Ostatecznie okazało się, że inflacja w listopadzie wyniosła 6,6% a nie 6,5% jak wskazywał wynik flash. Różnica wynika z kompozycyjnych drobiazgów i zaokrągleń. Jak już postulowaliśmy na początku miesiąca, najciekawszy jest spadek inflacji bazowej. I tu widzimy szklankę do połowy pustą w zakresie optymizmu co do dalszego spadku tej miary inflacji.
W stosunku do wyników publikowanych na początku miesiąca, lekko wzrósł szacowany wzrost cen żywności (+0,9% m/m), bez zmian pozostał skok cen paliw (+8,8% m/m) oraz nieznacznie zmieniła się dynamika cen energii (-0,2% m/m). To jednak zmiany kompletnie kosmetyczne. Inflację bazową szacujemy na 7,3-7,4% r/r ze wskazaniem na tę niższą liczbę.
Nasza interpretacja z początku miesiąca, iż w inflacji bazowej znajdować się może sporo efektów jednorazowych bądź zagadkowych, okazała się częściowo poprawna. Spadek cen łączności (przede wszystkim usług), niestabilna turystyka zorganizowana, mocny spadek cen gazet i czasopism, obniżka opłat radiowo-telewizyjnych, spory spadek cen biletów lotniczych. Przynajmniej część z tych efektów wygląda na jednorazowy. Traktując je zupełnie normalnie wychodzimy na odsezonowaną zmianę inflacji bazowej w wysokości 0,3% m/m. Gdyby część z nich wyeliminować, rozpęd inflacji wzrośnie do 0,4-0,5% a więc nadal wysoko, choć widać oznaki chłodzenia.
Chłodzenie to jest absolutnie spójne z cyklicznym zachowaniem PKB. Podtrzymując prognozę rozpędzania produktu krajowego w 2024 roku, uzyskujemy warunki co najmniej do stabilizacji pędu inflacji. Istnieją jednak przesłanki aby sądzić, że ponowne rozpędzanie będzie odbywać się z niższych poziomów niż dziś, gdyż efekty kursu walutowego, czy efekty cykliczne jeszcze zapewne nie skonsumowały się w całości. Szacujemy, że druga połowa 2024 roku będzie charakteryzować się dynamiką procesów cenowych w bazowym koszyku w okolicy 0,4% m/m, co daje około 5% roczną inflację. Obniżamy ten szacunek nie dlatego, że zmniejsza się naszym zdaniem potencjał do utrzymywania presji inflacyjnej w gospodarce, lecz dlatego, że w dół przesuwa się punkt startowy od którego presja cenowa będzie budować się na nowo. Rozdział inflacji bazowej na tymczasowe szoki, cykl oraz wpływ rynku pracy to bardziej sztuka niż nauka. Uważamy, że szoki i cykl odpowiadają za przyduszenie procesów cenowych. Te efekty miną, pozwalając inflacji popytowo-kosztowej na nowo rozkwitnąć w 2024 roku. Jeśli dodatkowo polityka głównych banków centralnych (i inflacja tamże) ostudzi się na tyle, że zrealizowane zostanie dość szybkie rozluźnienie monetarne, szoki surowcowe mogą na nowo nieco podbić zmiany cen. Polska będzie pozostawać również specyficznym krajem z ciągłym nawisem inflacji administracyjnej, która również stopniowo będzie wchodzić w ceny wraz z zakańczaniem tarcz inflacyjnych.
Podtrzymujemy, że trajektoria inflacji w 2024 roku będzie U-kształtna, i jest potencjał osiągnięcia 7-8% na koniec roku, przy czym inflacja bazowa powinna zakończyć rok na poziomie 4,5-5%. Jest to prognoza w której RPP nie zmienia stóp procentowych w 2024 roku, a kurs walutowy nadal delikatnie sprzyja dezinflacji. Gdyby ścieżka rynkowa dla stóp procentowych miała się realizować (a więc 150pb+ obniżek w 2024 roku), inflacja będzie albo wyższa, albo nastąpi jakiś szok, którego ani my, ani uczestnicy rynku - z definicji - przewidzieć nie mogą. Tak więc albo recesja i cięcia stóp (wątpliwe), albo wysoka inflacja i brak cięć (scenariusz obniżek przy budującej się wyraźnie presji inflacyjnej odrzucamy jako nieprawdopodobny)