Prognozy dla stóp procentowych i walut (z komentarzem)

Publikowane w ostatnim czasie dane z USA były lepsze od oczekiwań (zgodne z oczekiwaniami), a w strefie euro zgodne z oczekiwaniami (podobnie obraz wyglądał w strefie euro).  W przypadku miękkich wskaźników aktywności gospodarczej w strefie euro zarówno usługi jak i przemysł odnotowały ostatnio pogorszenie. W USA także odnotowano pogorszenie, ale w mniejszym stopniu. (W przypadku miękkich wskaźników aktywności gospodarczej w strefie euro dobrze radzi sobie sektor usług, podobnie w USA, a sam przemysł doświadcza ostatnio słabości.) Wskaźniki zbiorcze wskazują na ekspansję w USA (po obydwu stronach Atlantyku) oraz istotne osłabienie aktywności w strefie euro. W kolejnych kwartałach można oczekiwać stopniowego wzrostu wolumenów kredytowych w USA. Proces ten może rozpocząć się z opóźnieniem w przypadku strefy euro. Rynki pracy w Europie i w USA pozostają mocne, choć proces normalizacji postępuje. Pod tym względem coraz słabiej zaczyna wyglądać rynek amerykański, zwłaszcza w zakresie stopy bezrobocia.

Dynamiki płac kształtują się powyżej poziomów sprzed pandemii. W przypadku USA widać jednak systematyczne wygasanie presji płacowej. Po wzroście inflacji w pierwszym kwartale w USA, ostatnie miesiące przyniosły znaczną poprawę. W strefie euro inflacja ogółem także spowalnia (ustabilizowała się na podwyższonym poziomie). Podobny trend widoczny jest w inflacji bazowej. Impet wzrostu cen przygasł w USA, podobny trend zaczyna być widoczny w strefie euro (ale pozostaje relatywnie wysoki w strefie euro). 

Publikowane w ostatnim czasie dane z Chin okazały się słabsze od oczekiwań. W przypadku miękkich wskaźników aktywności gospodarczej odnotowujemy pogorszenie w usługach i przemyśle (lekką poprawę koniunktury w usługach oraz pogorszenie w przemyśle). Celem wzrostu PKB na 2024 jest ~5%. (choć władze nie wydają się zainteresowane szerszą ekspansją fiskalną). Władze w ostatnim czasie wytoczyły kolejne działania nacelowane na wsparcie aktywności gospodarczej. W obecnej sytuacji sens wydają się  mieć jedynie środki zwiększające dochody gospodarstw domowych. Zdecydowanie mniej skuteczne mogą okazać się obniżki stóp procentowych. Sądzimy, że Pekin będzie unikał pompowania sfery realnej za wszelką cenę kosztem wzrostu zadłużenia (także sektora centralnego, którego dług jest relatywnie niski). Można jednak spodziewać się wprowadzania kolejnych działań nakierowanych na ożywienie rynku nieruchomości. W sierpniu (lipcu) nastąpił wzrost (spadek) podaży nowego kredytu. Bazując na 12-miesięcznej sumie kroczącej nowej kreacji kredytu można zauważyć, iż zarówno wśród przedsiębiorstw jak i gospodarstw domowych widoczne są spadki. Impuls kredytowy spowolnił w ostatnim czasie. Polityka PBoC powinna wspierać wzrost aktywności gospodarczej w kolejnych kwartałach (obniżki stóp), choć największym problemem jest poprawa sentymentu na rynku nieruchomości mieszkaniowych. Inflacja pozostaje niska i w najbliższym czasie nie powinno to ulec zmianie.

Publikowane w ostatnim czasie dane z Polski okazały się słabsze od oczekiwań (średnio zgodne z oczekiwaniami). W przypadku miękkich wskaźników aktywności kontynuowane jest ożywienie w usługach. Koniunktura w przemyśle wciąż pozostaje dość słaba. W 2024 roku oczekujemy wzrostu PKB o 3,5%. Głównym motorem wzrostu będzie spożycie prywatne napędzane poprawą realnego funduszu płac (sektor prywatny oraz sfera budżetowa) oraz waloryzacją programu 500+. Start programu „Mieszkanie na start”, który miał wspierać ożywienie sektora budowlanego, stanął pod znakiem zapytania w obliczu potencjalnego braku poparcia rządu dla projektu. Dodatkowym czynnikiem zniechęcającym do implementacji programu może być wzrost wydatków w wyniku powodzi na południu kraju.

