Dane za lipiec z rynku pracy oraz wskaźniki dot. produkcji przemysłowej okazały się spójnie słabe. Zawiodły zarówno płace, PPI i sama produkcja sprzedana przemysłu. Takie dane to kolejny argument dla zwolenników obniżek stóp w gronie RPP.
Przeciętne zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw: 0,1% r/r (konsensus 0,1% r/r)
Zatrudnienie to tak naprawdę jedyna kategoria, która nie sprawiła negatywnej niespodzianki. Lipiec przyniósł roczny wzrost o 0,1% r/r, a taki wynik był dość powszechnie oczekiwany. Na tyle poprzednich miesięcy zatrudnienie wypadło nijako, bo i nijaki jest lipiec w historii. Wynik jest gorszy niż historyczna średnia, ale trudno tu znaleźć jakiś konkretny wzorzec, a i skala różnic duża nie jest.
Nie zmienia to faktu, że zatrudnienie od początku roku cieniuje, wbrew danym o wynagrodzeniach, ale zgodnie z całym zestawem twardych danych z gospodarki (produkcja przemysłowa, PKB). Wyraźniejszej poprawy zatrudnienia można spodziewać się dopiero wraz z silniejszym ożywieniem. Patrząc na wynik produkcji przemysłowej, nie widać przesłanek by mogło ono nadejść szybko. Alternatywna wizja świata jakoby zatrudnienie spadało przez braki pracowników (podaż) raczej na tym etapie nie trzyma się faktów. Firmy chcą zatrudniać, ale jednak popyt na pracę nieco osłabł, nie obserwujemy nadmiernej pracy w nadgodzinach, czy na wielokrotnych etatach, która odbijałaby się w różnicy między przeciętnym zatrudnienie (przeliczenie na pełne etaty), a pracującymi.
Przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw: 10,4% r/r (konsensus 11% r/r)
Płace wypadły dużo gorzej niż zakładaliśmy my (10,7% r/r) jak i rynkowy konsensus. W efekcie dynamika realnych wynagrodzeń ponownie zeszła poniżej 0% r/r, ale wziąwszy pod uwagę prognozy inflacji jak i jednak wciąż dość sporo argumentów za utrzymywaniem się płac w okolicach 10-11% w najbliższych miesiącach, trudno spodziewać się by ujemne płace realne powróciły na dłużej. Innymi słowy - to raczej przypadek.
W ostatnim czasie warto patrzeć na dane o płacach zarówno w całym sektorze przedsiębiorstw jak i po wyłączeniu górnictwa i energetyki. Ten miesiąc jest tego dobrym przykładem, bo w zależności od tego, czy spojrzymy na momentum płac uwzględniając bądź nie te sektory, to możemy dojść do różnych wniosków.
Wszystko za sprawą dodatków i premii inflacyjnych, które są wypłacane co kilka miesięcy (w lipcu z taką sytuacją mieliśmy do czynienia m.in. w JSW). Skok na płacach wyraźnie widać w górnictwie. Zważywszy na fakt, że dodatki te będą również wypłacane w przyszłości, trudno mówić tu o tym, że jest to efekt jednorazowy i należałoby wyłączyć go z analizy. Wszak można spodziewać się jeszcze podbić wyników płac z tego powodu.
Nie widać jednak, by dodatki inflacyjne w podobnej kwocie (lub w podobny nieregularny sposób) były wypłacane też w innych branżach. Tu momentum wzrostu płac powoli gaśnie. Można to wiązać z ogólną gospodarczą sytuacją - obniżająca się inflacja + słaby PKB równają się coraz słabszej sile negocjacyjnej pracowników. Z drugiej jednak strony, sam poziom inflacji powoduje, że słabsza siła negocjacyjna nie oznacza słaba. Ten argument w negocjacjach płacowych wciąż jest i będzie w mocy. Evergreenem będzie w kolejnych kwartałach demografia i współczynniki aktywności zawodowej, a więc strukturalna ciasnota na rynku pracy. Nie spodziewamy się więc, by samo momentum dalej wyraźnie gasło.
