Monthly Pulse Check – October 2026

There was no breakthrough on the war front last month. Oil flows through the Strait of Hormuz remain constrained, while global crude inventories continue to decline. As a result, oil prices remain above USD 100 per barrel, with little indication that the situation will change anytime soon. Trump’s assurances that the US would not attack Iran before the November elections were not enough to bring prices down on a sustained basis.

US data surprised to the upside, while Q2 GDP growth was revised up to 2.2%. PCE inflation remains elevated at above 3%, and the labor market remains stable. Against this backdrop, the Fed decided to raise interest rates.

The euro area economy remains resilient to the energy shock, with the ECB revising its GDP growth projections upwards. Strong performance in German industrial production and the rise in inflation to 3.8%, driven by higher energy prices, have increased the risk of second-round effects. This is putting pressure on the ECB to raise interest rates further.

GDP growth: August economic data disappointed, with industrial production and retail sales growth coming in 1–2 pp below expectations. Construction output was a positive surprise. In September, we expect retail sales growth to accelerate to 6%, supported by strong demand for durable goods, while industrial production growth is likely to remain weaker, at around 3%. Overall, GDP growth in Q3 is likely to be slightly weaker than in the previous quarter.

Inflation & Monetary Policy Stance: Inflation rose to 4% in September, driven by higher fuel prices. At the same time, core inflation slowed to 3%. The President signed a law imposing a windfall tax on fuel companies, prompting the government to reintroduce the CPN programme until the end of the year. As a result, inflation is expected to fall to around 3.5% in October.

The Monetary Policy Council left interest rates unchanged. However, the late announcement of the decision and NBP Governor Glapiński’s somewhat hawkish press conference suggest that the Council is preparing to raise rates by 25 bp before the end of the year. Inflation is expected to remain above the NBP’s target throughout 2027. Therefore, we expect the MPC to deliver three 25 bp rate hikes, with the first one as early as November, followed by further hikes in January and March.

Fiscal Situation & Budget Deficit: The Ministry of Finance has announced that there will be no further increase in public spending in 2027. The reintroduced CPN programme, which reduces VAT and excise tax on fuels, will cost the budget PLN 5.3 billion. However, it will be financed through a tax on fuel companies’ windfall profits.

Financing, Credit Rating & Currency Outlook: Financing of the 2026 borrowing needs is progressing smoothly. The European Commission approved Poland’s final request for the disbursement of Recovery Fund resources, which are expected to arrive before Christmas. Moody’s downgraded Poland’s rating from A2 to A3 and changed the outlook from negative to stable due to the deteriorating state of public finances, including rising public debt and a high structural deficit. The Polish zloty weakened against the euro. However, we do not expect any further significant depreciation.

Na froncie wojennym ostatni miesiąc nie przyniósł żadnego przełomu. Przepływ ropy przez cieśninę Ormuz w dalszym ciągu pozostaje ograniczony, a jednocześnie zapasy ropy naftowej na świecie kurczą się. W efekcie ceny baryłki znajdują się powyżej 100 USD i nic nie wskazuje na to, aby w najbliższym czasie miało się coś tu zmienić. Zapewnienia Trumpa, iż USA nie zaatakują Iranu przed listopadowymi wyborami nie były wystarczające, by pchnąć ceny w trwalszy sposób na niższe poziomy.

Dane z USA zaskoczyły pozytywnie, a wzrost PKB w Q2 został zrewidowany w górę do 2,2%. Inflacja PCE utrzymuje się na podwyższonym poziomie powyżej 3%, a rynek pracy pozostaje stabilny. W takich warunkach Fed zdecydował się na podwyższenie stóp procentowych.

Strefa euro pozostaje odporna na szok energetyczny – EBC zrewidował projekcje wzrostu PKB w górę. Silne wyniki niemieckiego przemysłu i wzrost inflacji do 3,8% w związku z cenami energii zwiększają ryzyka efektów drugiej rundy. Rodzi to presję na dalsze podwyżki stóp przez EBC.

Wzrost PKB: Sierpniowe dane okazały się rozczarowujące – produkcja przemysłowa i sprzedaż detaliczna rosły o 1-2 p.p. wolniej od oczekiwań. Pozytywnym sygnałem były wyniki produkcji budowlano-montażowej. We wrześniu spodziewamy się przyspieszenia sprzedaży detalicznej do 6% ze względu na silny popyt na dobra trwałe oraz słabiej rosnącą produkcję przemysłową – w okolicach 3%. Wszystko wskazuje na to, że wzrost PKB w III kw. będzie trochę słabszy niż kwartał wcześniej.

Inflacja i kierunek polityki pieniężnej: Inflacja we wrześniu wzrosła do 4% ze względu na wyższe ceny paliw. Równocześnie inflacja bazowa spowolniała do 3%. Prezydent podpisał ustawę nakładającą podatek od nadzwyczajnych zysków na koncerny paliwowe w reakcji na co rząd ponownie wprowadził program CPN do końca roku. W konsekwencji w październiku inflacja spadnie do ok. 3,5%.

Rada Polityki Pieniężnej pozostawiła stopy na niezmienionym poziomie. Niemniej późne ogłoszenie decyzji oraz nieco jastrzębia konferencja prezesa Glapińskiego sugerują przygotowania do podwyżki stóp o 25pb do końca tego roku. Inflacja utrzyma się powyżej celu NBP przez 2027 rok. Dlatego spodziewamy się, że RPP podniesie stopy 3 razy o 25pb: pierwszy raz już w listopadzie, a następnej w styczniu oraz marcu.

Sytuacja fiskalna i deficyt budżetowy: Ministerstwo Finansów zapowiada brak dalszego zwiększenia wydatków publicznych w 2027. Ponownie wprowadzony program CPN obniżający VAT i akcyzę na paliwa będzie kosztował budżet 5,3 mld zł. Zostanie jednak sfinansowany z nadmiarowych zysków koncernów paliwowych.

Finansowanie, rating i perspektywy walutowe: Finansowanie potrzeb pożyczkowych na 2026 przebiega sprawnie. Komisja Europejska zatwierdziła ostatni wniosek o wypłatę środków z KPO, które maja wpłynąć przed Bożym Narodzeniem. Agencja Moody’s obniżyła rating Polski do A3 z A2 oraz zmieniła perspektywę z negatywnej na stabilną ze względu na pogarszający się stan finansów publicznych – rosnący dług publiczny i wysoki deficyt strukturalny. PLN osłabił się wobec euro. Nie spodziewamy się jednak dalszego, istotnego osłabienia.