Prognozy dla stóp procentowych i walut (z komentarzem)

Publikowane w ostatnim czasie dane z USA były lepsze od oczekiwań. Podobnie obraz wyglądał w strefie euro.  W przypadku miękkich wskaźników aktywności gospodarczej w strefie euro zarówno usługi jak i przemysł odnotowały ostatnio pogorszenie. W USA indeksy poprawiły się (także odnotowano pogorszenie, ale nastąpił zwrot w przypadku usług).  Wskaźniki zbiorcze wskazują na neutralną pozycję (ekspansję) w USA oraz stagnację w strefie euro. W kolejnych kwartałach można oczekiwać stopniowego wzrostu wolumenów kredytowych w USA. Proces ten może rozpocząć się z opóźnieniem w przypadku strefy euro. Rynki pracy w Europie i w USA pozostają relatywnie stabilne, a proces normalizacji postępuje. Pod tym względem coraz słabiej zaczyna wyglądać rynek amerykański, zwłaszcza w zakresie stopy bezrobocia.

Dynamiki płac kształtują się powyżej poziomów sprzed pandemii. W przypadku USA widać jednak systematyczne wygasanie presji płacowej. Inflacja w USA ustabilizowała się w ostatnim czasie na nieco podwyższonym poziomie. (Po wzroście inflacji w pierwszym kwartale w USA, ostatnie miesiące przyniosły znaczną poprawę.) Sytuacja w strefie euro jest zbliżona do tejże w USA. (W strefie euro inflacja ogółem także spowalnia.) Podobny trend widoczny jest w inflacji bazowej. Impet wzrostu cen przygasł w USA, podobny trend (zaczyna być) widoczny jest w strefie euro. 

Publikowane w ostatnim czasie dane z Chin okazały się lepsze od oczekiwań. W przypadku miękkich wskaźników aktywności gospodarczej odnotowujemy poprawę koniunktury (w usługach i) w przemyśle oraz niewielki spadek w usługach. Celem wzrostu PKB na 2024 jest ~5%. Władze w ostatnim czasie zapowiedziały złagodzenie stanowiska dotyczącego polityki pieniężnej i fiskalnej w 2025 roku. (wytoczyły kolejne działania nacelowane na wsparcie aktywności gospodarczej) W obecnej sytuacji sens wydają się  mieć jedynie środki zwiększające dochody gospodarstw domowych. Zdecydowanie mniej skuteczne mogą okazać się obniżki stóp procentowych. Sądzimy, że Pekin będzie unikał pompowania sfery realnej za wszelką cenę kosztem wzrostu zadłużenia (także sektora centralnego, którego dług jest relatywnie niski). Można jednak spodziewać się wprowadzania kolejnych działań nakierowanych na ożywienie rynku nieruchomości. We wrześniu nastąpił wzrost podaży nowego kredytu. Bazując na 12-miesięcznej sumie kroczącej nowej kreacji kredytu można zauważyć, iż zarówno wśród przedsiębiorstw jak i gospodarstw domowych widoczne są spadki. Impuls kredytowy pozostaje względnie słaby. Polityka PBoC powinna wspierać wzrost aktywności gospodarczej w kolejnych kwartałach (obniżki stóp i inne programy), choć największym problemem jest poprawa sentymentu na rynku nieruchomości mieszkaniowych. Inflacja pozostaje niska i w najbliższym czasie nie powinno to ulec zmianie.

Publikowane w ostatnim czasie dane z Polski okazały się słabsze od oczekiwań. W przypadku miękkich wskaźników aktywności dostrzegamy stabilizację w usługach. Koniunktura w przemyśle wciąż pozostaje dość słaba. (kontynuowane jest ożywienie w usługach, ale - mimo poprawy - koniunktura w przemyśle pozostaje nadal relatywnie słaba.) W 2024 roku oczekujemy wzrostu PKB o 2,8%. Głównym motorem wzrostu będzie spożycie prywatne napędzane poprawą realnego funduszu płac (sektor prywatny oraz sfera budżetowa) oraz waloryzacją programu 500+. Jednocześnie brak dodatkowego programu rządowego w postaci dopłat do kredytów hipotecznych będzie oddziaływał w stronę wolniejszego ożywienia w sektorze budowlanym. W 2025 roku spodziewamy się wzrostu PKB o 3,8% wraz z wyraźnym ożywieniem inwestycji.

