Rewidujemy w dół prognozę PKB na 2021 do 3,8% r/r. 2020 bez zmian.

Poprzednie wrześniowe zestawienie prognoz długoterminowych (link) oparliśmy na założeniu, że jesień i zima charakteryzować się będą  wysoką liczbą zachorowań, w związku z czym kontynuowana będzie strategia lokalnego podwyższania i obniżania obostrzeń. Nie doceniliśmy jednak skali wzrostu zachorowań na COVID-19. Wprowadzane w reakcji na nie obostrzenia są ogólnokrajowe i bardziej restrykcyjne niż zakładaliśmy (zakładamy też, że możliwe są dalsze kroki). Skutkuje to obniżeniem prognozowanej ścieżki PKB od 4 kw.

Zacznijmy jednak od 3 kw. 2020, który zgodnie z naszym obecnym szacunkiem był lepszy niż wcześniej zakładaliśmy. Szacujemy, że PKB w 3 kwartale spadł o 1,8% r/r (poprzednio prognozowaliśmy -3,3% r/r). To w dużej mierze rola konsumpcji, której roczna dynamika zbliży się już do 0%. Znoszenie restrykcji i realizacja odłożonego popytu przyczyniały się do szybszego odbicia tej kategorii. Zarówno sprzedaż detaliczna jak i produkcja przemysłowa odnotowywały wzrosty w ujęciu r/r. Optymistyczny obraz 3 kwartału wyłania się również z wydatków kartowych. Wciąż hamulcem dla wzrostu były w naszej ocenie niektóre branże usługowe (hotele, transport, rozrywka), ale ich wpływ był mniejszy niż wcześniej szacowaliśmy. Wyższy szacunek PKB w 3 kwartale niweluje prognozowane spadki w następnym okresie. W efekcie prognoza na 2020 rok pozostaje niezmieniona. 

W czwarty kwartał wchodzimy z nagłym wzrostem liczby zachorowań na COVID-19. Będzie to bezpośrednio zakłócać funkcjonowanie gospodarki (restrykcje), ale większym problemem może być wpływ na zachowania konsumentów i firm, którzy będą się sami ograniczać w dotychczasowej aktywności. Oczekujemy też dalszego wzrostu krajowych restrykcji (ekspansja czerwonych stref, kolejne limity). Na ten moment nie zakładamy jednak tak szerokiego spektrum ograniczeń jakie widzieliśmy na wiosnę (wyłączenie całych części gospodarki). Jak wskazywały ostatnie badania IMF, nawet jednak przy braku odgórnych restrykcji, konsumenci ograniczali swoją aktywność w pierwszych miesiącach pandemii (link). Zachowanie to będzie widoczne również w najbliższych miesiącach. Strach przed zachorowaniem (potęgowany rekordami zakażeń), ale też niepewność dot. sytuacji gospodarczej (np. widmo utraty pracy), będą ograniczać konsumenta. Nowa, gwałtowna fala niepewności ograniczy również inwestycje prywatne. 

Stan ograniczonej aktywności będzie się utrzymać przez przełom roku co rzutuje na niższą prognozę PKB na 2021 rok. Wciąż zakładamy wsparcie z pakietu Next Generation UE, choć wykorzystanie środków może nieco przesunąć się w czasie (obecnie trwają dalsze negocjacje nad wspomnianym pakietem). 

Gospodarczy wpływ obserwowanej drugiej fali zakażeń będzie ostatecznie mniejszy od tego wiosennego. Część rozstrzygnięć instytucjonalnych (prawo, kwestie zmiany trybu pracy w firmach) wciąż funkcjonują, bądź są relatywnie łatwiejsze do wdrożenia. Zarówno firmy jak i konsumenci, nauczyli się też funkcjonowania w nowych warunkach. Ich aktywność osłabnie, lecz skala szoku będzie nieporównywalna z marcem/kwietniem. Nie oczekujemy też istotnych przestojów w głównych gospodarkach europejskich, które zakłóciły działanie krajowego przemysłu. Można oczekiwać też dalszej stymulacji fiskalnej, choć jej skala będzie naszym zdaniem dużo mniejsza niż obserwowaliśmy na wiosnę (raczej punktowe działania). Część z mechanizmów z wdrożonych wówczas tarcz wciąż jeszcze funkcjonuje (np. zachęta by nie zwalniać pracowników w Tarczy PFR).

