Krótka wiadomość od bankierów centralnych

Nudny początek tygodnia - tylko indeks Dallas Fed.

Pierwsze dane inflacyjne z Europy. Na pierwszy ogień (jak co miesiąc) idą Niemcy i Hiszpania. W obu krajach oczekiwane są dalsze wzrosty indeksu. Finalne dane o PKB podadzą Czesi (flash wskazywał na przyzwoity, bo powyżej konsensusu, poziom 3,6% r/r).

Komisja Europejska poda wskaźniki koniunktury ESI. Ostatnio odnotowano tu lekkie spadki, sierpniowe dane nie powinny być lepsze.

Węgierski bank centralny podejmie decyzję w sprawie stóp procentowych. Oczekiwania to ruch o 100pb w górę.

Dla ekonomistów będzie to chyba najważniejszy dzień w tym tygodniu. GUS opublikuje wstępny odczyt inflacji za sierpień (w obecnej chwili celować będziemy w przedział 15,2-15,4%; główną siłą dezinflacyjną są ceny paliw, cała reszta działa nadal w przeciwnym kierunku) oraz szczegółowe dane o PKB w II kwartale. W przypadku PKB wiemy już więcej. GUS podał szybki szacunek (5,3% r/r, nie oczekujemy sporych odchyleń od tej liczby). Jednocześnie wspomniany wynik  oznacza spore spadki w ujęciu kwartalnym (-2,3% odsezonowane). Zastanawiająca jest struktura - tej jeszcze nie znamy. Szczątkowe dane o inwestycjach dużych firm sugerują całkiem dobry wynik nakładów brutto na środki trwałe. Dane o aktywach obrotowych wskazują na dalszy przyrost zapasów w stosunku kw/kw (ale kontrybucja do dynamik r/r powinna być już mniejsza).

Wstępne dane o inflacji spłyną nie tylko z Polski, opublikowane zostaną również m.in. we Francji, Włoszech i w całej strefie euro. 

W USA natomiast ADP opublikuje swój raport o rynku pracy (dla nas to tradycyjna rozgrzewka przed ważniejszymi piątkowymi danymi BLS). Na ten dzień zaplanowana jest również publikacja indeksu Chicago PMI.

Dzień indeksów koniunktury w przemyśle. Dokładnej prognozy PMI dla Polski jeszcze nie opracowaliśmy (podamy we wtorek). Dotychczasowe sygnały nie sugerują poprawy - można spodziewać się stabilizacji lub dalszego obniżania się indeksu.

Wstępne PMI z Europy i USA już znamy. Wskazywały one na lekkie pogorszenie nastrojów ankietowanych menedżerów. Finalne dane nie powinny tu wiele zmienić. W USA ponadto opublikowany zostanie indeks ISM, również w przemyśle. To dobra okazja by przypomnieć nasz tekst z zeszłego tygodnia, tłumaczący czym różnią się oba indeksy (PMI i ISM) i który (jeśli którykolwiek) jest lepszy w prognozowaniu produkcji w USA. Tekst można znaleźć pod linkiem.

To co najważniejsze czeka nas po drugiej stronie Oceanu. Opublikowane zostaną dane o sytuacji na amerykańskim rynku pracy w sierpniu. Z uwagą będziemy śledzić zarówno zmianę zatrudnienia w sektorze pozarolniczym i stopę bezrobocia (te będą wskazówką, czy, a jeśli tak, to jak bardzo, amerykański rynek pracy jest odporny na podwyżki i spowolnienie), ale też dane o płacach (czy wynagrodzenia będą argumentem dla Fed za dłuższym utrzymywaniem się podwyższonej inflacji?). Odpowiedzi na te pytania będą głównymi (obok samych danych inflacyjnych) argumentami dla członków FOMC w dyskusji nad skalą kolejnej podwyżki stóp (50 czy 75pb).

