Tydzień NBP i Fed. Nadchodzą publikacje sierpniowych danych z Polski.

Dziś opublikowany zostanie odczyt produkcji przemysłowej w strefie euro za lipiec - oczekiwana jest lekka poprawa względem poprzedniego miesiąca (oczekiwania -8,2% r/r względem -12,3% w czerwcu). O 14:00 poznamy dane o polskim bilansie płatniczym. Oczekujemy utrzymania solidnej nadwyżki handlowej. Cały rachunek bieżący zostanie dodatkowo wsparty wpłatą odszkodowania dla PGNiG przez Gazprom. 

Plan reszty tygodnia kształtuje się następująco:

Opublikowany zostanie finalny odczyt inflacji dla Polski, spodziewamy się 2,9% r/r (spadek o 0,1% względem poprzedniego miesiąca), dokładnie tyle samo ile wynosiła nasza prognoza i odczyt flash. Obecna przewidywana przez nas ścieżka inflacyjna zakłada powolne spadki w kolejnych miesiącach. Spodziewamy się, że jeszcze w tym roku zobaczymy jej bardziej znaczące spadki (listopad i grudzień). Poznamy także wynik decyzji RPP w sprawie stóp procentowych. Nie spodziewamy się żadnych zmian, a komunikacja ze strony RPP pozostanie gołębia, ze wskazaniem odnoszącym się do konieczności utrzymania znaczącej stymulacji monetarnej. Naszą uwagę przyciąga także odczyt produkcji przemysłowej w USA, gdzie oczekiwane jest znaczące spowolnienie do 0,8% m/m (z 3,0% w poprzednim miesiącu). Warto spojrzeć także na indeks NY Empire State. W jego wypadku spodziewana jest poprawa o 1,3 pkt. (z 3,7 do 5,0).

Najważniejszy punkt tygodnia - konferencja Fed. Pierwsza od zmiany celów polityki pieniężnej.  Stopy zostaną utrzymane bez zmian.  W związku z odejściem od celu punktowego na rzecz średniego można się spodziewać, że nieprędko się to zmieni - Fed pozwoli inflacji wzrosnąć ponad cel, aby wyrównać ostatnie, niższe poziomy. Komentarze poszczególnych członków Fed sugerowały nawet przejściowe tolerowanie inflacji w przedziale 2,5-3,0%. Bardziej od stóp interesuje nas czy i jak zastosowany będzie nowy mechanizm w forward guidance. Naszym zdaniem Fed może wskazać, że stopy pozostaną na obecnym poziomie do czasu przestrzelenia przez stopę bezrobocia poziomu naturalnego oraz utrzymania się rozpędzenia inflacji bazowej gwarantującego co najmniej 2% wzrost cen w ciągu roku. Fed może jednak poczekać z tym do listopada. Wielu członków FOMC wyrażało ostatnio preferencję czekania na dalszy rozwój wydarzeń - ma to sens biorąc pod uwagę duże zaskoczenie in plus obserwowane dla stanu gospodarki względem oczekiwań sformułowanych w poprzednich projekcjach. Istotnym elementem konferencji będą właśnie one. 

Poznamy też wyniki sprzedaży detalicznej w USA za sierpień. Konsensus rynkowy oczekuje wzrostu o 1,1% m/m. Jeśli wynik potwierdziłby się oznaczałoby to, że dynamika sprzedaży zwalnia tylko nieznacznie. 

Jest to także ważny dzień dla polskich danych - poznamy odczyt inflacji i bazowej. Zgodnie ze wstępnym odczytem GUS spodziewamy się spowolnienia w okolice 4,0-4,1% r/r. Zatrzymanie inflacji bazowej będzie ważnym faktem dla uczestników rynku (nie można nawet wykluczyć, że inwestorzy będą faktycznie czekać na potwierdzenie tego faktu przez NBP, choć z dużą precyzją będzie można to przeliczyć już dzień wcześniej, podczas publikacji inflacji).

Poznamy odczyty przeciętnego zatrudnienia i wynagrodzenia w Polsce. Prognozujemy wzrost dynamiki zatrudnienia do -1,2% r/r (z -2,3% w poprzednim miesiącu) i przyspieszenia tempa wzrostu płac do 4,0% r/r (z 3,8%). Ukaże się także odczyt inflacji dla strefy euro. Rynkowy konsensus oczekuje wejścia inflacji headline w negatywne terytorium (spadek do -0,2% r/r z 0,4%) i znacznego spadku inflacji bazowej do 0,4% r/r (z 1,2%). To już nie jest jednak fakt nowy, wiadomo o tym od kilku dni. Naszą uwagę przyciągną także dane zza oceanu - poznamy indeks Fed z Filadelfii, a także dane dotyczące budowy nowych domów.

Na koniec tygodnia poznamy produkcję przemysłową. Prognozujemy dla niej silne wzrosty do 3,6% r/r (z 1,1%) sugerowane przez wskaźniki koniunktury, aczkolwiek w kontekście przyszłych miesięcy należy pamiętać o spowalnianiu tempa konwergencji do normalnych poziomów. Zobaczymy także odczyt cen produkcji sprzedanej przemysłu, dla której rynkowy konsensus przewiduje spadek do -0,9% r/r (z -0,6%). Obstawiamy głębsze spadki cen do -1,2% r/r. Zainteresuje nas jeszcze odczyt indeksu Uniwersytetu Michigan. Konsensus oczekuje wzrostu do 76 pkt. (z 74,1). 

Wszystkie prognozy dla gospodarki polskiej opisujemy obszernie tutaj:

Inflacja r/r wzrosła do 1,3%, a inflacja bazowa r/r do 1,7%. Wzrosty miesięczne to 0,4% dla obu kategorii. Obydwie kategorie przebiły oczekiwania rynku. W naszej ocenie odczyt nie sugeruje znaczącego przyspieszenia inflacji w przyszłości. Większość kategorii bazowych po prostu zwalnia (klasycznie "garby" na dynamice miesięcznej). 

Największą niespodziankę stanowi nagły skok cen używanych pojazdów. W przypadku inflacji bazowej odpowiada za 40% zmiany. Skąd się bierze? To chyba już całkiem dobrze udokumentowany efekt epidemii, która z jednej strony zwiększyła popyt na indywidualne środki transportu, a z drugiej zmniejszyła podaż samochodów nowych (przerwy w produkcji, nadrabianie zaległości). Efekt widać gołym okiem. Uważamy jednak, że nie warto budować na nim scenariusza inflacyjnego. Produkcja wróci niebawem do normalnych poziomów, a popyt zostanie zaspokojony. Niewykluczone, że w momencie opanowania epidemii (kolejny rok + szczepionka) pojawi się na rynku wtórnym nawis podaży aut z rynku wtórnego. Wtedy nie dość, że będziemy mieli do czynienia z klasycznym efektem bazy za 2020 rok, to jeszcze nałoży się on na dokładnie odwrotny proces cenowy w 2021 roku. 

Inflacji daleko jeszcze do poziomów choćby spójnych z punktowym celem inflacyjnym (śledzona przez Fed inflacja PCE jest jeszcze niższa niż inflacja CPI). Na razie więc realizacja celu w ujęciu średnim też jawi się jako marzenie ściętej głowy. Nie dziwi zatem reakcja rynku na odczyt, a właściwie jej brak (spadki rentowności do końca dnia to raczej już efekt kontynuacji korekty na rynku akcji), zwłaszcza w kontekście wzrostów inflacji bazowej, którym należy przypisać raczej tymczasowe pochodzenie. 

Za dalszy komentarz niech służy kilka wykresów inflacyjnych.