Zakładając, że w ujęciu m/m płace rosłyby w kolejnych miesiącach w podobnym tempie co w lipcu (biorąc wzrost bez sektorów B i D, czyli ten niższy), roczna dynamika wciąż utrzymywałaby się w przedziale 9-11% r/r. Do tego dojdą wspomniane dodatki w górnictwie. Dodatkowo, trzeba jeszcze spojrzeć na płace w obsłudze rynku nieruchomości - słaby lipiec to raczej kwestia jednorazowa, kolejne powinny przynieść powrót do poprzednich wartości. To więc ogłoszenie końca dwucyfrowych dynamik przeciętnego wynagrodzenia jest zdecydowanie przedwczesne.
Produkcja sprzedana przemysłu: -2,7% r/r
Zawiodła też produkcja przemysłowa. Nas w szczególności, bo wbrew konsensusowi zakładaliśmy lekki plus r/r. Tymczasem w ujęciu rocznym wciąż obserwowaliśmy spadki.
Trudno przypisać tu winę górnictwu czy energetyce, które mogłyby sugerować, że to tylko kwestia jednorazowa. Spadek produkcji ogółem to efekt spadku przetwórstwa przemysłowego. Zeszłomiesięczne lekkie odbicie, które braliśmy za dobrą monetę przy formułowaniu naszej prognozy, okazało się tylko zmyłką. Produkcja pozostaje w okolicy długookresowego trendu.
Rozbicie wg produkowanych typów dóbr nie wnosi wiele nowych informacji. Tak jak w danych za czerwiec większość kategorii rosła ramię w ramię, tak w lipcu solidarnie spadły.
Więcej różnorodności jest już w jeszcze bardziej szczegółowym rozbiciu, czyli wg PKD producenta. Te dodają nieco optymizmu w świecie ogółem słabych danych - nie widać bowiem powszechnego spadku produkcji po kategoriach. Co prawda m/m w dół poleciało ok. 2/3 z nich, to jednak w większości nie były to znaczące spadki. Negatywnymi wyjątkami są produkcja urządzeń elektrycznych, produkcja napojów i naprawa urządzeń. Skala spadków sugerować może jednak kwestie jednorazowe. W odwrotnym kierunku podążyła produkcja odzieży, ale to też zapewne kwestia jednorazowa.
Na koniec tej sekcji musimy wrócić jednak do pesymizmu. Słabszy niż prognozowaliśmy wynik PKB w II kw. wraz ze słabymi danymi z produkcji za lipiec sugerują, że ożywienie w II połowie roku nie będzie tak intensywne jak zakładaliśmy. Tendencje globalne zetrą się z poprawą popytu wewnętrznego. Gdy patrzymy w dane handlowe, to póki co nie widzimy rozbieżności między eksportem do Niemiec i tym kierowanym do innych krajów. Ergo, na razie teza o decouplingu obu gospodarek PL i DE falsyfikuje się.
PPI: -1,7% r/r
Ceny producentów spadły w lipcu mocniej niż oczekiwano (-1,7% vs. -1% r/r), czego w pewnym stopniu zasługą była rewizja w dół za czerwiec. Tak jak obiecywaliśmy jakiś czas temu, nowe półrocze zaczęliśmy z deflacją na poziomie PPI. Spadki te pogłębią się jeszcze do końca roku.
Wraz ze słabymi danymi z gospodarki realnej może to skłonić RPP do obniżki stóp już na wrześniowym posiedzeniu. Każde kolejne dane coraz silniej rysują ryzyka dla takiego scenariusza. Wiele zależy od tego, jak bardzo prezes NBP i pozostali członkowie Rady przywiązani są do ogłoszonego 10% poziomu stóp, który miałby umożliwiać obniżki. Wydaje się, że może to być ostatnia przeszkoda przed obniżką. Jeżeli przywiązanie to osłabnie, a RPP zacznie mówić o inflacji "po wyłączeniach", albo w innych ujęciach (HICP?) to argumenty z realnej gospodarki absolutnie nie będą w takim scenariuszu przeszkadzać (w ocenie większości RPP, naszą ocenę pozostawiamy na boku).