne).
W tym momencie naprawdę ciężko wyobrazić sobie scenariusz spowalniania inflacji do okolic 5% pod koniec 2023 - słowa prezesa Glapińskiego z ostatniego wywiadu. W konsekwencji scenariusz obniżek stóp w przyszłym roku oddala się. Jeśli natomiast wzrosty cen energii/ corocznej zmiany cenników w przyszłym roku okażą się znaczne, a inflacja bazowa nie będzie zwalniać, NBP może zostać zmuszony do dokonania jeszcze pewnej skali zacieśniania pieniężnego (w tym kontekście ważna będzie wrażliwość Rady na zachowanie się kursu złotego). To nie jest jednak na razie scenariusz bazowy. Na razie czyścimy z naszych oczekiwań obniżki stóp w 2023 roku (choć się wyceniają). Innymi słowy: RPP wybierze stopy na dłużej niż stopy znacząco wyżej (stopa docelowa w okolicy 7% jest naszym zdaniem nadal dobrze wyznaczona).