Finalny odczyt inflacji nie różnił się od odczytu flash (5% r/r). Inflacja odnotowała najwyższy odczyt od maja 2011 roku. Czas na szczegóły. Obstawiamy, że dostosowania związane z otwieraniem gospodarki mamy już za sobą. Nie oznacza to, że inflacja zaraz spadnie. Wręcz przeciwnie: będzie jeszcze rosła. My uważniej analizować będziemy niuanse i narastanie presji inflacyjnej. Tu już fontanny wzrostów nie będzie: presja ta buduje się miesiącami przez drobne odchylenia w wielu kategoriach.
Ceny żywności spadły o 0,4% m/m. To wynik zgodny z naszymi oczekiwaniami (tyle też podano w danych flash). Warto jednak podkreślić, że jest to stosunkowo mały spadek cen żywności jak na lipiec - mniejszy od sezonowego wzorca. Ceny paliw wzrosły o 4,4% m/m i to one odpowiadają w dużej mierze za wzrost inflacji (w ujęciu m/m dodały 0,27 pp., patrz wykres poniżej). O tym jednak, że inflacja nie ruszyła się w konsensusowe 4,8% tylko dobiła do 5% zadecydowały inne detale.
Źródło 3. wykresu: GUS (link)
Najciekawiej jest w inflacji bazowej, która wzrosła naszym zdaniem w okolice 3,6-3,7% r/r. Jej kompozycja nie jest jednak intuicyjna. Silniej niż zakładaliśmy wzrosły czynsze (+0,6% m/m) co przyczyniło się do nieco większego wzrostu cen w kategorii mieszkanie (+0,5% m/m). Nie wiemy ile w tym jest dostosowania po-covidowego, a ile obrazuje trwalszy trend. W dzisiejszych danych trudno szukać silnych wzrostów cen we wcześniejszym głównym podejrzanym, czyli w kategorii gastronomia i hotele, gdzie ceny wzrosły tylko o 0,9% m/m. To wynik daleki zarówno od codziennych obserwacji (i tzw. anegdotal evidence, choć nie polecamy analizować inflacji w oparciu o słynne już paragony znad morza) jak i prostych intuicji (uwolnienie popytu w tych obszarach i wciąż skupienie części turystyki w kraju mogłoby skutkować wzrostem cen ww. kategorii). Ta kategoria może jeszcze zaskoczyć w górę, zwłaszcza że apogeum wyjazdów wakacyjnych to sierpień. Szybko rosły ceny usług transportowych (+3,4% m/m). Naszym zdaniem (nie znamy rozbicia) wzrosty związane były z cenami biletów lotniczych. Silne wzrosty odnotowano w przypadku turystyki zorganizowanej - szczególnie turystyki zorganizowanej za granicą (+17,1% m/m, ostatnie lata w lipcu przynosiły wzrosty średnio o 7% m/m). W mniejszej skali rosły ceny turystyki zorganizowanej w kraju, ale i tu wzrosty były silniejsze niż odnotowywano we wcześniejszych latach (+3,2% m/m, średnia dla lipca +1,5% m/m). Tendencja sezonowa sugeruje, że to jednorazowy wystrzał. Od sierpnia powinno być spokojniej, zwłaszcza że z uwagi na większe uciążliwości związane z wariantem delta, popyt mógł osłabnąć. Silniej niż w poprzednich latach rosły też usługi związane z rekreacją i kulturą. Zgodnie z naszymi oczekiwaniami wzrosły ceny ubezpieczeń (obstawialiśmy ubezpieczenia komunikacyjne).
W powyższych kategoriach, można doszukiwać się jednego wzorca - powiązania z uwolnionym popytem po okresie restrykcji - jednak ta kategoria, którą podejrzewaliśmy najmocniej (gastronomia) zawodzi. Potencjał do generowania niespodzianek cenowych na tzw. otwieraniu gospodarki jest już na wyczerpaniu. Teraz wchodzimy w okres, w którym doszukiwać będziemy się po prostu dalszej presji cenowej (a tu często chodzi już o budowane miesiącami niewielkie odchylenia od sezonowych wzorców). Trendy w inflacji cen towarów i usług pozostają bez zmian. Inflacja cen usług wyniosła 6,2% r/r, a inflacja cen towarów 4,6% r/r. Naszym zdaniem inflacja cen usług wciąż będzie wysoka, za czym przemawia choćby dobry stan rynku pracy (tu dopiero jesteśmy przed kolejną falą wzrostów). Inflacja towarów przyczyni się do wzrostów inflacji głównie w 2021 r. W 2022 r. będzie spadać, ale naszym zdaniem pozostanie relatywnie wysoka względem odczytów historycznych.
Prognozujemy, że kolejne miesiące również przyniosą inflację w okolicach 5% r/r (z większymi szansami na odchylenia w górę niż w dół). Apogeum osiągnie w końcówce roku, kiedy zakręci się naszym zdaniem powyżej 5,5% r/r. Co potem? Częściowo zadziała baza statystyczna i inflacja trochę zwolni. Jednak nie wystarczy to do spadku inflacji w okolice celu. Dodając wyższe ceny nośników energii oraz pamiętając, że w 2022 w zasadzie minie okres, w którym luka popytowa miała szansę negatywnie oddziaływać na ceny, pozostaje nam podtrzymać prognozę, że inflacja w 2022 roku nawet nie wróci do przedziału wahań, czyli nie obniży się poniżej 3,5%.
Tak jak pisaliśmy po ostatnim odczycie, inflacja powyżej 5% r/r może zasiać ferment w gronie RPP - od ostatniego odczytu pojawiła się deklaracja dołączenia do grona jastrzębi na listopadowym posiedzeniu (wczorajsza wypowiedź J. Kropiwnickiego o poparciu podwyżki o 15pb. w listopadzie). Dzisiejszy odczyt niewiele w tej kwestii zmienia (był zgodny z odczytem flash). Zobaczymy jednak jakie będą nastroje na wrześniowym posiedzeniu. Ostatnia obniżka stóp procentowych była teoretycznie bez większości ex ante, ale przeszła. A zebranie większości do podwyżek jest teoretycznie trudniejsze w RPP zdominowanej przez gołębie inklinacje. I kwartał 2022 vs IV kwartał 2021 to dla nas wciąż jeszcze 60:40. Zdecydują drobiazgi.