Tydzień z wstępną inflacją w Polsce i kolejną podwyżką stóp (50pb?) w Czechach

Spokojne rozpoczęcie tygodnia. Swoje wystąpienia publiczne będą mieć prezes ECB C.Lagarde oraz prezes Fed J.Powell. Ponadto poznamy sierpniowe dane o zamówieniach na dobra trwałego użytku – oczekiwany jest wzrost zamówień o 0,6% m/m wobec spadku o 0,1% m/m w lipcu.

Harmonogram posiedzeń RPP wraca do przed-pandemicznego trybu. We wtorek odbędzie się więc jednodniowe niedecyzyjne posiedzenie RPP. Nie jest to naszym zdaniem sygnał szybszych zmian w polityce pieniężnej. 

Ponownie będziemy mieli okazji posłuchać wystąpienia C. Lagarde. W USA opublikowany zostanie wrześniowy indeks zaufania konsumentów Conference Board – spodziewany jest wzrost indeksu o 0,6 pkt. do 111,4 pkt. wobec sierpniowego odczytu.

Trzeci dzień z rzędu przemawiać będzie C. Lagarde. Ponownie także swoje wystąpienie będzie mieć prezes Fed J. Powell. Ponadto opublikowane zostaną wyniki koniunktury gospodarczej w strefie euro za wrzesień (ESI) – konsensus rynkowy oczekuje lekkiego spadku niemal wszystkich indeksów, poza indeksem nastroju konsumentów (tutaj wzrost o 1,3pkt do -4 pkt wobec sierpniowego wyniku).

Dzień rozpoczną wyniki wrześniowego PMI dla przemysłu w Chinach – analitycy oczekują lekkiego wzrostu indeksu do 49,6 pkt. Wobec 49,2 pkt. w sierpniu.

Czwartek będzie także dniem wstępnych odczytów inflacyjnych – poznamy wyniki wrześniowej inflacji w Niemczech, Włoszech i Francji – w każdym z tych krajów prognozowane jest lekkie przyspieszenie wzrostu cen.

W Czechach zostanie podjęta decyzja ws. stóp procentowych. Czeski bank centralny będzie kontynuował proces zacieśniania stóp rozpoczęty w czerwcu tego roku. Wypowiedzi coraz większego grona przedstawicieli zarządu CNB sugerują, że czwartkowe posiedzenie może przynieść podwyżkę o 50 pb. (dotychczas decydowano się na podwyżki po 25 pb., byłaby to najwyższa podwyżka od 1997 roku.). Nie będzie to ostatni ruch CNB w tym roku. Naszym zdaniem każde kolejne posiedzenie (przed nami jeszcze 2) również przyniesie podwyżki (tym razem po 25 pb.).

W USA zostanie opublikowany finalny PKB za II kwartał 2021 roku – wstępne wyniki wskazały na wzrost o 6,6% r/r (annualizowany) wobec 6,3% w I kwartale. Ponadto jak co tydzień opublikowana zostanie liczba wniosków o zasiłki dla bezrobotnych. Konsensus rynkowy oczekuje spadku liczby wniosków do 325 tys. wobec 351 tys. w zeszłym tygodniu.

Najciekawszy dzień tygodnia – w Polsce zostaną opublikowane wyniki wstępnej inflacji za wrzesień oraz PMI. Nasze prognozy podamy później w tym tygodniu. Ponadto S&P podejmie decyzję ws. ratingu dla Polski – nie oczekujemy zmiany ratingu.

Piątek będzie także dniem finalnych przemysłowych PMI w Europie oraz USA - wstępne odczyty wskazały na spadki wrześniowych indeksów.

W strefie euro poznamy szacunkowe dane o inflacji HICP – konsensus rynkowy oczekuje przyspieszenia wzrostu cen o 0,3 pp. do 3,3% r/r wobec sierpniowego odczytu.

Za Oceanem poznamy sierpniowy raport nt. wydatków Amerykanów - spodziewany jest wzrost wydatków o 0,6% m/m wobec 0,3% m/m w lipcu. Zobaczymy także dane o dochodach Amerykanów – tutaj konsensus spodziewa się spowolnienia wzrostu dochodów do 0,2% m/m wobec 1,1% m/m w lipcu. Ponadto opublikowany zostanie raport ISM dla przemysłu – oczekiwany jest brak zmian indeksu ISM dla przemysłu wobec zeszłego miesiąca (59,9 pkt).

NBP będzie nadal wykorzystywał strategię bezpośredniego celu inflacyjnego. Cel inflacyjny pozostał ten sam, podobnie jak dopuszczalny przedział wahań inflacji (2,5% plus minus 1 pp.). Za cel operacyjny obrała sobie RPP w dalszym ciągu stabilizację stawki POLONIA w pobliżu stopy referencyjnej. Dodano jednak fragment, że ze względu na uwarunkowania rynkowe stopa ta może się odchylać od stopy referencyjnej w ramach korytarza między stopą depozytową (obecnie 0%) i lombardową (0,5%). 

