Co skrywa rynek pracy w USA?

Tydzień rozpoczynamy od indeksów koniunktury w usługach. Wstępne dane PMI wskazały na stabilizację w Europie i lekkie pogorszenie nastrojów w USA. W Stanach opublikowany zostanie również indeks ISM dla usług (tu również oczekiwane lekkie spadki).

W strefie euro czas na dane o sprzedaży detalicznej, można też śledzić nagłówki ze spotkania ministrów finansów strefy euro. Ponadto poznamy finalne dane o zamówieniach w przemyśle z amerykańskiej gospodarki.

Spokojny dzień. Warto rzucić okiem co najwyżej na dane o zamówieniach w przemyśle z Niemiec i finalne dane o PKB ze Słowacji. Wtorek będzie też kolejnym dniem spotkań ministrów finansów – tym razem z całej UE.

Dzień decyzji RPP. Trudno nie odnieść wrażenia, że od poprzedniej decyzji RPP wszystko gra na jej korzyść, tzn. dane makro dostarczają argumentów tym członkom Rady, którzy nie chcieli i nie chcą dalszych podwyżek stóp. Począwszy od słabych danych miesięcznych publikowanych w listopadzie, poprzez słabego konsumenta w całkiem dobrym wyniku wzrostu PKB za III kw. i w końcu kończąc na najważniejszym, czyli spadku inflacji z 17,9% do 17,4% r/r (według odczytu flash). Można spodziewać się więc argumentacji, że efekty pierwszych podwyżek stóp są coraz mocniej widoczne, zarówno w procesach cenowych jak i danych realnych. I to realne dane mogą coraz mocniej wybijać się na pierwszy plan - wszak to m.in. z troski o nie Rada zatrzymała się (naszym zdaniem na dobre) z podwyżkami stóp. Kolejny ruch w dół, ale nie w 2023 roku. Scenariusz na środę to oczywiście stopy bez zmian.

Przed decyzją spłynie trochę danych, z których najciekawsze to produkcja przemysłowa z Niemiec i finalny odczyt PKB ze strefy euro.

Tradycyjnie dzień po decyzji można spodziewać się konferencji prezesa NBP.

W danych dziać się będzie niewiele (PKB z Japonii, CPI z Węgier i nowe rejestracje bezrobotnych w USA).

Na początek dnia dane inflacyjne z Chin, gdzie spodziewane są dalsze spadki zarówno CPI jak i PPI. PPI opublikowany zostanie również w USA (tu też oczekiwany jest spadek indeksu, choć poziomy są nieporównywalne z Chinami). Ponadto poznamy indeks Uniwersytetu Michigan.

W świecie banków centralnych warte odnotowania będą 2 fakty: publikacja minutes RPP z listopada i decyzja centralnego banku Rumunii w sprawie stóp procentowych.

Choć pozornie tytuł brzmieć może dziwnie (dlaczego bowiem dobra sytuacja na rynku pracy ma nie być optymistyczna?), jednak rynek finansowy rządzi się swoimi prawami. W połowie ubiegłego tygodnia uczestnicy rynku wpadli w małą euforię, kiedy to prezes Fed zasugerował zmniejszenie tempa podwyżek stóp procentowych. W efekcie stracił dolar, rynkowe stopy osunęły się, a rynek akcyjny zrobił skok wzwyż. Piątkowe dane rozwiały jednak tę linię myślenia, bo lepsze dane to konieczność dalszego podnoszenia stóp procentowych. Być może wcale nie w zwolnionym tempie. 

W listopadzie zatrudnienie poza rolnictwem wzrosło o 263 tys., wobec zrewidowanych w górę 284 tys. w październiku. Taka liczba była zdecydowanie lepsza od medianowych szacunków plasujących się w okolicy 200 tys. Patrząc na rozbicie w poszczególnych sektorach okazuje się, że spadki odnotowaliśmy jedynie w handlu oraz transporcie i magazynowaniu. Pozostałe sektory zwiększały zatrudnienie. Średnie jego tempo wprawdzie osunęło się lekko, lecz wciąż znajdujemy się ewidentnie powyżej "normalnej" wartości sprzed pandemii. Na tym polu nie widać nagłych, negatywnych skutków spowolnienia aktywności gospodarczej (choć rynkowi pracy i tym danym trzeba też oddać, że są często rewidowane i walą się w trakcie recesji w sposób nagły).

Ostatnimi czasy zwykliśmy jednak patrzeć głębiej również w ankietę gospodarstw domowych, która może zdumiewać. Według niej zatrudnienie spadło o 138 tys. Dodać trzeba, że odpowiadały za to wyłącznie niepełne etaty. Był to już drugi miesiąc z rzędu ze spadkiem zatrudnienia według tego badania (o różnicach między obiema ankietami pisaliśmy jakiś czas temu). Co więcej, różnica w minionym miesiącu ewidentnie wzrosła. Od marca tego roku zatrudnienie wg NFP wzrosło o blisko 2,7 mln, podczas gdy mierzone ankietą gospodarstw domowych wzrosło o... 12 tys. Konkluzja? Liczba etatów w gospodarce rośnie, ale liczba zatrudnionych pozostaje w zasadzie na tym samym poziomie. Innymi słowy część osób pracuje na więcej niż jeden etat. Z dużym prawdopodobieństwem można stwierdzić, że wraz z pogorszeniem aktywności gospodarczej w pierwszej kolejności pracę stracą osoby mające częściowe etaty. W takim układzie całkiem możliwe, że dostosowanie między obiema miarami zajdzie w dół (zatrudnienie wg CES, czyli właśnie najbardziej medialne "pejrole", spadnie). 

