O polskiej i europejskiej energii w kontekście inflacji

O poranku poznaliśmy dane z brytyjskiego rynku pracy, które ogólnie rzecz ujmując, okazały się lepsze od oczekiwań. Średnia roczna dynamika płac wzrosła w sierpniu do 6% wobec 5,5% w lipcu. Wzrost z wyłączeniem premii uplasował się na poziomie 5,4% wobec 5,2% miesiąc wcześniej. Średnia 3-miesięczna zmiana zatrudnienia obniżyła się o 109 tys. przy konsensusie oczekującym spadku o ponad 150 tys.. Z kolei stopa bezrobocia spadła do 3,5% z 4,6%. Jednym rozczarowaniem mogła być liczba nowych wniosków o zasiłek dla bezrobotnych, która we wrześniu podskoczyła o 25,5 tys.. Konsensus zakładał wzrost nieco ponad 4 tys.. 

Niemiłe zaskoczenie nadeszło z Czech, gdzie inflacja we wrześniu nieoczekiwanie przyspieszyła do 18% r/r, wobec 17,2% r/r w sierpniu. Zaskoczenie w górę na wrześniowej inflacji miało miejsce również na Węgrzech, gdzie odnotowano wzrost do 20,1% r/r wobec 15,6% r/r w sierpniu. Konsensus zakładał wzrost do 19,8% r/r. Jednocześnie inflacja bazowa na Węgrzech przyspieszyła do 20,7% r/r w porównaniu z 19% r/r w sierpniu. Rezultat był jednak niemalże zgodny z oczekiwaniami uczestników rynku.

Po południu czeka nas szereg wystąpień bankierów centralnych. Głos zabiorą przedstawiciele Fed - Harker oraz Mester. Przemawiać będą również szefowie banków centralnych Szwajcarii oraz Wielkiej Brytanii.

Na początek kilka faktów. Mianowicie, ceny energii stanowią średnio ok. 10% koszyka HICP. Z tego największy udział pochodzi ze strony paliw (45%), a następnie energii elektrycznej (30%) oraz gazu (20%). Według badania KE, zmiany cen energii (bezpośredni kanał transmisji) wyjaśniają około połowy zwyżki inflacji jaką ujrzeliśmy od lata. 

W polskich warunkach wielkości te wyglądają nieco inaczej. "Ładunek" energetyczny jest koszykowo znacząco większy. Ogółem ceny energii stanowią w tegorocznym koszyku ok. 17% (niemal dwa razy więcej niż średnia europejska). Z tego największy wpływ również pochodzi ze strony cen paliw (35% udziału w cenach energii). Następne w kolejce są ceny energii elektrycznej (26%) i kolejno ceny ciepła (14%), gazu (13%) oraz opału (12%). Skala wpływu zmian cen energii na inflację CPI wahała się w ostatnich miesiącach między 25 a 30% (innymi słowy, zmiany cen energii bezpośrednio odpowiadały za 1/4-1/3 inflacji). Wróćmy jednak do analizy na poziomie UE.

Pomimo znacznych wzrostów cen energii na rynkach hurtowych, zostało to tylko w pewnym stopniu odzwierciedlone w cenach detalicznych. Zdaniem KE potencjalne dostosowanie w poszczególnych krajach w kolejnych miesiącach będzie funkcją następujących zmiennych. Po pierwsze, stopy zróżnicowania zmian cen hurtowych w danym państwie. Po drugie, struktury zużycia energii (tutaj między innymi zaliczymy stopień energochłonności przedsiębiorstw i skali ich działalności w kraju). W tym punkcie możemy się także doszukać pośredniej transmisji wzrostów cen energii na ceny detaliczne (co widać m.in. w cenach bazowych). Po trzecie, skali, w jakiej regulatorzy w poszczególnych krajach zezwolą na podwyżki cen dla gospodarstw domowych. Po czwarte, sposobu w jaki będą znoszone tymczasowe środki nacelowane na ograniczenie wzrostu cen energii. 

W powyższym zestawieniu znajdziemy skalę wzrostu cen energii elektrycznej i gazu w koszyku HICP w poszczególnych państwach. Czerwone punkty przedstawiają kraje, w których miały miejsce interwencje cenowe na obydwu rynkach. Żółte punkty wskazują na kraje, gdzie interweniowano wyłącznie na rynku gazu; niebieskie tylko na rynku energii elektrycznej oraz zielone, gdzie w ogóle nie interweniowano. 

