RPP pozostała przy komunikacie, który pozostawia ścieżkę przyszłych stóp procentowych w pełni otwartą. My uważamy (nadal), że skończą na 5,5%. RPP chce brzmieć jak najbardziej jastrzębio w sytuacji skokowego wzrostu inflacji i dążenia do umocnienia złotego. Każda narracja ma jednak czas i miejsce i nie uważamy, że podwyżka stóp o 100pb stanowi zmianę "kroku" zacieśnienia polityki pieniężnej, lecz wyznacza tylko przyspieszenie tego, co i tak miało się zdarzyć w przyszłości (przesunięcie przyszłych podwyżek stóp na dziś). Tymczasem nowa maska nieprzewidywalności służyć będzie utrzymaniu oczekiwań na głębsze podwyżki niż te, które faktycznie się wydarzą.
RPP zdecydowała się zaskoczyć rynek i podniosła stopy o 100pb. Skala zaskoczenia jest naszym zdaniem podobna do tej październikowej, choć oczywiście teraz nie jest to start cyklu podwyżek stóp, lecz prawdopodobnie jego forma zaawansowana lub schyłkowa. Zanim myśl rozwiniemy, cofnijmy się w czasie.
Wczoraj rano pisaliśmy, że RPP zdecyduje się na ruch o 75pb. Argumentem był skok inflacji (choć przewidziany przez NBP, to jednak problematyczny z punktu widzenia oczekiwań inflacyjnych) oraz złoty (wciąż za słaby biorąc pod uwagę fakt, że członkowie RPP zawyrokowali iż przestał grać do jednej bramki z polityką pieniężną jeszcze poniżej bieżących poziomów). Uważaliśmy jednocześnie, że nadmierny ruch na poprzednim posiedzeniu tylko wzmocniłby ruchy spekulacyjne na złotym. Sytuacja zmieniała się wraz ze stabilizacją kursu. Tym razem ten "trick" mógłby zadziałać. Z punktu widzenia modeli zmiana skali ruchu z 75 na 100 nie ma większego znaczenia. Z punktu widzenia wpływu na oczekiwania inflacyjne wydaje się b. sprytnym posunięciem. Natomiast z rynkowego punktu widzenia stwarza pewne problemy. Choć zmiany w natężeniu cyklu podwyżek pasują do wizerunku, który chce przybrać RPP (o tym dalej), to sama nieprzewidywalność skali ruchu (czy może działać w dwie strony? pewnie tak) może być korzystna dla kapitału spekulacyjnego, aby "rozgrywać" RPP przed kolejnymi posiedzeniami (np. osłabieniem złotego, gdy pora będzie już kończyć podwyżki). Nie jest to pewne, lecz możliwe. Dla tych wszystkich, którzy mają ochotę stwierdzić, że już to widać i mimo dużej skali podwyżki nie udało się umocnić złotego mamy na koniec fakt: wczoraj osłabił się cały region i literalnie złoty osłabił się najmniej (procentowo).
Komunikat jest w zasadzie taki sam jak był. Szczególnie w kluczowej, końcowej części. Dbałość o zrównoważony wzrost zastąpiła już jakiś czas temu dbałość o stabilność finansową. W komunikacie nie ma jednak nic nowego i był mniej więcej tak samo dobry na każdą z podwyżek stóp, którą do tej pory zaserwowała nam RPP. Rada jest w cyklu i nie zamierza przybliżać szerokiej publiczności, czy jest bliżej, czy dalej końca. Z kronikarskiego obowiązku zamieszczamy porównanie komunikatu z tym poprzednim.
To jest właśnie ten moment, w którym RPP powinna brzmieć jastrzębio. Nie spodziewaliśmy się więc, że komunikat będzie zawierał elementy zmiękczające wydźwięk samej decyzji. Nie pomyliliśmy się. Cykl trwa i naszym zdaniem zakończy się na 5,5% (czerwiec), bo powyżej tego poziomu znacząco przybliżamy się do zjawisk recesyjnych w 2023 roku. RPP ma jednak (i jeszcze przez pewien czas będzie miała) intencję, aby wyglądać na bardzo jastrzębią, bezkompromisową i zdolną podnieść stopy do j a k i e g o k o l w i e k poziomu, aby zdusić inflację. Rynek pozostaje bardzo chłonny na tę narrację i stopa docelowa przesunęła się wczoraj znów nieco bliżej 6,5% (choć wciąż ten poziom nie jest osiągnięty). Obecna nieprzewidywalność RPP sprawia, że niższy poziom faktycznych stóp utrzymuje rynek w oczekiwaniu wyższego poziomu stóp. Narracja buduje oczekiwania i naszym zdaniem pozwoli je utrzymać przez pewien czas.
Nie oznacza to oczywiście, że RPP musi "dowieźć" ten poziom stóp. Potrzeba podwyżek (i potrzeba sprawiania wrażenia o bezkompromisowości) jest istotna w pewnych momentach cyklu, a w pewnych nie jest. Dopóki inflacja rośnie, a spowolnienie wzrostu jest tylko spekulacją, nowa narracja będzie uznawana przez RPP za potrzebną. To naszym zdaniem scenariusz obowiązujący do okolic czerwca/lipca, kiedy inflacja jeszcze wzrośnie, ale wreszcie zacznie się stabilizować, a spowolnienie wzrostu nie będzie tylko spekulacją, lecz faktem. Wtedy RPP przejdzie w tryb wait-and-see i kolejnym ruchem będzie już obniżka stóp (scenariusz na 2023 rok). Gdzieś po drodze stopy realne osiągną dodatni poziom (nasz scenariusz inflacyjny odbiega w dół od rynkowego).
Brak konferencji utrudnia szybkie zrozumienie tego, co dzieje się w RPP. Dlatego też zawsze warto poczekać na dzisiejsze wystąpienie prezesa (15:00). Ze względu na powyższe uwagi, szansa na gołębi ton jest bardzo mała (RPP chce, aby rynek grał bezkompromisowe podwyżki). Gdyby jednak ten ton pojawił się gdzieś w meandrach rozważań o wzroście PKB, rynek bardzo szybko przejdzie do wyceny końca cyklu na dużo niższych poziomach niż obecnie, a rynkowe stawki dosłownie się zawalą.