Optymistyczne projekcje NBP

Jednym z najjaśniejszych punktów PKB od strony popytowej będzie konsumpcja (prognozowane dynamiki spożycia prywatnego na lata 2021-23 to odpowiednio: 4,9%, 6,3% i 5,8% r/r). W najbliższym czasie na konsumpcję wciąż rzutować będą ograniczenia epidemiczne, później (po ich zniesieniu) do głosu dojdzie odłożony popyt i wydatkowanie nagromadzonych oszczędności (choć oszczędności nie wrócą do poziomów sprzed pandemii, wciąż utrzymywać się będą na wyższych poziomie ze względu na m.in. trwającą niepewność).  W kolejnych latach konsumpcji sprzyjać będzie dobra sytuacja rynku pracy - stopniowa odbudowa popytu na pracę, przy prognozowanej utrzymującej się niskiej stopie bezrobocia, będzie sprzyjać szybkiemu wzrostowi płac.

Perspektywy przed inwestycjami przedstawiają się nieco gorzej. W krótkim terminie piętno odciśnie na nich wysoka niepewność, która ograniczać będzie chęć do zaciągania długoterminowych zobowiązań. Znoszenie obostrzeń (i ograniczenie niepewności) oczywiście jednak poprawi popyt inwestycyjny. Sprzyjać inwestycjom będzie też uwzględniony w projekcji program unijnych środków Next Generation EU (w listopadowej projekcji nie został on uwzględniony ponieważ nie były jeszcze znane finalne ustalenia). Analitycy NBP zakładają, że do końca 2023 roku wydane zostanie ok. 1/3 przewidzianych środków. Środki te będą ograniczać spadki inwestycji wynikające z kończenia się dotychczasowej unijnej perspektywy (Next Generation EU zasypie dużą część dziury, której w przeciwnym wypadku doświadczylibyśmy). Dodatkowo inwestycjom pomagać będzie popyt mieszkaniowy (dobra sytuacja rynku pracy, wysoka stopa oszczędności) i chęć do automatyzacji (wzmacniana rosnącymi kosztami pracy; pandemia może jeszcze przyspieszyć ten proces).

Eksport wciąż będzie bardzo silny (dynamiki 7-9%), choć wkład eksportu netto do PKB obniży się. Nadwyżki handlowe są już wysokie, więc trudno je będzie szybko przebić. Zwiększy się też import. To wszystko pasuje to antycyklicznego charakteru wkładu eksportu netto do PKB. 

W porównaniu do poprzedniej projekcji podwyższono prognozowaną inflację na ten rok - to efekt wzrostu cen energii elektrycznej dla gospodarstw domowych. Inflacja w 2021 ma wynieść 3,1% r/r by w 2022 obniżyć się do 2,8% r/r i ponownie przyspieszyć do 3,2% w 2023 roku. Obniżenie się inflacji w przyszłym roku to efekt spowolnienia inflacji bazowej. Z opóźnieniem działać będą efekty luki popytowej, wygasać będą jednorazowe efekty związane z opłatami covidowymi, wygasać będą też problemy związane z obecnymi obciążeniami sieci dostaw. Później inflacja rosnąć będzie wraz z przyspieszaniem gospodarki, choć zdaniem analityków NBP globalizacja będzie ją hamować. 

Jesteśmy sceptyczni w kwestii hamowania inflacji w 2022 roku. Narracja o opóźnionym wpływie luki popytowej przewija się od początku pandemii, jednak na razie jej nie widać. Nasze modele wskazują na odwrócenie się (w górę) inflacji pod koniec roku. Dodatkowo uwzględniając brak "dziury" w środkach unijnych większe jest prawdopodobieństwo, że gospodarka generować będzie napięcia inflacyjne. Nawet przy dużych inwestycjach w automatyzację, silny rynek pracy będzie generował wysokie napięcia inflacyjne w usługach (głównie tych pracochłonnych).

Ostatnie dni przyniosły spadki EURUSD poniżej 1,20. Stało się to, o czym pisaliśmy od dłuższego czasu. Większa odporność gospodarki amerykańskiej na wirusa, szybsze szczepienia oraz nowy pakiet fiskalny pchnęły zarówno bieżący jak i oczekiwany wzrost PKB w górę zostawiając strefę euro w tyle. Od początku roku obstawialiśmy, że 2021 nie będzie należał do euro i scenariusz ten się realizuje. Nasza prognoza na koniec marca to 1,20 (w obecnym momencie istnieje ryzyko przestrzelenia w dół). W ujęciu technicznym EURUSD osiadł na długiej średniej ruchomej i możemy zobaczyć konsolidację. Wiele zależy od posiedzenia EBC w czwartek – nie wyceniają się żadne fajerwerki, ale rynek liczy przynajmniej na wsparcie werbalno-operacyjne (operacyjne = tymczasowe zwiększenie skupowanych obligacji; na razie tego jednak nie widać).

Spadki EURUSD zbiegły się ze wzrostami na EURPLN. Aktualnie kurs znajduje się bardzo blisko poprzednich, lokalnych szczytów. Perspektywy gospodarcze są bardzo dobre, choć póki co rynek skupiony jest raczej na preferencji NBP do utrzymania słabego złotego, wyższej inflacji (bo taka została pokazana w projekcjach inflacyjnych) i niechęci RPP do podwyżek stóp procentowych. Oczywiście rynek „zaimportował” już wyższą, oczekiwaną ścieżkę stóp procentowych z USA, niemniej dopóki istotnie nie zmienią się bieżące stawki kredytowo/depozytowe, wsparcie ze strony oczekiwanych stóp jest dla waluty mało istotnym kanałem. Realne stopy procentowe pozostają silnie ujemne. Podwyższone poziomy EURPLN utrzymają się naszym zdaniem co najmniej przez pierwszą połowę roku. Nasza prognoza na koniec marca to 4,55 i na razie jej nie zmieniamy.