Pozostajemy pozytywnie nastawieni do rynku pracy. Zatrudnienie znajduje się prawdopodobnie w cyklicznym minimum, skąd oczekujemy stopniowego odbicia. Na przestrzeni roku oczekujemy stabilizacji stopy bezrobocia rejestrowanego na poziomie zbliżonym do 5%. Dynamika wzrostu płac nominalnych pozostaje wysoka, (Wzrost płac nominalnych pozostaje wysoki) do czego przyczyniają się także podwyżki w sektorze publicznym. Spodziewamy się jednak, że wzrost płac będzie szybko hamować w 2025 roku. Inflacja w ostatnim czasie oscylowała w okolicy 5%. (Po osiągnięciu lokalnego minimum w marcu inflacja kontynuuje umiarkowane wzrosty.) W kolejnych miesiącach oczekujemy (dalszego) stopniowego wzrostu inflacji i zakończenia roku w pobliżu 5% (częściowo to efekt znoszenia tarczy żywnościowej oraz energetycznej). Inflacja bazowa powinna zmierzać w kierunku 4% (4,5%)  w końcówce roku. W 2025 roku oczekujemy stopniowego hamowania inflacji w kierunku 3% zarówno w przypadku szerokiego indeksu CPI jak i inflacji bazowej.

EBC obniżył  stopy procentowe na ostatnim posiedzeniu o 25pb. W konsekwencji główna stopa procentowa wynosi 3,4%. Forward guidance wskazuje, iż EBC będzie podejmował decyzje z posiedzenia na posiedzenie w odpowiedzi na napływające dane. Podczas kolejnego posiedzenia spodziewamy się obniżenia stóp o 25pb. W horyzoncie roku rynek wycenia (stopa depozytowa)  140bp (120pb)  obniżek.

Fed obniżył  stopy procentowe na ostatnim posiedzeniu o 25pb. W konsekwencji przedział dla stopy funduszy federalnych wynosi 4,5-4,75%. Forward guidance wskazuje na zwrócenie coraz większej uwagi na ryzyka dla rynku pracy aniżeli inflacji.  Podczas kolejnego posiedzenia spodziewamy się obniżki stóp procentowych o 25pb. W horyzoncie roku rynek wycenia  80pb (90pb)  obniżek.

Notowania EURUSD pozostały stabilne (obniżyły się)  w ostatnim, czasie po wcześniejszym spadku (za co odpowiadało zahamowanie aprecjacji dolara oraz zwrot komunikacji prezesa NBP w zakresie stóp procentowych. z uwagi na (wycenę bardziej agresywnej ścieżki stóp procentowych w USA) (lepsze dane makro oraz wycena bardziej ekspansywnej polityki fiskalnej w wyniku wyboru Trumpa na prezydenta i przejęcia Senatu przez Republikanów). W kolejnych kwartałach (miesiącach) oczekujemy utrzymania siły dolara względem euro wskutek dywergencji w trendach produktywności w obydwu gospodarkach. (stabilizacji kursu na podwyższonym poziomie, a następnie stopniowego spadku wskutek dywergencji w trendach produktywności w obydwu gospodarkach.) 

RPP pozostawiła stopy procentowe na ostatnim posiedzeniu na niezmienionym poziomie. W konsekwencji główna stopa procentowa wynosi 5,75%. Jednocześnie prezes Glapiński zaostrzył swoją retorykę, która jednak nie wydaje się znajdować szerokiego poparcia w Radzie. (Po wyborach parlamentarnych retoryka RPP uległa wyraźnej zmianie w jastrzębim kierunku.) Podczas kolejnego posiedzenia spodziewamy utrzymania stóp na obecnym poziomie. Przestrzeń do pierwszej obniżki stóp dostrzegamy w marcu 2025 roku. W horyzoncie roku rynek wycenia 130pb (120pb) obniżek.

Notowania EURPLN obniżyły się (wzrosły) w ostatnim czasie, za co odpowiadało zahamowanie aprecjacji dolara oraz zwrot komunikacji prezesa NBP w zakresie stóp procentowych. (W horyzoncie końca roku oczekujemy stabilizacji złotego w pobliżu obecnych poziomów.) W kolejnych kwartałach oczekujemy stopniowej deprecjacji krajowej waluty wskutek utrzymania siły dolara i agresywniejszej niż wycenia rynek ścieżki obniżek stóp. (Następnie spodziewamy się umiarkowanej deprecjacji krajowej waluty wskutek mocniejszego dolara.) Wzrosty pary mogą być ograniczone potencjalną aktywnością po stronie MF.