Ponadto w USA opublikowane zostaną też finalne dane o zamówieniach w przemyśle w lipcu i zamówieniach na dobra trwałego użytku. W strefie euro opublikowana zostanie inflacja producencka za lipiec.

USA: Wystąpienie prezesa Fed było punktem kulminacyjnym ubiegłotygodniowego sympozjum w Wyoming. W taki też sposób słowa Powella odebrał rynek, który zaczął przygotowywać coraz śmielej grunt na kolejne podwyżki stóp procentowych. Powell, niejako odkupując swoje winy sprzed roku, kiedy to sugerował przejściowość inflacji, tym razem zabrzmiał wyraźnie jastrzębio. W przygotowanym tekście padły słowa o konieczności spowolnienia rynku pracy (pewien koszt walki z inflacją dla gospodarstw domowych i firm), aby jednocześnie ograniczyć rozpędzenie inflacji. Z drugiej strony brak działania oznaczałoby nawarstwianie się problemu, a zatem wzrost ostatecznego kosztu inflacyjnego w przyszłości. Prezes Fed dystansował się również od szybkiego rozpoczęcia cyklu obniżek stóp sugerując, że historycznie rzecz ujmując zbyt wczesny start takiego procesu nie był optymalny. To kolejny pstryczek w nos dla wycen rynkowych.

Odwołania w tekście do ery Volckera, który ostatecznie skutecznie zbił inflację, lecz kosztem głębokiej recesji, podkreślają jastrzębi charakter wystąpienia prezesa Fed. Wydaje się, że determinacja zwalczenia inflacji przez Rezerwę Federalną jest na tyle duża, że przestrzeń do podwyżek stóp pozostaje wciąż znaczna. To nie zmieni się do momentu pojawienia się wyraźniejszych oznak spowolnienia na rynku pracy i/lub hamowania procesów inflacyjnych.

Na ten moment sfera realna wytraca impet, ale rynek pracy jest na tyle „ciasny”, że jak dotychczas nie przełożyło się to na wzrost bezrobocia. Póki co normalizacja na rynku pracy będzie najpewniej przebiegać przez spadek liczby wakatów do bardziej neutralnych poziomów. Jeśli ruch ten nie ochłodzi presji płacowej, a lepkie komponenty inflacji nie będą wykazywać śmielszych oznak spowolnienia, wówczas prawdopodobieństwo miękkiego lądowania najpewniej obniży się.

Strefa euro: W przypadku EBC możemy mówić nawet o jeszcze bardziej jastrzębiej retoryce, zwłaszcza w kontekście uwarunkowań ekonomicznych. Obydwoje członkowie EBC – Schnabel oraz Villeroy – optowali za utrzymaniem restrykcyjnej polityki pieniężnej przez dłuższy czas. Zgodnie z wypowiedziami, poziom stóp powyżej stopy neutralnej (szacowany przez Villeroy’a na 1-2%) może zostać osiągnięty przed końcem roku. Najbardziej zdumiewające mogą być słowa implikujące konieczność podwyżek stóp procentowych nawet w okresie recesji (Schnabel). Pogląd ten warunkowany jest konieczność stabilizowania oczekiwań inflacyjnych, gdyż koszt ich odkotwiczenia w przyszłości mógłby okazać się bardzo wysoki.

Słowa to jedno, drugie to czyny. O ile w EBC również nie wydaje się brakować woli walki z inflacją, to potencjalnie ostre środowisko recesyjne może zweryfikować ten pogląd. Patrząc jednak na temat z innej strony, jeśli polityka fiskalna będzie skutecznie rekompensować obywatelom wysokie koszty nośników energii, wówczas pole do zacieśniania polityki pieniężnej może być wyższe. Wreszcie, wynik negocjacji płacowych także wskaże, gdzie tak naprawdę znajduje się presja płacowa w strefie euro. Dotychczasowe rezultaty negocjacji nie sugerują nadmiernie wygórowanych oczekiwań płacowych, które są akceptowane przez przedsiębiorstwa. Ja na razie doniesienia medialne (Reuters) sugerują jednak chęć dalszych agresywnych podwyżek stóp, a na posiedzeniu w przyszłym miesiącu mógłby być dyskutowany ruch nawet o 75pb.

