Dzień inflacji

Dziś poznamy wstępne dane o inflacji konsumenckiej w Polsce. Szacujemy, że inflacja po raz kolejny spadła. Tym razem z 13% r/r do 11,8% r/r. Wzrost cen utrzyma się na delikatnym plusie w ujęciu miesięcznym (+0,3%). Ceny żywności odnotowały według "standardowych" obliczeń lekki wzrost, natomiast spora skala promocji sprawia, że ostatecznie zdecydowaliśmy się na zero. Kontynuowane powinny być spadki cen nośników energii (-0,5%) i cen paliw (-0,7%).  Inflacja bazowa wzrosła wg naszych szacunków do 11,6% (+0,8% m/m). 

Poza Polską poznamy też dane ze strefy euro, gdzie rynek może być mocno wyczulony choćby na małe zaskoczenia względem rynkowego konsensusu.

W USA opublikowane zostaną dane o dochodach i wydatkach Amerykanów w maju oraz inflacja PCE. Poznamy też 2 indeksy koniunktury: Chicago PMI i Uniwersytetu Michigan.

Na początku roku analizowaliśmy jak długo trwają cykle zacieśnienia polityki pieniężnej na rynkach wschodzących i jak długo stopy pozostają na „górkach” zanim banki centralne decydują się na obniżki. Minęło sporo czasu i postanowiliśmy odświeżyć wykresy zaznaczając jednocześnie jak długą drogę przebyły banki centralne w obecnym cyklu na tle średnich.

Zanim przejdziemy do sedna, szczegół techniczny. Zmiany stóp procentowych (cykle podwyżek/obniżek) nie są przeprowadzane w każdym miesiącu. Czasem banki centralne zmieniają stopy co miesiąc, czasem rzadziej. W konsekwencji nie jest możliwe bezsporne wyznaczenie, czy cykl jeszcze trwa, czy to już może górka (a może dołek przed wznowieniem). Musieliśmy więc przyjąć kryteria, które pozwoliły nam na wyznaczenie długości cykli. Doświadczenia historyczne sugerują, że cykle mogą być na tyle rwane, że zmiany stóp procentowych może dzielić nawet wiele miesięcy (tzn. banki centralne potrafią czekać kilka miesięcy w „pauzie” a następnie wrócić do podwyżek/obniżek). Założyliśmy więc, że pauza trwające powyżej 6 miesięcy przerywa cykl i każdy kolejny ruch liczy się już od nowa. Jednocześnie, taką pauzę liczymy wtedy jako dołek/górkę.

Tak wyglądają zaktualizowane wykresy.

Według naszych kryteriów w uniwersum rynków wschodzących cykle zacieśnienia polityki pieniężnej zakończyły: Polska, Węgry, Czechy, Brazylia i Chile. W przypadku Kolumbii, Indii, Egiptu i RPA zacieśnienie polityki pieniężnej wciąż trwa (nie możemy stwierdzić jednoznacznie, że się skończyło – wtedy czas trwania górki wynosi zero na wykresie). W konsekwencji długość okresów zacieśnienia jest/była w każdym przypadku dłuższa od średniej, w niektórych przypadkach dłuższa niemal dwukrotnie (stan na dziś). Banki centralne, które zakończyły cykl zacieśnienia, utrzymują stopy procentowe wysoko również dłużej niż średnio w przeszłości, czasem nawet dwa razy dłużej (Czechy). W Polsce pauza po podwyżkach stóp nie odbiega specjalnie od średniej, choć jest oczywiście dłuższa. Jako że tekst ten ma charakter wyłącznie techniczny (my tylko liczymy miesiące) przypomnijmy, że banki centralne nie zawsze po stwierdzonej górce/dołku zabierają się do odwrócenia zacieśnienia/rozluźnienia. Czasem do niego wracają. Czy tak będzie tym razem – wątpimy. Natomiast okres wysokich stóp procentowych będzie trwał ostatecznie długo, szczególnie w Polsce.

∙ Polska: ​Kilka słów na temat ​obecnych i przyszłych trendów inflacyjnych w poniższym materiale.

∙ Niemcy: Tak jak można było się spodziewać po danych z poszczególnych landów, inflacja na poziomie krajowym (dane lokalne, nie te pochodzące z Eurostatu) wzrosła w czerwcu o 0,3% m/m, a więc nieco mocniej niż pierwotny konsensus. To przełożyło się na przyspieszenie wskaźnika rocznego do 6,4% wobec 6,1% przed miesiącem. ​Zaskoczenie na poziomie danych Eurostatu było tożsame (0,1 pkt. proc.). Oznaczało to przyspieszenie wskaźnika rocznego do 6,8% wobec 6,3% w maju. 

