Wnioski z przeglądu dostępnych narzędzi oraz prowadzonych działań EBC nie są zaskoczeniem i ich zręby pojawiały się w kuluarach od pewnego czasu. Główne zmiany to symetryczny cel inflacyjny oraz rekomendacja pełniejszego odzwierciedlenia kosztów użytkowania i posiadania mieszkania w inflacji HICP. Ważnym krokiem jest też przyjęcie strategii optymalizującej działania EBC w otoczeniu zmian klimatycznych. Bank ten znajduje się tu absolutnie w awangardzie względem innych instytucji. Bezpośrednich implikacji przedstawionego przeglądu naszym zdaniem nie ma, a raczej skutecznie stłumiła je C. Lagarde. Tym niemniej, ciągły brak spełnienia celu inflacyjnego (zwłaszcza przy jego podniesieniu) sprzyjać powinien większej stymulacji monetarnej. W obecnych warunkach przekłada się to na wydłużenie skupu aktywów. PEPP zamieni się naszym zdaniem w 2022 roku w nowy APP, który inkorporuje część założeń strategii dot. zmian klimatycznych.
Po długo oczekiwanym przeglądzie strategicznym EBC zdecydował się na następujące kroki:
- Zmianę celu inflacyjnego z "blisko, ale poniżej 2%" na symetryczny cel 2%.
- Kontynuację stosowania inflacji HICP jako miernika wypełnienia celu inflacyjnego, ale z rekomendacją o rozszerzenie tego wskaźnika o dodatkowe elementy związane z kosztem posiadania domu/mieszkania (Owner-Occupied Housing, OOH).
- Przyjęcie planu ukierunkowanego na optymalizację działań banku centralnego w otoczeniu zmian klimatycznych.
Symetria celu inflacyjnego
Można powiedzieć, że wreszcie EBC zdecydował się na doprecyzowanie celu inflacyjnego, gdyż określenie "blisko" było mało przejrzyste. Pisząc jednak złośliwie, nikomu to za bardzo nie przeszkadzało, bo nie dość że w ostatnich latach projekcje EBC nie wskazywały nawet na zbliżanie się do 2%, to dodatkowo seryjnie przestrzeliwały faktyczną inflację - o czym poniższy twitt).
Na konferencji stało się jasne, że nowe podejście do celowania inflacji w EBC nie jest dokładnie tym, co wcześniej pod postacią celowania w inflację w ujęciu średnim (Average Inflation Targeting - AIT) przyjął Fed. EBC nie zamierza wyrównywać okresów niższej inflacji, okresami z inflacją wyższą. Innymi słowy, dopuszczenie do przekroczenia celu przez inflację jest, ale nie celowe, lecz co najwyżej przypadkowe i będące wyrazem okoliczności, a nie celowego działania. Kropką nad "i" było stwierdzenie C. Lagarde, że nowy cel inflacyjny nie oddala zacieśnienia polityki pieniężnej. Konstatacja co najmniej dziwna, gdyż zmiana celu inflacyjnego mogłaby być (podkreślmy to: w warunkach c i ą g ł e g o jego niezrealizowania) ciekawym forward guidance przygotowującym uczestników rynku choćby do rozszerzenia skali stymulacji monetarnej. Bez tego sama deklaracja zmiany celu jest tylko deklaracją. Uważamy, że w kolejnych miesiącach błąd ten będzie naprawiony i EBC będzie przymierzał się do zmian w programie skupów aktywów (APP), który trwale zastąpi program pandemicznego skupu (PEPP), który z definicji jest przejściowy.
OOH...
Temat dołączenia kosztów związanych z zamieszkiwaniem to prawdziwa epopeja w historii pomiarów statystycznych. Trudna, zawiła i kontrowersyjna. Nieprzypadkowo jej akronim to westchnienie (opracowanie Eurostat w tym temacie można znaleźć tutaj). Koncepcja zasadza się na obserwacji, że w inflacji HICP koszty związane z zamieszkiwaniem są odzwierciedlone tylko w niewielkim stopniu (cześć czynszów i drobne naprawy). Nie ma natomiast kosztów ponoszonych choćby przez właścicieli, pełnego kosztu najemców, czy kosztów większych napraw i remontów (nazwalibyśmy to chyba kosztami utrzymania i okresowej renowacji). Koncepcja OOH pozwala te wszystkie elementy połączyć. Łatwiej to jednak postulować niż zrobić i w tym miejscu nie zagłębimy się w to nadmiernie, bo to temat na osobne opracowanie (zastanowimy się nad nim, bardziej w odniesieniu do Polski). Generalnie OOH można liczyć na co najmniej 3 różne sposoby, każdy może dać inny wynik. Koncepcja OER (Owners Equivalent Rent) stosowana w USA jest tylko jednym z nich. Dotychczasowe, eksperymentalne statystyki Eurostat stosują podejście uwzględniające explicite zmiany cen aktywów mieszkaniowych i nie jest to analogon OER.
Ale dość teorii, teraz praktyka. Dołączenie OOH w wydaniu eurostatowym tylko nieznaczne podbija inflację (patrz poniższy twitt). Podniesienie celu inflacyjnego oraz podniesienie miernika inflacji w tym ujęciu ... znoszą się. Być może tłumaczy to też przytłumioną reakcję rynkową.
Zanim jednak skonsumujemy podniesienie inflacji, warto jeszcze dodać, że liczy ją Eurostat, nad którym EBC nie ma władzy. Tym samym EBC może rekomendować lub prosić, ale sama koncepcja inflacji HICP może pozostać niezmieniona w ogóle lub niezmieniona jeszcze przez lata. Oczywiście sam bank centralny może ustalić, że celuje w HICP z włączonym OOH (w jakiejś formie), jednak koncepcja celowania w miernik inflacji, który nie jest publikowany regularnie przez urząd statystyczny i do którego publika nie jest przyzwyczajona, wydaje się co najmniej karkołomna.
Zmiany klimatyczne
Last but not least. EBC jest w awangardzie dopasowania swojego modelu działania do zmian klimatycznych. Wiele o tym się już mówiło i teraz przyszedł czas na konkrety. Zainteresowanie EBC klimatem koncentruje się na działaniach związanych z wykrywaniem (i benchmarkowaniem) ryzyka klimatycznego w portfelu własnym EBC oraz w portfelach banków. Przyjęte wytyczne ukierunkowane są także na zmiany w zakupach aktywów, aby promowały one szeroko rozumiane rozwiązania green. Bardziej dokładne podsumowanie wątku klimatycznego można przeczytać poniżej (to cały wątek, a nie pojedynczy twitt).