Czesi niezwykle jastrzębio, czekamy na inflację

Dziś najciekawszy dzień tygodnia – w Polsce zostaną opublikowane wyniki wstępnej inflacji za wrzesień oraz PMI. Wrześniowa inflacja naszym zdaniem wzrośnie o 5,7% r/r (poprzednio: 5,5% r/r). Zwracamy uwagę, że ceny żywności nie będą takie znów bardzo wysokie (silne spadki cen mięs, spora niepewność w przypadku cen warzyw i owoców), ale raczej na plusie m/m. Wzrosną cen paliw. Bazowa bez zmian. Wciąż główna siła napędowa to raczej ceny egzogeniczne (paliwa, żywność, chyba otwiera się worek z wtórnymi wzrostami cen energii). Idziemy jednak z prądem i zakładamy – zgodnie ze swoją dotychczasową narracją – że przy wysokiej inflacji zaczynają się szybkie dostosowania cen względnych i tam musi uruchamiać się dopasowanie w górę. Bez dużego ruchu powrotnego na bazowej (teraz szacujemy 3,9%) mamy w kolejnym miesiącu odczyt powyżej 6% i przełom roku powyżej tej liczby. 

Prognozujemy spadek indeksu PMI dla przemysłu do poziomu 54,7 pkt. wobec 56 pkt w sierpniu. Europejskie wskaźniki PMI zaskoczyły w dół. Pomimo, że wskaźniki koniunkturalne GUS w gospodarce pozostały we wrześniu na podobnym poziomie jak w sierpniu, uwagę zwracają wciąż pogłębiające się problemy z niedoborem surowców oraz materiałów w przetwórstwie. Zakładamy, że wraz z  wzrastającymi obawami o IV falę przyczynią się one do obniżenia krajowego PMI. Pozostałe prognozy danych makroekonomicznych znajdą państwo pod tym adresem.

Ponadto S&P podejmie decyzję ws. ratingu dla Polski – nie oczekujemy zmiany ratingu.

Piątek będzie także dniem finalnych przemysłowych PMI w Europie oraz USA - wstępne odczyty wskazały na spadki wrześniowych indeksów.

W strefie euro poznamy szacunkowe dane o inflacji HICP – konsensus rynkowy oczekuje przyspieszenia wzrostu cen o 0,3 pp. do 3,3% r/r wobec sierpniowego odczytu.

Za Oceanem poznamy sierpniowy raport nt. wydatków Amerykanów - spodziewany jest wzrost wydatków o 0,6% m/m wobec 0,3% m/m w lipcu. Zobaczymy także dane o dochodach Amerykanów – tutaj konsensus spodziewa się spowolnienia wzrostu dochodów do 0,2% m/m wobec 1,1% m/m w lipcu. Ponadto opublikowany zostanie raport ISM dla przemysłu – oczekiwany jest brak zmian indeksu ISM dla przemysłu wobec zeszłego miesiąca (59,9 pkt).

Czeski bank centralny sprawił sporą niespodziankę i podwyższył stopy procentowe o 75 pb. Spodziewano się (zarówno my jak i konsensus) mniejszej skali podwyżki - o 50 pb. To naszym zdaniem jeszcze nie koniec ruchów CNB. Następne posiedzenia przyniosą kolejne podwyżki.

We wrześniu głosowane były podwyżki o 15pb oraz 190pb. Żadna oczywiście nie uzyskała poparcia. Na najbliższych posiedzeniach będą nadal pojawiały się wnioski o podwyżki, choć na razie nie uzyskają one naszym zdaniem poparcia, a stopy pozostaną bez zmian. Do zmiany zdania skłoniłaby nas tylko duża zmiana retoryki RPP na październikowym posiedzeniu. Tymczasem warunki do podwyżki stóp są w dalszym ciągu takie same: 