Pozostajemy pozytywnie nastawieni do rynku pracy. Zatrudnienie znajduje się prawdopodobnie w cyklicznym minimum, skąd oczekujemy stopniowego odbicia. Na przestrzeni roku oczekujemy stabilizacji stopy bezrobocia rejestrowanego na poziomie zbliżonym do 5%. Wzrost płac nominalnych pozostaje wysoki, do czego przyczyniają się także podwyżki w sektorze publicznym. Po osiągnięciu lokalnego minimum w marcu inflacja odbiła. W kolejnych miesiącach oczekujemy stopniowego wzrostu inflacji i zakończenia roku w pobliżu ​5,5% (częściowo to efekt znoszenia tarczy żywnościowej oraz energetycznej). Inflacja bazowa powinna zmierzać w kierunku 5% w końcówce roku.

EBC obniżył (pozostawił bez zmian) stopy procentowe na ostatnim posiedzeniu. W konsekwencji główna stopa procentowa wynosi 3,65% (4,25%). Forward guidance wskazuje, iż EBC będzie podejmował decyzje z posiedzenia na posiedzenie w odpowiedzi na napływające dane (i nie będzie spieszył się z obniżkami stóp). Podczas kolejnego posiedzenia spodziewamy się obniżenia stóp o 25pb. W horyzoncie roku rynek wycenia (stopa depozytowa) 170pb (140pb) obniżek.

Fed obniżył (pozostawił bez zmian) stopy procentowe na ostatnim posiedzeniu. W konsekwencji przedział dla stopy funduszy federalnych wynosi 4,75-5% (5,25-5,5%). Forward guidance wskazuje na zwrócenie coraz większej uwagi na ryzyka dla rynku pracy aniżeli inflacji.  Podczas kolejnego posiedzenia spodziewamy się obniżki stóp procentowych o 25pb. W horyzoncie roku rynek wycenia 180pb (200pb) obniżek.

Notowania EURUSD wzrosły w ostatnim czasie z uwagi na wycenę bardziej agresywnej ścieżki stóp procentowych w USA. W kolejnych miesiącach oczekujemy stabilizacji kursu na podwyższonym poziomie, a następnie stopniowego spadku wskutek dywergencji w trendach produktywności w obydwu gospodarkach. (Na przestrzeni roku oczekujemy lekkiego spadku kursu z uwagi na oczekiwaną lekką dywergencję w polityce pieniężnej obydwu banków centralnych (w porównaniu z naszymi oczekiwaniami)). Czynnikiem ryzyka jest wynik wyborów prezydenckich w obliczu ostatniego wzrostu poparcia dla Harris.

RPP pozostawiła stopy procentowe na ostatnim posiedzeniu na niezmienionym poziomie. W konsekwencji główna stopa procentowa wynosi 5,75%. Po wyborach parlamentarnych retoryka RPP uległa wyraźnej zmianie w jastrzębim kierunku. Wypowiedzi prezesa Glapińskiego oraz innych członków RPP wskazują, że gremium powoli kształtuje oczekiwania na wcześniejsze obniżki stóp. Podczas kolejnego posiedzenia spodziewamy utrzymania stóp na obecnym poziomie. Przestrzeń do pierwszej obniżki stóp dostrzegamy w połowie 2025 roku. W horyzoncie roku rynek wycenia 140pb (120pb) obniżek.

Notowania EURPLN pozostały względnie stabilne w ostatnim czasie. W horyzoncie roku oczekujemy lekkiego umocnienia złotego, czemu pomagać mogą obniżki stóp za granicą i ich stabilizacja w Polsce. Następnie spodziewamy się umiarkowanej deprecjacji krajowej waluty wskutek mocniejszego dolara. Wzrosty pary mogą być ograniczone potencjalną aktywnością po stronie MF.