Taka sytuacja sprawia, że EBC może, przynajmniej z inflacyjnego punktu widzenia, czuć się bardziej komfortowo z lipcową podwyżką stóp. Przekonanie to mogły zwiększyć również dane z Hiszpanii, które okazały się mocniejsze od konsensusu. Z drugiej strony tamtejsza inflacja (na poziomie Eurostatu) spadła do 1,6% r/r wobec 2,9% r/r w maju. Oznacza to, że de facto cel inflacyjny w najprostszym rozumowaniu zastał osiągnięty. Patrząc na bardziej długoterminowe miary rozpędu również można dojść do wniosku, że trendy inflacyjne w Hiszpanii zbliżyły się już do 2%. Większy problem jest jednak wciąż z inflacją bazową, która w dalszym ciągu jest znacznie powyżej celu EBC. Ostatecznie jednak brać trzeba pod uwagę opóźnienia między szerokim indeksem, a cenami bazowymi. Roczny indeks inflacji bazowej spada nieprzerwanie od lutego i przy niskim tempie wzrostu cen towarów wydaje się, że proces ten będzie kontynuowany. 

∙ USA: Wnioski o zasiłek dla bezrobotnych ​w ubiegłym tygodniu okazały się lepsze ​(niższe) od konsensusu. ​Można śmiało rzec, że oznaki osłabienia rynku pracy w tych danych są wciąż bardzo subtelne. 

To jednak nie te dane były wczoraj w centrum zainteresowania. Uwaga skupiła się, dość nieoczekiwanie, na finalnym odczycie PKB za Q1. Ostateczny wzrost został bowiem mocno zrewidowany w górę do 2% k/k (SAAR) z 1,3% pierwotnie. Co było źródłem pokaźnej rewizji? Przede wszystkim eksport netto, który odpowiadał za blisko 0,6 pkt. proc. rewizji. To zasługa zarówno słabszego popytu krajowego (rewizja importu w dół do 2% z 4%), jak i silniejszego popytu za granicą (rewizja eksportu w górę do 7,8% wobec 5,2%). To jednak tylko część całościowego obrazu, gdyż popyt krajowy ostatecznie nie był słabszy, a mocniejszy. Świadczy o tym dodatkowe blisko 0,3 pkt. proc. z ogólnej rewizji ze strony spożycia prywatnego. Z kolei lekko ujemny wkład w porównaniu z pierwszym odczytem nadszedł ze strony inwestycji w środki trwałe (tutaj jednak rewizja w górę dla inwestycji mieszkaniowych, co wpisuje się w budującą się optymistyczną perspektywę), zapasów oraz spożycia publicznego. Ogólnie jednak tempo wzrostu sprzedaży finalnej do odbiorców krajowych (szeroka miara popytu krajowego) zostało zrewidowane w górę do 3,5% wobec 3,3%. 

Rynek zareagował na dane bardzo żywiołowo. Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych wzrosła o 13pb, zaś 2-letniego benchmarku o 14pb. O poranku ruch ten jest kontynuowany. Jednocześnie wycena lipcowej podwyżki o 25pb zbliżyła się już niemalże do 100%, a rynek zaczął wyceniać ponad 50% prawdopodobieństwa jeszcze jednej podwyżki do końca roku. Takie ruchu sprzyjały dolarowi, który umocnił się względem wspólnej waluty. Z kolei rynek akcji zrobił kolejny krok ku górze skupiając się nie na potencjalnie wyższej stopie dyskontowej, ale na lepszej perspektywie gospodarczej - bez recesji i z opadającą inflacją do celu Fed.

∙ Szwecja: Riksbank podniósł stopy procentowe i zapowiedział dalsze kroki. Tym samym dołączyć on do większości banków centralnych głoszących jastrzębią retorykę. 

∙ Chiny: Rządowe indeksy PMI za czerwiec pokazały stabilizację w przypadku przemysłu oraz pogorszenie w przypadku sektora usługowego (badanie skupiające się na dużych firmach z udziałem państwowym). Ten drugi wciąż jednak oscyluje wyraźnie powyżej granicy 50 punktów. W efekcie wskaźnik łączny obniżył się do 52,3 wobec 52,9. Dane wpisują się mniej więcej w to co dzieje się w krajach zachodnich (dość słaby przemysł oraz doszusowywanie usług w dół). W przyszłym tygodniu poznamy z kolei indeksy Caixin, które skupiają się bardziej na mniejszych przedsiębiorstwach.