Jak nazwać taki scenariusz? To nie jest V, ani to nie jest W (nie oczekujemy drugiego dna podobnej głębokości). Vv lub Vu niemal dobrze oddaje istotę nowej ścieżki. Nie będzie to ani pierwiastek, ani łyżwa (znak firmy obuwniczej). Stąd też lepiej ten zygzak po prostu obejrzeć na wykresie. 

Niezmienione pozostają nasze prognozy stopy bezrobocia na koniec 2020 i 2021 roku. Wynoszą one odpowiednio 7% i 6,9%. Bezrobocie przyrastało do tej pory w mniejszym stopniu niż oczekiwaliśmy - sprzyjało zarówno silniejsze ożywienie jak i dodatek solidarnościowy dla osób, które straciły pracę z powodu pandemii. Kolejne miesiące powinny przynieść jednak wzrosty rejestracji. Rynek pracy zahibernował się w poprzednich kwartałach (małe przyrosty bezrobotnych), ale przed 2 falą nie zdążył się ponownie rozpędzić. Widoczne jest to np. w danych dot. liczby ubezpieczonych w ZUS. Choć przeciętne zatrudnienie odbijało w ostatnich miesiącach, liczba ubezpieczonych (podobnie zresztą jak liczba pracujących w sektorze przedsiębiorstw) nie wskazywała na wzrosty. Utracone miejsca pracy nie zostały odbudowane - przyrosty przeciętnego zatrudnienia to głównie efekt statystyki (sposób uwzględniania niepełnych etatów i zasiłków opiekuńczych). Niepewność będzie skłaniała firmy do oszczędności i co za tym idzie redukcji zatrudnienia. Pierwsze sygnały drugiej fali zwolnień widać już było w sierpniowych zgłoszeniach zwolnień grupowych. Skala spadku zatrudnienia będzie jednak naszym zdaniem mniejsza od tego co widzieliśmy na wiosnę.

Ostatni obserwowany wzrost inflacji to w dużej mierze wpływ efektów jednorazowych. Kolejne miesiące powinny przynosić spowolnienie inflacji, choć w mniejszej skali niż zakładaliśmy. Z biegiem czasu takich jednorazowych efektów może zbierać się coraz więcej, dlatego w poprzednim miesiącu podnieśliśmy prognozowaną ścieżkę inflacji na 2021. Wyższa inflacja nie zmieni nastawienia RPP. Nie spodziewamy się też by w obliczu wzmacniającej się pandemii Rada zdecydowała się na kolejne cięcia stóp. Poprzeczka dla zejścia RPP w ujemne stopy ustawiona jest wysoko - wymagałoby to istotnego spadku skali aktywności gospodarczej (połączonego np. z powszechnym lockdownem). RPP skupiać się będzie na innych narzędziach (skup obligacji), które w warunkach zerowych stóp procentowych i większej koordynacji z polityką fiskalną można uznać za bardziej skuteczne.  RPP będzie chuchać i dmuchać na ożywienie. Głównymi narzędziami w walce ze spowolnieniem będą kurs walutowy (w obecnych warunkach tolerancja dla osłabienia złotego mocno wzrosła) i operacje strukturalne. Z uwagi na pierwszy element (oraz na niższą ścieżkę PKB) zweryfikowaliśmy prognozy EURPLN. Obecna ścieżka leży wyżej, ale nie rezygnujemy z potencjału umocnienia krajowej waluty do końca 2021 roku.