Średniookresowy charakter celu inflacyjnego implikuje, że w przypadku odejścia od niego, tempo powrotu będzie wyznaczane w sposób elastyczny, przy wzięciu pod uwagę kosztów dla stabilności makroekonomicznej i finansowej. RPP dodała jednak istotny fragment o "konieczności akomodacji" pewnych dostosowań cenowych związanych z pandemią, konwergencją czy transformacją energetyczną. Oznacza to naszym zdaniem dodatkowe powiększenie elastyczności w sprowadzaniu inflacji do celu. Niewykluczone też, że podbicia cen związane z tymi czynnikami RPP będzie traktowała przede wszystkim jako negatywny szok dla sfery realnej gospodarki i tym samym nie będą one istotne w arytmetyce celu inflacyjnego. Zapoczątkowana ostatnio na konferencjach prezesa Glapińskiego (nawiasem mówiąc, to one, a nie konferencje prasowe po posiedzeniach będą filarem pozapisemnej komunikacji z rynkiem w 2022 roku) praktyka wyłączania pewnych elementów koszyka inflacyjnego (poza standardowe rozróżnienie między inflacją i różnymi miarami inflacji bazowej) będzie kontynuowana lub nawet pogłębiona.  

Założenia polityki pieniężnej na rok 2022 dają wyraźnie do zrozumienia, że stopy procentowe będą ustalane w warunkach większej niż zwykle niepewności, która z kolei powodować może gwałtowne zmiany otoczenia makroekonomicznego. Dotyczy to zarówno sfery realnej, jak i nominalnej. Naszym zdaniem implikuje to mniejsze znaczenie projekcji makroekonomicznych NBP jako czynnika decyzyjnego dla RPP. W szczególności większa waga będzie przywiązywana do faktycznie publikowanych danych, a nie prognoz. Jak już wielokrotnie pisaliśmy, w warunkach wysokiej inflacji wysokie jest też prawdopodobieństwo zmiany relacji pomiędzy typowymi zmiennymi makroekonomicznymi z liniowych na nieliniowe. Tym samym dostępne modele makroekonomiczne (głównie liniowe i estymowane głównie w warunkach niskiej inflacji) nie będą w stanie poprawnie określić efektów  drugiej rundy powodowanych przez dużą zmienność cen pozostających de facto poza kontrolą RPP. Stąd też wciąż stoimy na stanowisku, że warunkiem koniecznym i wystarczającym do zacieśnienia polityki pieniężnej w tym cykli nie będzie projekcja listopadowa, lecz zaskoczenie inflacją (i jej kompozycją) na przełomie roku oraz zmniejszenie niepewności epidemicznej. 

∙ Hardt (RPP): Wydaję się, że być może, mówię dosyć ostrożnie, mamy do czynienia z wystąpieniem efektów II rundy. To znaczy pracownicy widzą, że rośnie inflacja, żądają wyższych wynagrodzeń, przedsiębiorcy widzą co się dzieje na rynku pracy, podnoszą ceny produktów itd. (...) Nie stawiam tezy, że jesteśmy na początku spirali płacowo cenowej. Nie oto chodzi. Wskazuję jedynie na pewne ryzyka, które wydaje mi się, że zaczynają się powoli materializować. 

Członek RPP uważa, że ścieżka inflacji w listopadowej projekcji będzie wyższa niż w lipcowej. W trakcie wystąpienia podtrzymał zdanie, że opowiadałby się za podwyżką o 15 pb. Dodał jednocześnie, że polska gospodarka nie musi potrzebować dużo większych podwyżek, a taka sygnalna nie musiałaby się łączyć z uprzednim zakończeniem zakupów aktywów.

∙ Łon (RPP): Bardzo ważne znaczenie ma dla mnie na przykład to, aby nie przykładać ręki do takich rozwiązań, które mogłyby w konsekwencji doprowadzić do otwarcia drogi dla radykalnego umocnienia złotego, co mogłoby być skutkiem podjęcia przez RPP szybkich działań polegających na kilku silnych podwyżkach stóp procentowych.

∙ Niemcy: Zgodnie z oczekiwaniami wybory do Bundestagu nie przyniosły jednoznacznego rozstrzygnięcia. Czekamy na formowanie się koalicji. Wg. wstępnych wyników wygrało SPD (25,7%), na drugim miejscu znalazło się CDU (24,1%), a na trzecim Zieloni (14,8%).

∙ Niemcy: Indeks instututu Ifo wskazał na lekkie pogorszenie nastrojów przedsiębiorstw. Wskaźnik spadł z 99,6 do 98,8 pkt. Głównym źródłem spadków były nastroje w przetwórstwie przemysłowym.