Stopy procentowe w Polsce bez zmian

Po decyzji RPP przyjdzie czas na EBC. Nie spodziewamy się zmian. Stopy w strefie euro pozostaną niezmienione na długo. Tu jednak głównym pytaniem pozostaje czy EBC ograniczy tempo programów skupu aktywów PEPP już teraz (do jego operacyjnego przyspieszenia zdeklarował się w marcu). Bilans ryzyk i wypowiedzi członków EBC wskazują, że jeszcze nie nadszedł moment, aby wycofywać się z możliwości szybszych zakupów. 

Dziś uwaga skupiona będzie również na danych po drugiej stronie Oceanu. Najważniejsza z nich to odczyt CPI za maj - oczekiwane są mniejsze wzrosty inflacji niż w poprzednim miesiącu (w ujęciu m/m). Konsensus wynosi 0,4% m/m (przy 0,8% m/m w kwietniu). Jak co tydzień poznamy też liczbę wniosków o zasiłek dla bezrobotnych - prognozowany jest lekki spadek z 385 tys. w ubiegłym tygodniu do 370 tys. 

Na wczorajszym posiedzeniu RPP nie zmieniła stóp procentowych oraz nie dokonała żadnych zmian w zakresie używanych, dodatkowych narzędzi. Wskazanie dotyczące uzależnienia tempa poprawy koniunktury od wartości złotego pozostało również na swoim miejscu.

Komunikat wydłużył się do 3 stron, co być może związane z tym, że poprzedni zrodził lekką konfuzję w związku z usunięciem fragmentu dot. powrotu inflacji do celu w średnim okresie (prezes Glapiński tłumaczył na konferencji, że ten fragment po prostu się nie zmieścił). Obecnie fragment ten na powrót się pojawił: „Prowadzona przez NBP polityka pieniężna sprzyja utrwaleniu ożywienia aktywności gospodarczej po pandemicznej recesji oraz stabilizuje inflację na poziomie zgodnym z celem inflacyjnym NBP w średnim okresie”. Dodatkowo, w komunikacie pojawiło się obszerne cytowanie z „Założeń polityki pieniężnej na rok 2021” z uwypukleniem zasad działania w ramach celu inflacyjnego: inflacja może przejściowo odbiegać od niego w górę i w dół (w tym powyżej lub poniżej przedziału wahań od celu), a reakcja polityki pieniężnej zależy od oceny siły i trwałości skutków szoków, które powodują te odchylenia. W obecnym kształcie komunikat wygląda bardziej gołębio niż ten z maja i wyraźnie brakuje w nim wskazań dot. konieczności szybkiej zmiany kursu polityki pieniężnej. Ciekawy będzie zapis dyskusji z tego posiedzenia, ale wydaje się, że jastrzębie skrzydło RPP straciło inicjatywę (a wraz z nim koncepcja „sygnalnych” podwyżek o 15pb).

To kluczowy fragment komunikatu. RPP daje wyraźnie do zrozumienia, że dopóki nie straci wiary w przejściowy wzrost inflacji oraz nie ugruntuje sobie poglądu dot. trwałości ożywienia, nie zamierza nic robić. Kiedy może się to zmienić?

Naszym zdaniem lipcowa projekcja inflacyjna pokaże wyższe prognozy wzrostu PKB (głównie w 2021 roku, bo te na późniejsze lata są i tak wysokie, a Polski Ład nie zostanie jeszcze uwzględniony) oraz wyższe prognozy inflacji (szczególnie na 2021 rok z uwagi na punkt startowy). Uważamy jednak, że w 2022 roku inflacja może mieć jednak nadal trajektorię spadkową i przybliżać się do celu (efekty bazy, opóźnione efekty luki popytowej). Analitycy NBP mogą też wykorzystać najnowsze dane o inwestycjach, aby podwyższyć szacunki produktywności, co odbiłoby się prawdopodobnie na nieco niższych szacunkach inflacji bazowej. Lipcowa projekcja może (choć wcale nie musi), wygenerować zmiany w sposobie myślenia RPP i doprowadzić do zmian komunikacji powoli przybliżających moment zacieśnienia polityki pieniężnej.  Dużo ciekawsza jest w tym kontekście projekcja listopadowa, bo wtedy będzie już wiadomo, czy wystąpi kolejna fala epidemii (i jakie będzie miała skutki). RPP będzie miała też więcej informacji dot. inflacji – naszym zdaniem ostatnie miesiące roku będą sprzyjać odczytom inflacji powyżej 5%. To jest w zasadzie moment, w którym mogłoby dojść do podwyżki stóp procentowych. Na razie jednak skłaniamy się bardziej do stwierdzenia, że będzie to moment już dość klarownej komunikacji zbliżającej się normalizacji. Aby doszło do pierwszej podwyżki RPP musi zobaczyć silny rynek pracy, brak istotnego obniżenia inflacji oraz wysoki wzrost PKB. Warunki te zmaterializują się naszym zdaniem w I kwartale przyszłego roku.

Bank Światowy opublikował wczoraj raport Global Economic Prospects a w nim m.in. najnowsze prognozy PKB dla gospodarki globalnej i Polski. Polski PKB w 2021 ma zdaniem BŚ wzrosnąć o 3,8% r/r. Choć prognozę zrewidowano w górę (o 0,3 pp. w porównaniu do poprzedniej styczniowej edycji) to wciąż jest ona znacząco poniżej zarówno konsensusu prognoz jak i naszej prognozy wzrostu PKB w tym roku (szacujemy 5,7% r/r). To w tym momencie bardzo konserwatywna prognoza.

W kolejny roku wg Banku Światowego wzrost ma przyspieszyć do 4,5% (również rewizja w górę o 0,2 pp.), a w 2023 spowolnić do 3,9% r/r (w ocenie przyszłych lat również jesteśmy bardziej optymistyczni).

Większej rewizji doczekały się prognozy globalnego wzrostu. Ma on wynieść 5,6% r/r (rewizja w górę o 1,5 pp.) w 2021 roku i spowalniać w następnych latach odpowiednio do 4,3% r/r (w górę o 0,5 pp.) i 3,1% r/r. W raporcie podkreślono jednak, że choć ożywienie jest bardzo silne, to jest ono również bardzo nierównomierne. Szacunki BŚ wskazują, że ok. 90% państw rozwiniętych osiągnie poziom dochodu per capita sprzed pandemii w 2022 roku, podczas gdy wśród państw rozwijających się (dokładniej, emerging market and developoning economies - EMDE) odsetek ten wyniesie ok. 30%. Powodów można szukać m.in. w nierównym dostępie do szczepionek (patrz wykres poniżej) – wyższy odsetek zaszczepienia populacji przekładał się na wyższe rewizje prognoz (kolejny wykres poniżej).

∙ Produkcja przemysłowa we Francji spadła w kwietniu o 0,1% m/m. To negatywna niespodzianka – oczekiwano wzrostu o 0,6% m/m. 

∙ Niedzielski: Prawdopodobnie w piątek odbędzie się konferencja dot. dalszego luzowania obostrzeń epidemicznych. 

∙ Poznaliśmy dane inflacyjne z regiony. Węgierska inflacja za maj wyniosła 5,1% r/r (poniżej konsensusu 5,2% r/r). W Czechach również niespodzianka w dół – wynik 2,9% r/r (znacząco poniżej konsensusu, który wyniósł 3,2% r/r).