∙ Glapiński (NBP): "Prawdopodobnie, jak to już publicznie powiedziałem, z dyskusji RPP może wyłonić się taki scenariusz, w którym podnosimy stopy procentowe jeszcze raz o 25 pb albo dwa razy po 25 pb. Nie można też jednak wykluczyć, że skończymy na razie podwyższanie stóp procentowych, ale jednocześnie nie wiążemy sobie rąk i nie ogłaszamy końca cyklu podwyżek. Działamy w sposób pragmatyczny. Sama podwyżka o 25 pb byłaby już sygnałem, że hamujemy cykl podwyżek, ale jeszcze się przyglądamy sytuacji i nie jesteśmy pewni, kiedy powiemy: czas na koniec cyklu. Szczególnie że w styczniu przyszłego roku spodziewamy się, że inflacja znów znajdzie się na podwyższonym poziomie[...]. Jednak jeśli nawet inflacja na początku przyszłego roku znów znajdzie się na wyższym poziomie ze względu na ceny regulowane, to nie zmieni to natury procesów cenowych." 

[...] Nie będziemy mogli na to wpłynąć polityką pieniężną. Klarowna sytuacja dla mnie i RPP byłaby wtedy, gdyby inflacja w wakacje zatrzymała się i następnie zaczęła spadać. W tej sytuacji nie podnosilibyśmy już dalej stóp procentowych. Natomiast zakładam, że tak komfortowej sytuacji nie będziemy mieli. W grę wchodzi więc scenariusz, w którym decydujemy się na niewielką podwyżkę we wrześniu i zapowiadamy przerwę w cyklu, ale nie deklarujemy jego końca. Możliwe jest też, że RPP nic już nie zrobi ze stopami we wrześniu, ale nie złoży deklaracji końca podwyżek." - powiedział prezes NBP w wywiadzie dla Business Insidera.

Poza wspomnianą odpowiedzią, w wywiadzie jest jeszcze wiele ważnych wątków, więc zdecydowanie polecamy. Prezes NBP zwraca uwagę, że w ostatnim kwartale przyszłego roku możliwa będzie obniżka stóp. Prezentuje scenariusz dla inflacji i wzrostu na najbliższe kwartały. Odnosi się też do tego czy kurs złotego może być problemem dla RPP (w skrócie nie, to "naturalny bufor, zderzak dla naszej gospodarki").

Scenariusz przedstawiony przez prezesa NBP jest zgodny z naszymi prognozami kolejnych decyzji Rady. Wrzesień to najprawdopodobniej kolejna podwyżka (skalę ruchu wprost wyznaczył prezes Glapiński: +25pb). Niewykluczone, że ostatnia. Jednocześnie nie można wykluczyć pozostałych wariantów przedstawionych w wywiadzie (brak podwyżki, 2 podwyżki) - przed nami jeszcze 2 odczyty, które będą kształtować nastroje w RPP. Szczegóły PKB w II kwartale, które odpowiedzą z jakich powodów wzrost już spowalniał (i jak to może się przełożyć na przyszłość) i wstępna inflacja za sierpień (tu przedstawiana wcześniej na konferencjach reguła: inflacja zatrzymała się i zaczyna obniżać, jak widać z wywiadu, wciąż obowiązuje).

Obniżki w przyszłym roku też nie wydają się być na chwilę obecną odległym scenariuszem. Wiele zależy od skali recesji. Jeśli wyniki PKB w pierwszych kwartałach przyszłego roku, negatywnie zaskoczą RPP (my, wbrew projekcji, spodziewamy się tu minusów na rocznych dynamikach), to RPP zacznie obniżki wcześniej. Łagodniejsze spowolnienie i wciąż wysoka inflacja będzie skutkowała niższą skłonnością do podwyżek. Na dziś wciąż bliżej nam do pierwszej opcji.

