Zestaw danych za czerwiec

To chyba jedyne zaskoczenie w tej rundzie danych. Zarówno konsensus jak i nasza prognoza wynosiły 0,4% r/r. Na nasze wytłumaczenie mamy wykres poniżej. Tak słaby wynik czerwcowego zatrudnienia jest anomalią na tle zachowania zatrudnienia w analogicznym miesiącu w poprzednich latach.

Nie ma tu jednego winowajcy. Spadki zatrudnienia w ujęciu m/m widoczne były w niemal każdej branży, co też nie jest typowym sezonowym zachowaniem.

Możemy więc wykluczyć jakieś kwestie specyficzne dla danych sekcji i wiązać słabe zatrudnienie ze słabością gospodarki jako całości. Przypominamy, że za nami słaby I kw. i niewiele lepiej zapowiadający się II kw. jeśli chodzi o wzrost PKB. Zmiana przeciętnego zatrudnienia od początku roku wpisuje się w takie rozumowanie. 

Innym czynnikiem, który potencjalnie mógłby wpływać negatywnie na poziom zatrudnienia, mogły być stosunkowo wysokie płace. Tu roczna dynamika od dawna utrzymuje się na wysokim poziomie. Zdecydowanie wyższą wagę przypisywalibyśmy jednak temu, że firmy pesymistycznie oceniają bieżący jak i przyszły popyt i nie decydują się na zatrudnienie.

Dla tych, którzy wolą patrzeć na optymistyczną stronę życia przypominamy, że dane o przeciętnym zatrudnieniu idą w ostatnich miesiącach w kontrze do danych o stopie bezrobocia. Ta niezmiennie pozostaje na historycznie niskich poziomach. 

Skoro stopa bezrobocia utrzymuje się nisko można pomyśleć, że jednak problemem nie jest popyt na pracę, a fakt, że nie ma kogo zatrudniać. Byłoby to jednak błędne myślenie. Wyraźnie widać słabnący popyt na pracę w ostatnich kwartałach (tu znamy dane jedynie do I kw. ale wydaje się, że można bezpiecznie ekstrapolować to zachowanie). 

​W takim układzie łatwiej prognozować jak zachowywać ​będzie się zatrudnienie w przyszłości. Wraz z nadchodzącym ożywieniem ​(a każdy kolejny kwartał powinien już być lepszy) powinno ono odbijać. 

Choć to wynik nieco poniżej rynkowego konsensusu (12,1% r/r) to trudno uznać go za jakieś nadmierne zaskoczenie. My szacowaliśmy nieco wyżej (12,4% r/r) bo zakładaliśmy, że w czerwcowych danych widoczna będzie część inflacyjnych dodatków. Myliliśmy się. 

Najważniejsze w przypadku płac jest jednak co innego - płace realne przebiły od dołu magiczny poziom 0 i są już dodatnie. 

W szczegółach nie dzieje się wiele. Spory spadek zanotowały płace w górnictwie, ale tu należy przyzwyczaić się do sporych wahań ze względu na wspomniane dodatki inflacyjne (te są wypłacane tylko w niektórych miesiącach). W danych za lipiec można spodziewać się znów ruchu w górę, co będzie efektem wypłaty premii w JSW. W pozostałych sekcjach kontynuowane były dotychczasowe trendy - płace szły dalej w górę. 

Powyżej zaprezentowaliśmy wyniki w poszczególnych kategoriach. Dobrym podsumowaniem jest spojrzenie na płace z wyłączeniem górnictwa i energetyki. Tu miesięczna odsezonowana dynamika regularnie pozostaje w okolicach 1% m/m.

​Niezmiennie wysokim dynamikom płac ​sprzyja wysoka inflacja (silny argument po stronie pracowników, tym łatwiejszy w użyciu przy ​ciasnym rynku pracy - patrz stopa bezrobocia). ​Zważywszy na ​utrzymujące się wysoko oczekiwania inflacyjne i nadchodzące ożywienie nie spodziewamy się silnego wyhamowania dynamik przeciętnego wynagrodzenia.

Wynik produkcji to chyba najmniejsze zaskoczenie - konsensus był niewiele niżej i wynosił -1,6% r/r. Taki wynik oznacza, że po trzech miesiącach spadków m/m w lipcu produkcja lekko odbiła.

Odbicie nie jest efektem jednorazowego wystrzału w górnictwie czy energetyce, a ruchem w przetwórstwie przemysłowym:

Co więcej, jeszcze większe rozbicie produkcji przemysłowej wskazuje, że dodatnie dynamiki w ujęciu m/m notowano niezależnie od kategorii. Podobnie można wnioskować patrząc na rozbicie wg PKD, gdzie 2/3 kategorii odnotowało wzrost w ujęciu m/m (po odsezonowaniu). To dobry sygnał - rozumujemy podobnie jak w przypadku zatrudnienia powyżej. Skoro nie dotyczy to tylko jednej kategorii a ich zestawu, to przyczyn można szukać w kwestiach strukturalnych. Tu cały czas oczekujemy nadchodzącego ożywienia. Może to być pierwsza jaskółka (ale wiadomo, jak to z pierwszymi jaskółkami, warto poczekać na kolejne miesiące).