Zgodnie z szacunkami KE, średnio 40% zmiany ceny ropy Brent jest przekładana na ceny detaliczne paliw w horyzoncie kolejnych 12 miesięcy. Co więcej, aż 80% efektu pass-through (przeniesienia cen) dokonuje się w pierwszym miesiącu od chwili szoku w cenach ropy naftowej. Inaczej obraz wygląda w przypadku gazu i energii elektrycznej, gdzie efekt przeniesienia w tożsamym horyzoncie wynosi odpowiednio 13% oraz 4%. Co więcej, w pierwszym miesiącu przenoszone jest odpowiednio 20% oraz 25%. Należy przy tym zaznaczyć, iż szacunek dla energii elektrycznej został oparty o zmiany hurtowych cen gazu z uwagi na największą korelację z cenami energii elektrycznej w ostatnim czasie. To oczywiście efekt konstrukcji rynku energii elektrycznej w UE, gdzie cena ustalana jest w oparciu o krańcowy koszt produkcji. Taką rolę odgrywają najdroższe źródła, co w tym momencie wskazuje właśnie na gaz. 

Co to oznacza? W przypadku cen paliw szok na rynku hurtowym dość szybko jest transmitowany do cen detalicznych. W przypadku gazu i energii elektrycznej występuje jednak znaczne opóźnienie, a finalny pass-through jest istotnie mniejszy w porównaniu do cen paliw. Oznacza to, że w wielu europejskich krajach przed nami prawdopodobne dość istotne podwyżki cen, które będą filtrować się do rachunków gospodarstw domowych (oraz odbiorców wrażliwych) prawdopodobnie jeszcze długo po zakończeniu szoku na rynku hurtowym. Jednocześnie chcemy zastrzec, iż mechanizm transmisji jest mocno zależny od nieprzewidywalnego czynnika w postaci decyzji regulatora (skala uwolnienia cen) oraz rządów (tempo znoszenia tymczasowych środków obniżających ceny energii). 

Jak obraz wygląda w polskich warunkach? Według naszych szacunków pass-through ze strony ceny ropy Brent denominowanej w PLN na ceny paliw w polskim koszyku wynosi... 41%. Tym samym jest to wręcz identyczna wartość w porównaniu z medianą dla UE.  Szacunków dla cen gazu i energii elektrycznej nie dokonywaliśmy z uwagi na - naszym zdaniem - zbyt dużą ingerencję czynnika regulacyjnego w mechanizm pass-through. Na koniec należy również pamiętać, iż w powyższej analizie skupiono się jedynie na efektach bezpośrednich. Tym samym pominięto pośredni kanał transmisji wysokich cen energii na ceny detaliczne nie dotyczących bezpośrednio energii. Tymczasem siła efektów pośrednich jest obecnie prawdopodobnie bardzo duża, co widzimy w tempie i skali reakcji inflacji bazowej. Niestety, równie trudno policzalna.

∙ Świat: Ben S. Bernanke, Douglas W. Diamond, Philip H. Dybvig zostali laureatami tegorocznej Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii - ogłosiła w poniedziałek Królewska Szwedzka Akademia Nauk. Pracujący w USA naukowcy zostali nagrodzeni za "badania na temat banków i kryzysów finansowych". (PAP)

∙ Polska: NBP opublikował pełny bilans płatniczy za II kwartał. Wynika z niego, iż transfery do Polski od emigrantów wyniosły w tym okresie 4,8 mld zł, wobec 4,6 mld zł w analogicznym okresie sprzed roku. Najwięcej pieniędzy płynęło z Niemiec (1,6 mld zł) i Wielkiej Brytanii (0,8 mld zł). Z kolei transfery z Polski ze strony pracujących imigrantów wyniosły w tym samym okresie 6,6 mld zł, wobec 5,5 mld zł przed rokiem. Blisko 3/4 z tychże transferów popłynęło do Ukrainy.

∙ Polska: Zdaniem DGP, rząd może ustalić maksymalną cenę energii elektrycznej dla przedsiębiorców (mali i średni), szkół, przedszkoli, szpitali, gmin w 2023 roku. Na stole są dwa warianty: 800 zł oraz 860 zł za 1 MWh. Poziom ten miałby być maksymalną stawką akceptowaną przez URE. W przypadku gospodarstw domowych, brak przekroczenia przyznanych rocznych limitów w przyszłym roku (od 2 MWh do 3 MWh) oznaczać ma zamrożenie cen z tego roku.

∙ Niemcy: Według doniesień Bloomberga, rząd zgodził się na emisję wspólnego długu na poziomie UE w celu wsparcia w kryzysie energetycznym. Z drugiej strony później źródła niemieckie twierdziły, iż oficjalnej zgody jeszcze nie ma.

Tak czy inaczej, zgoda byłaby tylko jeżeli wsparcie udzielane byłoby w formie pożyczek, a nie bezzwrotnych grantów. Byłby to drugi taki ruch na poziomie UE po wspólnej emisji długu w ramach funduszu odbudowy po pandemii.