Wczorajsze wskaźniki koniunktury przyniosły kolejne zaskoczenia w górę - na plus zaskoczył zarówno krajowy PMI jak i amerykański ISM. Dziś w kalendarzu publikacji najważniejszy będzie wstępny odczyt inflacji w strefie euro (oczekiwane 1% r/r, wczoraj w Niemczech lekkie zaskoczenie w górę). Ponadto opublikowane zostaną finalne dane o PKB za IV kw. w regionie (Czechy, Węgry). Przewidziano też wystąpienia kilku przedstawicieli Fed.
PMI w górę, problemy w łańcuchach dostaw
PMI w polskim przemyśle, podobnie jak wcześniej jego europejskie odpowiedniki, zaskoczył na plus. Wynik 53,4 pkt. przebił zarówno nasze (52,2 pkt.) jak i konsensusowe prognozy (52,8 pkt.)
To co najciekawsze jak zawsze znajdziemy w komentarzu do odczytu. Silny popyt przekładał się na wzrost nowych zamówień (szczególnie eksportowych) i wzrost produkcji. Kolejny miesiąc widoczne były problemy podażowe - wydłużył się czas dostaw środków produkcji, a opóźnienia w dostawach były prawie największe w historii szeregu (poza lutym i marcem zeszłego roku). Przełożyło się to na wzrost zaległości produkcyjnych. W obliczu rosnącego popytu firmy rekrutowały dodatkowych pracowników i kupowały więcej materiałów (przy problemach podażowych korzystano też ze zgromadzonych wcześniej zapasów).
Problemy z łańcuchami dostaw przełożyły się na koszty produkcji. Te z kolei zostały przeniesione (zdaniem ankietowanych firm) na klientów - ceny wyrobów gotowych zwiększyły się w najszybszym tempie od maja 2004 roku.
Perspektywy, które przed przemysłem rysuje indeks PMI, wciąż pozostają dobre. W krótkim okresie problemy podażowe mogą się coraz bardziej uwypuklać, co wraz z 3. falą zachorowań w Europie (i możliwymi dalszymi lockdownami) może skutkować lekką zadyszką. Jednak długookresowa perspektywa pozostaje pozytywna (krajowa produkcja przemysłowa jest na trendzie sprzed pandemii, powrót europejskiej produkcji do trendu będzie dodatkowo wspierał rodzimy przemysł). Widoczne jest to również we wskaźniku oczekiwanej przyszłej produkcji wg. PMI - tu wciąż góruje umiarkowany optymizm (poziom długookresowej średniej, nieco lepszy niż w styczniu, gorszy niż w lutym).
USA: produkcja nie nadążą za popytem
Koniunktura w sektorze przemysłowym pobiła oczekiwania rynkowe. Sytuację można podsumować bardzo krótko: brakuje w zasadzie wszystkiego (nawet pracowników) i gwałtownie rosną ceny.
Nasi czytelnicy doskonale zdają już sobie sprawę, że w takiej sytuacji indeksy PMI (ISM) mogą zachowywać się dziwnie, tzn. pokazywać wzrosty bez faktycznej poprawy koniunktury z uwagi na fakt, że do średniego indeksu PMI (ISM) wchodzi komponent dotyczący tempa realizacji dostaw, który w okresach niedoborów gwałtownie rośnie. Ten element podbił tym razem indeks ISM, ale z pewnością nie przesądził o wzroście całego indeksu. Pozostałe składowe ISM pokazały również silne wzrosty: produkcja, zamówienia, zatrudnienie. Popyt w gospodarce pozostaje bardzo silny, a firmy – mimo bardzo długiej litanii problemów (patrz tekst z podkreśleniami poniżej) – radzą sobie jednak z jego zaspokojeniem. Radzą, bo produkcja nadal rośnie.
Ograniczeniem są czynniki podażowe. Przejściowo doprowadzi to istotnego wzrostu cen, ale w miarę rozładowania popytu i zwiększenia mocy produkcyjnych sytuacja powinna wracać do normy.
W związku z bieżącymi problemami podażowymi pojawiają się dwa pytania. Po pierwsze, czy możliwe jest ograniczenie popytu przez czynniki cenowe i podażowe? Po drugie, czy wzrosty cen spotkają się z reakcją Fed.
Naszym zdaniem odpowiedź na oba pytania brzmi w przypadku USA: nie.
Czynniki podażowe opóźnią realizację popytu i podbiją ceny, ale w obecnym momencie siła nabywcza jest bardzo istotnie wsparta nagromadzonymi oszczędnościami (majątek), a w najbliższym czasie przyjdzie kolejny strumień dochodów z pakietu fiskalnego. W obecnym momencie to w dużej mierze czynniki pozacenowe decydują o popycie (silna, psychologiczna potrzeba odreagowania), a więc nie uważamy, że wyższa cena będzie przeszkodą z uwagi na brak twardego ograniczenia budżetowego. Pewne tymczasowe schłodzenie koniunktury może nadejść, ale nic ponad to. Fundamenty są bardzo dobre.
Bieżące problemy podażowe podbiją ceny (także te konsumenckie), ale w tym momencie mechanizm jest przez Fed na tyle rozpoznany, że tylko bardzo duże zaskoczenie inflacją in plus mogłoby zmienić funkcję reakcji polityki pieniężnej. Należałoby też dodać, że zaskoczenie to musiałoby się realizować przez wiele miesięcy bez przerwy. AIT (celowanie w inflację w ujęciu średnim) rozwiązuje ten problem z perspektywy wiarygodności polityki pieniężnej. Co ciekawe, ostatnie ruchy rynkowe (patrz wykres poniżej) są i tak mocno przytłumione względem historycznej relacji aktywności sektora przemysłowego i rentowności obligacji.
Koniunktura w przemyśle jest na terytoriach charakterystycznych dla boomu gospodarczego, a rentowności wzrosły relatywnie mało. Być może dlatego właśnie przedstawiciele Fed podkreślają, że ich wzrosty nie są problemem (wczoraj np. dowiedzieliśmy się, że nie są problemem "bo nie zahamują inwestycji"). Widać wyraźnie, że w głowie Fed siedzi zupełnie inny mechanizm rozładowania bieżących napięć niż w głowach inwestorów. Jeśli diagnoza spiętrzenia psychologicznego popytu przy wąskich gardłach podaży jest słuszna, to rozładować napięcia podażowe może tylko rozładowanie popytu (niejako ma szasnę nastąpić samoistnie) i poprawa możliwości produkcyjnych (łącznie ze zwiększeniem zatrudnienia), to w tym momencie zacieśnianie polityki pieniężnej nie ma większego sensu, bo zablokuje mechanizm dostosowawczy. Walka z wyższymi stopami też prawdopodobnie nie ma sensu, bo wzrosty rynkowych stóp gwarantują pewną (niewielką) poduszkę bezpieczeństwa w postaci auto-zacieśnienia polityki pieniężnej. Gospodarka jest już w innym miejscu niż kilka miesięcy wcześniej, więc nowa równowaga jest test też spójna z innym poziomem rynkowych stóp.