Podkreślamy w tym miejscu, że RPP nie poszukuje tylko wpływu pandemii na realną gospodarkę, ale ogólnie patrzeć będzie na perspektywy koniunktury. Kolejna fala rozkręca się powoli, ale w dalszym ciągu jej prognozy obarczone są sporą niepewnością. Na pierwszy plan wysuwają się jednak co najmniej inne, tymczasowe ryzyka dla aktywności gospodarczej: efekty braków surowców i materiałów, podwyżki cen energii, wpływ szoku cenowego na sferę realną, potencjalnie silne spowolnienie gospodarki chińskiej. To elementy nowe, które RPP weźmie na najbliższym posiedzeniu pod uwagę. W sferze nominalnej mowa o ryzyku utrwalenia się inflacji powyżej celu w kolejnych latach. Wiemy już, że raczej chodzi o przedział 1,5%-3,5%. Poza tym mowa jest o latach, a nie kwartałach.  W Założeniach do polityki pieniężnej na 2022 roku Rada zastrzegła sobie, że między innymi ceny energii będą traktowane specjalnie w dochodzeniu do celu. Dodatkowo, z kontekstu "Minutes" oraz wspomnianych już Założeń wynika, że inflacją istotną z punktu widzenia polityki pieniężnej będzie raczej ta ogołocona z czynników poza kontrolą RPP. Jeśli RPP nie przejmuje się 5,5% inflacją, to raczej z pantałyku nie zbije jej też inflacja przejściowo wyższa w tym roku, o ile tylko na fotelu kierowcy nadal będą plasować się ceny poza jej kontrolą. Wreszcie, projekcja listopadowa będzie tylko jednym z elementów oceny koniunktury i inflacji. Warunki wysokiej zmienności i niepewności skłaniają nas do stwierdzenia, że RPP chętniej oprze się na faktycznych danych niż na projekcjach (tam faktycznie nadal możemy oglądać spadek inflacji). 

Dlatego też nadal argumentujemy, że bardziej dogodnym momentem podwyżki jest pierwszy kwartał 2022, prawdopodobnie wolny już od ryzyk dla sfery realnej. Będzie to też kwartał, kiedy po raz kolejny przestrzelona będzie projekcja inflacyjna i stanie się jasne, że inflacja nie wróci nawet do przedziału wahań. Jest też wtedy spora szansa na ujawnienie kolejnych efektów wtórnych zmian cen egzogenicznych. Choć to może drobiazg, ale wtedy szansę ma domknąć się też luka zatrudnienia. Oczywiście scenariusz odwleczenia podwyżek na wzrostowej ścieżce inflacji wiąże się z dużymi konsekwencjami rynkowymi (między innymi słaby złoty), gdyż inwestorzy w coraz większym stopniu wierzą, że RPP pójdzie śladem CNB i wyceniają solidną podwyżkę stóp w listopadzie. Tymczasem naszym zdaniem bank centralny naszych południowych sąsiadów ma zdecydowanie bardziej ortodoksyjne podejście do realizacji celu inflacyjnego. Jeszcze raz odeślemy w tym przypadku do Założeń polityki pieniężnej na 2022 rok, w których podejście do realizacji celu inflacyjnego (w postaci tempa dochodzenia do niego po szoku) przez RPP zostało dodatkowo rozmiękczone w otoczeniu szoków cenowych.

∙ USA: Nie odbyło się planowane głosowanie na 550 mld pakietem infrastrukturalnym w USA. Kongres ma powrócić do tematu jak najszybciej (być może nawet dzisiaj). Powodem przełożenia głosowania nie były wątpliwości co do samego pakietu infrastrukturalnego, lecz pozostałe elementu pakietu stymulacyjnego Bidena, które mają mu towarzyszyć.

∙ USA: Produkt Krajowy Brutto USA w drugim kwartale 2021 r. wzrósł o 6,7% kw/kw w ujęciu zanualizowanym (SAAR) . Rynek oczekiwał 6,6% wobec 6,6% w II wyliczeniu.

∙ USA: Liczba osób ubiegających się po raz pierwszy o zasiłek dla bezrobotnych w ubiegłym tygodniu w USA wyniosła 362 tys. Oczekiwano, że liczba nowych bezrobotnych wyniesie 330 tys. wobec 351 tys. poprzednio.

∙ Niemcy: Inflacja wg HICP w Niemczech we wrześniu wyniosła 4,1% r/r wobec 3,4% miesiąc wcześniej. Ostatni raz taka sytuacja miała miejsce w 1993 roku. Konsensus rynkowy oczekiwał wzrostu cen o 4%.