Skok inflacji wg odczytu flash to była duża niespodzianka. Ale już finalny odczyt nie przyniósł kolejnych zmian. Teraz możemy zagłębić się w szczegółach. Nadal można twierdzić, że ceny żywności i paliw wypchnęły wskaźnik inflacji w okolice 3% natomiast ostatni szlif nadała inflacja bazowa. Szacujemy, że wzrosła w marcu do 3,9%. To jest naszym zdaniem główne źródło zaskoczenia. Wygenerowała je głównie kategoria łączność, ale swoje trzy grosze dodał transport (bez paliw), odzież i obuwie oraz rekreacja i kultura.
Wiemy, że kategoria żywność i napoje bezalkoholowe wzrosła o 0,7% m/m, paliwa o 6,6% m/m (to już drugi miesiąc, kiedy odczyt ma mniejszą amplitudę niż zbierane przez nas dane ze stacji), a energia o 0,1% m/m.
Ciekawiej jest już w kategoriach bazowych. Ceny wyrobów alkoholowych podniosły się o 0,5% m/m, wyrobów tytoniowych ani drgnęły (0,0% m/m). Dość silnie wzrosły ceny odzieży (+4,2% m/m) i obuwia (+4,8% m/m). To dało już wzrost indeksów rocznych, choć wpływ tych zaskoczeń (względem wzorca sezonowego) jest umiarkowany (-0,1pp na inflacji bazowej). Wyłączając energię, kategoria mieszkanie nadal tanieje. W najbliższych miesiącach obniżą się roczne wzrosty cen śmieci, natomiast uważamy również, że zatrzyma się korekta czynszów. Silnie skorygowała się kategoria zdrowie (-0,1% m/m). Prawdopodobnie to jednorazowy skok (widzieliśmy też takie w poprzednich "marcach"). To jednak też oznaka normalizacji cen w tej kategorii, które wcześniej były prawdopodobnie silnie zależne od epidemii. W cenach transportu również dało się odczuć podwyżki, które nie wynikały z cen paliw. Po wyłączeniu paliw roczny wzrost cen w transporcie (2,5%) był najwyższy od 2015 roku, ale tylko dlatego, że tam kończą się dane, z których mogliśmy to na szybko oszacować. W danych o inflacji USA widać, co otwieranie gospodarki (oraz problemy podażowe) robią z cenami transportu - część tego dopiero przed nami i jesteśmy pewni, że tu inflacja w Polsce nie powiedziała ostatniego słowa. Gdyby wyłączyć tą niespodziankę, to inflacja bazowa byłaby o 0,05pp niższa. Łączność - główne (duże) źródło zaskoczenia. Gdyby nie wzrost o 2,6% m/m (usługi w pakiecie), to inflacja bazowa byłaby 3,7%. Od pewnego czasu argumentowaliśmy, że należy nastawiać się na wzrosty cen w tej kategorii z uwagi na strukturę rynku oraz zmiany technologiczne, które przechodzi. Naturalnie jednak bardzo trudno przełożyć to na zmianę w danym miesiącu, zwłaszcza tak dużą. Można natomiast zakładać, że ten skok cenowy się nie cofnie (i pewnie przyjdą kolejne). Rekreacja i kultura też sprawiła niewielką niespodziankę w górę (+0,6% m/m) ale wpływ tej niespodzianki na inflację bazową jest 4x niższy od samej łączności. Wygląda na to, że znów podniosły się opłaty radiowo-telewizyjne i to jest przyczyna zaskoczenia (+4,9% m/m w marcu). Edukacja (+0,1%) zachowuje się już najzupełniej normalnie. Restauracje i hotele (+0,1%) nas zaskoczyły delikatnie in minus, choć jesteśmy pewni, że ceny istotnie wzrosną wraz z otwarciem gospodarki. Inne towary i usługi zaskoczyły lekko in minus (-0,2% m/m), głównie z uwagi na ubezpieczenia. GUS odnotował też obniżenie (-1,6% m/m) cen usług świadczonych przez instytucje finansowe.
Inflacja bazowa została solidnie podbita przez łączność (główny "winowajca" oraz transport (bez paliw), rekreację i kulturę oraz odzież i obuwie. Z tego tytułu odczyt inflacji bazowej na poziomie 3,9% jest nieco mniej niepokojący niż można było sądzić nie posiadając powyższej wiedzy. Natomiast kluczowe jest tu słowo "nieco". Absolutnie nie ma podstaw do stwierdzenia, że presja inflacyjna w najbliższych miesiącach spadnie lub się odwróci.
W kolejnych miesiącach tak widzimy ścieżkę inflacji i tu nie zmienia się nic względem odczytu flash:
Czy odczyt ma implikacje dla polityki pieniężnej? Naszym zdaniem tak, ale nie w krótkim terminie. To kolejna już publikacja, która pokazuje, że inflacja bazowa jest "lepka". Być może należy zaakceptować fakt, że specyfika ubiegłorocznej recesji i bezprecedensowa w skali krajowej interwencja rządu jednocześnie utrzymały gospodarkę na powierzchni i dynamikę procesów cenowych (coś za coś). RPP była gotowa na krótkoterminowe wzrosty cen i w tym zakresie przedział tolerancji, zwłaszcza w ciągu marca, kwietnia i maja (a więc w czasie, kiedy gospodarka będzie nadal funkcjonowała z zapiętym hamulcem restrykcji), będzie bardzo duży. Naszym zdaniem jednak RPP nie jest gotowa na trwalszy wzrost inflacji (mimo dość wysokiej projekcji inflacyjnej). Gdy gospodarka ruszy z kopyta, ujawnią się elementy presji popytowej, wspomagane nie tyle wykorzystaniem wcześniejszych oszczędności, co szybką (na tle choćby wcześniejszych spowolnień, bo nie recesji) poprawą rynku pracy. To temat na drugą połowę roku i później. Im wyżej inflacja dojdzie w okresie przejściowym, tym większa szansa, że oczekiwania płacowe też będą rosły szybciej. Kompletu obrazu dopełnia słaby złoty, który z jednej strony stymuluje przychody eksporterów, ale z drugiej nie stanowi żadnej ochrony przed globalnym wzrostem cen surowców. Nie zmieniamy zdania, że w 2022 roku (a może nieco wcześniej, jeśli utrzymana zostanie trajektoria inflacji bazowej rozbieżna z projekcją) rozpocznie się dyskusja o podwyżkach stóp i w tym też roku będą dostarczone (ale w drugiej połowie). Początek zacieśnienia będzie łagodny.