∙ Polska: Rząd pracuje nad zamrożeniem taryf na gaz, na 2023 rok- poinformowała minister klimatu i środowiska Anna Moskwa. "Taryfy na gaz będą zamrożone. Pracujemy nad budżetem państwa, żeby móc uwzględnić potencjalną kwotę. To rozwiązanie będziemy prezentować we wrześniu, aby odpowiedzialnie wskazać skutki budżetowe" - powiedziała minister (podajemy za PAPbiznes).

∙ Polska: Prezydent Andrzej Duda powołał Pawła Muchę do zarządu Narodowego Banku Polskiego; Mucha zasiądzie w nim od 1 września - potwierdziła PAP szefowa Kancelarii Prezydenta Grażyna Ignaczak-Bandych.

∙ Strefa euro: Niektórzy członkowie EBC chcą przedyskutować podwyżkę stóp procentowych o 75pb na wrześniowym posiedzeniu, nawet jeśli istnieje ryzyko recesji, ponieważ perspektywy inflacji pogarszają się - podał Reuters powołując się na "ECB sources".

∙ USA: ostateczne dane dot. wskaźnika optymizmu konsumentów tworzonego przez U. Michigan wskazały dokładnie ten sam kierunek, co dane wstępne: w górę. Dokładne wyniki z opisem nie są jeszcze dostępne. Czy to dołek? Nie zaryzykowalibyśmy tego twierdzenia, bo przed nami jeszcze wzrosty cen energii i więcej efektów wyższych stóp procentowych. Poza tym nawet w trendach spadkowych indeks miewa korekty w górę, które nie są sygnałem zmiany trendu. Niewielkiej poprawie optymizmu towarzyszył spadek długoterminowych oczekiwań inflacyjnych (5,2% -> 4,8%) oraz stabilizacja oczekiwań krótkoterminowych (2,9% - sporo powyżej celu inflacyjnego, choć właściwie nawet przy niskiej i stabilnej inflacji ta część odczuć konsumentów wahała się w przedziale 2,3-2,8%).  

Gdyby kogoś interesowało jak kompleksowa jest ankieta, z kwestionariuszem można się zapoznać (tutaj).

∙ USA: Raport o dochodach i wydatkach nie był petardą, ale też nie był zły. Wydatki nominalne wzrosły o 0,1%, a nominalne dochody o 0,2% (o tyle samo wzrosły dochody rozporządzalne). Przy spadku inflacji PCE o 0,1% m/m oznacza to zmiany realne odpowiednio o 0,2% oraz 0,3%. To są liczby zbliżone do normalnych, które można było obserwować w przeszłości. Co ciekawe, gospodarstwa domowe nie ograniczają wydatków na dobra trwałe. Główną determinantą spadków są wydatki na dobra nietrwałe (czyżby ograniczanie zużycia nośników energii i racjonalizacja spożycia?). Przy tych liczbach udało się zgromadzić pewne oszczędności, ale tempo ich gromadzenia jest wolniejsze długoterminowego trendu. W połączeniu z rosnącymi kosztami obsługi zadłużenia oznacza to, że w kolejnych miesiącach coraz bardziej poddawać będzie się strona wydatkowa lub – alternatywnie – dojdzie do zmniejszenia majątku (możliwe jednak, że w przypadku gospodarstw domowych o wyższych stanie majątkowym, koszty obsługi zadłużenia nie grają istotnej roli; innymi słowy dla większości gospodarstw domowych zadłużenie jest wynikiem braku majątku, a więc będą musiały ograniczać wydatki). Werdykt: gospodarka zwalnia, ale tąpnięcia nie obserwujemy.