Zmiana retoryki prezesa Glapińskiego

Bardzo spokojny początek tygodnia - kalendarz publikacji makroekonomicznych jest pusty.

Dzień rozpocznie się publikacją inflacji w Chinach za marzec (CPI i PPI). Poznamy także kwietniowe odczyty inflacji CPI  z Czech i Węgier. Ponadto Instytut ZEW zaprezentuje indeks obrazujący kwietniowe nastroje analityków.

Najważniejszym wydarzeniem dnia w Polsce będzie posiedzenie Sądu Najwyższego w sprawie kredytów frankowych. 

Dzień inflacyjny - finalne odczyty CPI przedstawią Niemcy (wstępny CPI 2,0% r/r), Francja (wstępny CPI 1,3% r/r) oraz USA (prognozowany wzrost z 2,6% r/r do 3,6% r/r). Wstępny PKB za I kw. 2021r. zostanie opublikowany w Wielkiej Brytanii. Ponadto poznamy wyniki produkcji przemysłowej za marzec w Strefie Euro. 

W Polsce odbędzie się planowana aukcja odkupu obligacji przez NBP organizowana w ramach operacji strukturalnych. 

W USA opublikowany zostanie odczyt PPI za kwiecień. Konsensus prognozuje spadek z 1,0% m/m w marcu do 0,2% m/m. Ponadto, jak co tydzień, poznamy liczbę wniosków o zasiłek dla bezrobotnych.  

Najgorętszy dzień tygodnia w Polsce - poznamy wstępny odczyt PKB za I kwartał 2021 roku. Dane miesięczne (produkcja przemysłowa i budowlana, sprzedaż detaliczna) napawają optymizmem. Szacujemy -0,8% r/r (prognoza konsensusu: -1,0% r/r). Reakcja konsumentów na obostrzenia była coraz mniejsza, konsumpcja (pomimo restrykcji) trzymała się dobrze. Wynik I kwartału ustawi prognozy na cały rok (punkt startowy) - my oczekujemy 4,7% r/r. 

Poza PKB, w Polsce opublikowana zostanie finalna inflacja oraz dane o bilansie płatniczym za kwiecień. Wstępny odczyt inflacji był na zaskakującym  poziomie 4,3% r/r tym samym przebijając nasze oczekiwania (4,1% r/r) oraz konsensusu (4,0% r/r). W przypadku danych o bilansie spodziewamy się salda obrotów bieżących na poziomie 2187 mln euro (eksport +28% r/r, import +20% r/r) . Naszym zdaniem jest to wynik świetnych danych za marzec oraz transferu z UE (+53 mln EUR netto). Marzec to był okres w zasadzie bez restrykcji, więc nie warto obstawiać dużych odchyleń od wzorca sezonowego na saldzie usług i dochodów. 

W Europie natomiast opublikowane zostaną minutes z posiedzenia EBC. W Stanach czekają nas wyniki sprzedaży detalicznej oraz produkcji przemysłowej za kwiecień (prognozowany wzrost z 1,4% m/m do 2,0% m/m).

Mimo bardzo dużej pomyłki analityków, to nie jest zły raport z rynku pracy. Słaby wynik to przede wszystkim efekt problemów ze znalezieniem pracowników. Popyt jest silny i będzie windował w górę w najbliższym czasie płace i siłę nabywczą. Dodatkowo, jeśli alternatywna hipoteza dot. błędu poprawki sezonowej się potwierdzi, będzie pewnie rewidowany w górę w kolejnych odsłonach raportu.

Piątkowa konferencja prezesa Glapińskiego przyniosła kilka nowych akcentów. Tak jak ewoluował komunikat po posiedzeniu RPP, tak ewoluuje też retoryka prezesa. Najważniejsza zmiana to sygnał dot. możliwego rozpoczęcia podwyżek w połowie przyszłego roku.

