Opublikowany wczoraj zestaw krajowych danych z rynku pracy oraz sektora przemysłowego przyniósł w pewnym stopniu zaskoczenie. Odnośnie do rynku pracy utwierdziliśmy się w przekonaniu, że normalizacja następuje w dalszym ciągu poprzez (delikatne?) dostosowanie zatrudnienia. Jednocześnie presja płacowa nie wydaje się hamować (przynajmniej niczego takiego w danych nie widzimy). Przemysł z kolei ma swoje optymistyczne i pesymistyczne oblicze.
Zatrudnienie: -0,1% r/r
W tym kontekście możemy mówić o zaskoczeniu w dół, gdyż konsensus oscylował w okolicy 0% r/r. To przełożyło się na spadek o 2 tys. etatów, co na tle historycznym oznacza raczej słaby miesiąc. W danych tych nie ma większej historii, a znajdujemy w nich jedynie potwierdzenie, iż dostosowanie na rynku pracy odbywa się właśnie poprzez zatrudnienie, a nie płace.
To dość nieintuicyjne, zwłaszcza w obliczu aktualnej sytuacji demograficznej i wciąż niskiej stopy aktywności zawodowej. Co więcej, oczekiwania w zakresie kształtowania się wspomnianej stopy są raczej mizerne, tak przynajmniej wynika z najnowszej projekcji NBP. Można byłoby tutaj pewnie postawić jeszcze inną hipotezę. Mianowicie, wysokie koszty zatrudnienia skłaniają przedsiębiorstwa do szukania efektywności, co objawiać się może w redukcji najmniej efektywnych pracowników, a ich kosztem zyskiwać mogą pozostali pracownicy. Nie wydaje nam się jednak, że w momencie ożywienia gospodarczego sytuacja ta nie ulegnie zmianie i przedsiębiorstwa nie będą chciały ponownie zwiększyć zatrudnienia, nawet w obliczu już (potencjalnie) uzyskanych efektywności.
Płace: +12,8% r/r
Wzrost płac w październiku niejako dopełnia scenariusz przedstawiony powyżej (konsensus znajdował się ok. 1 pkt. proc. niżej) - pracownicy, którzy zostają utrzymani otrzymują wciąż pokaźne wynagrodzenia. Jak to zwykle bywa, częściowo mogło to wynikać z czynników jednorazowych, które często dostrzegamy w przypadku górnictwa (tutaj szczególnie było to widoczne w październikowych danych) czy energetyki. Niemniej wzrost płac po wykluczeniu tych dwóch sektorów wcale nie zdaje się łagodniejszy. W ujęciu odsezonowanym mówimy w takim układzie o wzroście o 1,2% m/m, a średnia z trzech ostatnich miesięcy znajduje się powyżej 0,9% m/m. Na tle całego sektora przedsiębiorstw, który w poprzednim miesiącu zanotował wzrost o 1,6% m/m, nie wygląda to specjalnie inaczej.
Jak wygląda zatem impet wzrostu płac w całym sektorze przedsiębiorstw? Aby to zbadać posiłkujemy się średnimi wartościami w ujęciu miesięcznym, gdzie wyróżnić możemy pewną zmianę, która zaszła w ostatnim czasie. Po pierwsze, jeszcze przed wakacjami widać było kontynuację opadania impetu, który w okresie letnim ustabilizował się. Żeby było jasne, wciąż mówimy o poziomach znacznie przewyższających te będące zgodne z celem NBP, niemniej oddać też trzeba poprawę, która zmaterializowała się na przestrzeni roku. Sytuacja zaczęła zmieniać się po okresie wakacyjnym, gdzie impet zdaje się ponownie przyspieszać. W tym kontekście możemy tutaj mówić o sporym problemie zwłaszcza, że płace realne już jakiś czas temu przestały być ujemne. Co więcej, w październiku ich roczna dynamika mocno przyspieszyła, co istotnie poprawi realny funduszy płac.
Takie środowisko, w połączeniu z lepszymi nastrojami konsumentów, może rodzić pewne obawy o kontynuację procesu normalizacji wzrostu płac nominalnych. Jak widać na poniższym wykresie, do wyznaczonego przez nas wzrostu równowagi (na podstawie historycznych zależności) sporo brakuje. Dla pocieszenia można brać również pod uwagę, że ewentualny wzrost produktywności pracy mógłby przesunąć tę równowagę nieco w górę bez negatywnych implikacji dla realizacji celu NBP. Pytaniem retorycznym pozostaje: na jak duży uzysk w tej materii możemy liczyć i w jakim czasie?
Produkcja przemysłowa: +1,6% r/r
Sytuacja w przemyśle nie zaskoczyła konsensusu rynkowego, a październikowe dane też niewiele wniosły nowego. Z jednej strony możemy mówić o pozytywach - indeks całkowitej produkcji sprzedanej rośnie od kilku miesięcy. W październiku, w ujęciu odsezonowanym (nasze podejście) możemy mówić o kolejnym skromnym wzroście o 0,3% m/m. Z drugiej strony pojawia się również mniej optymistyczna ocena - indeks produkcji ogółem wciąż znajduje się wyraźnie poniżej poziomów z początku 2022 roku.
Zaglądając w szczegóły obraz zdaje się jeszcze mniej pozytywny. Mianowicie, patrząc na dane oczyszczone z efektów sezonowych można dostrzec spadek w przetwórstwie przemysłowym o 0,5% m/m oraz spory wzrost w przypadku sekcji związanej z wytwarzaniem energii (+3,3% m/m). Lekko pozytywnie kontrybuował również sektor górniczy. Innymi słowy, zasadnicza część produkcji przemysłowej wyszła z dołka, ale droga jaką do tej pory kroczyliśmy była wyjątkowo stroma. Gdybyśmy mieli liczyć na przemysł w kontekście wzrostu PKB w kolejnych kwartałach, wówczas perspektywa ta nie byłaby z pewnością usłana różami. Na szczęście wszystko na to wskazuje, iż z odsieczą przyjdzie konsument.
PPI: -4,1% r/r
Spodziewaliśmy się wyższego wyniku. Zadziałał tu prawdopodobnie efekt kursowy w postaci sporego umocnienia złotego. Swoje dołożyły też ceny koksu i produktów rafinacji ropy naftowej. Bazowe ceny w przetwórstwie spadły o 0,4% m/m. To nie wystarczyło, aby utrzymać 3-miesięczną średnią na poziomach poniżej zera i rozpęd cen producentów jest ponownie dodatni. Dalsze umocnienie złotego (i przede wszystkim osłabienie dolara) wyprowadzi zapewne ponownie tę miarę pod wodę.
W najbliższych miesiącach trudno oczekiwać, iż od strony cen towarów zobaczymy cokolwiek innego niż kontynuację dezinflacji (ale w łagodniejszej formie). W konsekwencji minima cen towarów przypadną zapewne na pierwszą połowę 2024. To już jednak nie będą gwałtowne spadki, lecz powolne osuwanie się. W przypadku filtracji na krajowe ceny konsumentów należy liczyć się z istotną poprawą warunków popytowych przy wyższej presji ze strony kosztów płacowych. W konsekwencji tematy materiałowe zostaną przynajmniej częściowo zniwelowane poprawą sytuacji rynkowej. Ryzyko w dół generuje wciąż wysoka podatność gospodarki globalnej na dalsze spowolnienie. W takiej sytuacji koszty materiałowe będą górą i dezinflacja towarowa będzie trwała dłużej.