Czerwcowy wynik produkcji budowlanej na poziomie 1,5% r/r był bliski rynkowym oczekiwaniom. Szczegółowe dane także pokazują, że nie ma tutaj wielkiej historii. Skupiając się na danych odsezonowanych widać wyraźnie, że od pewnego czasu sektor budowlany nie radzi sobie ani dobrze, ani źle. Z drugiej strony wyróżnić możemy dwa sektory, które na swój sposób odstają. 

Pierwszym z nich jest budowa budynków, która w zasadzie od początku ubiegłego roku radzi sobie kiepsko. To w dużej mierze efekt wysokich stóp procentowych oraz zeszłorocznej rekomendacji KNF, która przyczyniła się do obniżenia zdolności kredytowej. Słabość w budowie budynków w pierwszym kwartale widać było przede wszystkim w budownictwie mieszkaniowym. Budowle komercyjne radziły sobie zdecydowanie lepiej. Mając jednak na uwadze poprawę zdolności kredytowej w wyniku tegorocznej rekomendacji KNF (dotyczy kredytów o okresowo stałym oprocentowaniu), program "Bezpieczny kredyt 2%" oraz oczekiwane obniżki stóp procentowych (WIBOR w zasadzie już reaguje) spodziewamy się, że najgorsze w tej sekcji najpewniej za nami. 

Drugą sekcją, która radzi sobie z kolei dość dobrze, jest budowa obiektów inżynierii wodnej i lądowej. Budowa w tej kategorii wzrosła mocniej od jesieni ubiegłego roku. Tak jak pisaliśmy już ostatnio, główną tego przyczyną jest wynik dwóch kategorii: telekomunikacji i elektroenergetyki oraz pozostałych kategorii. Nie będziemy się powtarzać:

Na koniec specjalistyczne roboty budowlane, które mają naszym zdaniem dwa oblicza. Pierwsze, negatywne, to prace przygotowawcze pod przyszłe budowy. Jeśli budów w ostatnim czasie było mało to siłą rzeczy spaść musiała aktywność również w tej kategorii. Drugie, pozytywne, zaliczamy też tutaj prace wykończeniowe, a te do niedawna najpewniej radziły sobie całkiem nieźle w wyniku wykańczania oddawanych wcześniej budynków mieszkaniowych. Mamy wrażenie, że teraz kolejność może się zmieniać. W ujęciu netto spodziewamy się więc relatywnej stabilizacji tej części produkcji budowlanej.

Podsumowując, perspektywy dla sektora budowlanego oceniamy jako relatywnie pozytywne. Pałeczkę we wzroście w niedługim czasie powinna przejąć przede wszystkim sekcja budowy budynków. Inne kategorie nie powinny działać tutaj negatywnie, a być może spotkamy się z miłą niespodzianką.

Ceny producentów obniżyły się w czerwcu do 0,5% r/r wobec 2,8% r/r w maju (rewizja w dół, co w obecnym trendzie nie powinno dziwić). Niższe dynamiki notowaliśmy w przypadku każdej z kategorii. Patrząc na ich rozbicie widać doskonale, że głównym motorem napędzającym wciąż ceny producentów w ujęciu rocznym są ceny energii. Ich dynamika, choć istotnie niższa niż kilka miesięcy temu, wyniosła w czerwcu 29,5% r/r. Kolejne dwa miesiące przyniosą tutaj jednak dynamiczne spadki z uwagi na ekstremalnie wysoką bazę statystyczną. W związku z tym można oczekiwać, że począwszy od lipca odnotujemy już ujemną dynamikę PPI. Poniżej zera zostaniemy najpewniej przez dłuższy czas. Jakie ma to implikacje dla CPI?

Przede wszystkim należy zauważyć, że niższy wskaźnik PPI będzie sprzyjać towarowej części koszyka CPI (towary stanowią z kolei zdecydowaną większość koszyka cen konsumpcyjnych). W związku z tym można spodziewać się, że cały wskaźnik CPI również zacznie hamować. Nie jest to nic zaskakującego ani odkrywczego. W taki sposób ceny PPI filtrują się bowiem do CPI. Inna sprawa to usługowa część koszyka CPI. Ta nie wykazywała w ostatnim czasie większych chęci do normalizacji. Ekspansywna polityka fiskalna, a także początek wzrostów realnych płac, będą sprzyjać stronie popytowej. Pytanie jakie sobie obecnie zadajemy brzmi: czy istnieje możliwość, aby inflacja usług przez długi czas była wyraźnie wyższa od inflacji towarów? Nie mamy tutaj jednoznacznej odpowiedzi. Niemniej mając w głowie ww. czynniki w akompaniamencie rodzącego się ożywienia gospodarczego nie można tego wykluczyć. Trzeba też brać pod uwagę, że w takim środowisku ceny towarów również mogą zacząć rosnąć/spadać mniej. W takim scenariuszu nie wykluczalibyśmy wysokiej inflacji przez dłuższy czas. Nie ma tutaj mowy o dwucyfrowych wartościach przez kilka lat. Niemniej inflacja rzędu 5% to wciąż dwukrotność celu inflacyjnego NBP.