Prezes NBP podkreślił, że:

Jednocześnie prezes NBP powtórzył swoją wcześniejszą ocenę, że stabilizacja stóp do końca kadencji tej Rady jest najbardziej prawdopodobnym scenariuszem (choć tu warto zwrócić uwagę, że kadencje części członków RPP kończą się już w styczniu/lutym 2022 i tak prezes Glapiński może rozumieć koniec kadencji Rady).  Wśród warunków niezbędnych do podwyżek stóp, wymieniono trwałą poprawę koniunktury, a w przypadku inflacji - presję popytową. Zapowiedzi prezesa wpisują się w naszą ocenę przyszłych działań RPP – po ostatnim posiedzeniu pisaliśmy, że perspektywy wysokiej inflacji w 2022 roku mogą być podstawą do rozpoczęcia normalizacji polityki pieniężnej. Normalizacja rozpocznie się naszym zdaniem najpóźniej w drugiej połowie przyszłego roku.

Poznaliśmy też oczekiwaną sekwencję kroków prowadzących do normalizacji stóp procentowych. Zdaniem prezesa NBP w pierwszym kroku należy spodziewać się zakończenia programu skupu aktywów (który jest w gestii Zarządu NBP), a dopiero potem podwyżek stóp. Program skupu obecnie nadal trwa i ma się dobrze, ale będzie naszym zdaniem ograniczany od czerwca/lipca. Całkowite wyłączenie jest jednak wg nas w krótkim terminie mało prawdopodobne. W pierwszej kolejności wróci formuła jednego przetargu bądź przetargu „w zależności o warunków rynkowych”.

Prezes NBP podkreślił, że obecne wzrosty inflacji pozostają poza wpływem polityki pieniężnej (żywność, paliwa, ceny administrowane) i zwrócił uwagę, że w tym roku inflacja bazowa będzie się stopniowo obniżać. Dodał również, że z biegiem czasu słabnąć będą czynniki podażowe.

Tu nasza ocena rozbiega się z przewidywaniami z grona RPP. Tak jak pisaliśmy w poprzednich komentarzach, na razie Rada będzie traktować podwyższoną inflację jako efekt tymczasowy. Sprzyjać temu będzie sytuacja epidemiczna (i raczej brak szans na „Covid zero” w tym roku) oraz powolna odbudowa koniunktury gospodarczej. Uważamy, że RPP będzie chciała zobaczyć, czy efekt odbicia koniunktury po zniesieniu restrykcji będzie trwały i czy utrwalają się podwyżki płac. Naszym zdaniem wysoka inflacja „przeciągnie” się również na 2022. Wtedy też powinno być jasne, że koniunktura pozostaje dobra, a rynek pracy szybko wraca do sił.  Jeszcze parę miesięcy wcześniej nasz scenariusz podwyżek stóp pod koniec 2022 roku wydawał się egzotyczny (względem oczekiwań). Teraz wygląda na to, że druga połowa 2022 roku wyznacza najpóźniejszy termin rozpoczęcia normalizacji stóp procentowych, a wszystkie posiedzenia w 2022 roku będą „live”.

 ∙ Wg wstępnego odczytu MRPiT stopy bezrobocia w kwietniu wyniosła 6,3% wobec 6,4% w marcu (prognoza nasza oraz konsensusu - 6,2%). Spodziewaliśmy się nieco większego spadku liczby zarejestrowanych bezrobotnych niż odnotowane 25,1 tys. osób (szacowaliśmy – 30 tys. osób). 

∙ W Niemczech produkcja przemysłowa w marcu wzrosła o 2,5% m/m, podczas gdy w poprzednim miesiącu spadła o 1,9%, po korekcie z -1,6%.

∙ Europejski Bank Centralny może zdecydować o ograniczeniu swojego awaryjnego programu skupu obligacji już w czerwcu (PEPP), jeśli sytuacja gospodarcza strefy euro nie ulegnie pogorszeniu - poinformował członek Rady Prezesów EBC Martins Kazaks. Jednocześnie toczyć się będzie - naszym zdaniem - dyskusja, czy roli tego programu nie powinien kompensować program regularny (APP), zwłaszcza przy perspektywie braku realizacji celu inflacyjnego.