Co może odpowiadać za dotychczasowy rozdźwięk? Nie można wykluczyć, że następuje obecnie fala likwidacji działalności prywatnych (samozatrudnieni), których namnożyło się całkiem sporo w trakcie pandemii. Taki proces nie będzie jednak wychwycony przez ankietę przedsiębiorstw. Z drugiej strony takie osoby mogą ponownie zatrudniać się na etat, co z kolei powinno być wychwycone przez ankietę przedsiębiorstw. W takim układzie nie mielibyśmy do czynienia ze wzrostem zatrudnienia, a jedynie zmianę jego struktury. To z kolei malowałoby zupełnie inny obraz rynku pracy.

Idąc dalej, tym razem obyło się bez większych zmian zarówno w stopie bezrobocia jak i aktywności zawodowej. Ta pierwsza pozostała na poziomie 3,7%, zaś druga obniżyła się do 62,1% wobec 62,2% w październiku. Będziemy się powtarzać, ale wciąż pod względem aktywizacji zawodowej pozostaje wiele do zrobienia. Mniejszy zasób siły roboczej oznacza potencjalnie większą presję na wzrost wynagrodzeń, co w obecnej sytuacji specjalnie pomocne nie jest. Zwracamy jeszcze uwagę na jeden aspekt - przeciętną liczbę przepracowanych godzin w tygodniu. Ta zaliczyła bowiem pierwszy spadek  od czerwca do 34,4 z 34,5. Spoglądając na wykres można jednak zauważyć, że jest to zgodne z trendem zapoczątkowanym w połowie ubiegłego roku. Skąd tutaj spadki? Wydaje się, że do tego momentu to wciąż pewna normalizacja i powrót do świata "średniego" popytu (realizacja popytu odłożonego). Przed pandemią obecny poziom był mniej więcej "normą". Dopiero spadki w kierunku i poniżej 34 byłyby prawdopodobnie recesyjnym sygnałem. 

Najbardziej istotnym elementem, zarówno dla rynków jak i z inflacyjnego punktu widzenia, były jednak płace, które zaskoczyły mocno in plus. W ujęciu odsezonowanym średnie płace nominalne wzrosły bowiem o 0,6% m/m - najmocniejszy wzrost od stycznia. Nie był to bynajmniej efekt podwyżek wśród kadry menedżerskiej. Bez tej płace wzrosły o 0,7% m/m - najmocniej w tym roku. Impet wzrostu wynagrodzeń nie pozostawia cienia wątpliwości, że wciąż daleko nam do normalizacji. W ujęciu rocznym było to pierwsze przyspieszenie od dłuższego czasu (konsensus oczekiwał z kolei spadku - duże rozczarowanie). 

Co nam to wszystko sugeruje? Po pierwsze, trzeba brać pod uwagę, że rynek pracy pokazuje opóźniony obraz gospodarki. Wskaźniki wyprzedzające sygnalizują raczej spowolnienie zatrudnienia, a za tym powinno iść również ochłodzenie dynamiki płac. Po drugie, dezinflacja na dobrach jest już faktem i w kolejnych miesiącach powinna dawać o sobie znać. Po trzecie, walka o dezinflację w usługach będzie prawdopodobnie cięższa, co może rzutować na sposób myślenia Fed. Innymi słowy stopy najpewniej będą dalej rosły, mniej więcej do oczekiwanego przez rynek pułapu. Podstawowe pytanie brzmi: czy wyżej? Inwestorzy zbagatelizowali ten raport, bo głównym "story" wydaje się obecnie właśnie dezinflacja. Wyższe płace mogą jednak wsadzić kij w szprychy silnego spowolnienia konsumpcji, zwłaszcza jeśli będą się powtarzać. Póki co rynek potraktował je jako wypadek przy pracy. Króluje dezinflacja.

∙ Pogoda: Zaczynają się powoli klarować losy temperatury w Europie w ciągu najbliższych kilkunastu dni. Około 10/11 grudnia powrócą solidne mrozy a apogeum niskich temperatur przewidywane jest 16/17 grudnia. Mamy tu na myśli temperatury w przedziale od -14 do -2 stopnia w nocy dla znacznej części Europy (minima w Polsce). Losy prognoz z modelu GFS można śledzić na mapy.meteo.pl - stąd też pochodzi poniższy rysunek (temperatura nocna). Jeśli sytuacja się zrealizuje można oczekiwać presji na ceny gazu oraz elektryczności.

∙ Ceny żywności: Indeks cen żywności FAO odnotował w listopadzie kolejny spadek. Dynamiki roczne wyraźnie spadają. 

Spadają też powoli ceny zbóż. Na razie nie obserwujemy tego zjawiska w przypadku cen produktów zbożowych w inflacji CPI, jednak historycznie spadki cen globalnych łączyły się przynajmniej ze stabilizacją cen produktów zbożowych w Polsce. Stąd już bliska droga do obniżenia się dynamik rocznych, co jest niezłym sygnałem dla spadków inflacji bazowej. Nawet w optymistycznym scenariuszu potrzeba na to jednak jeszcze wielu miesięcy. Związek między inflacją bazową a cenami pieczywa rozwijaliśmy w tekście Trzeba patrzeć na bułki. 

∙ Strefa euro: Ceny producentów odnotowały solidne spowolnienie z 41,9% r/r do 30,8% (spadki odnotowano także w odniesieniu do poprzedniego miesiąca). To na razie głównie zasługa nośników energii. Po wyłączeniu tego elementu nadal ceny nadal rosną w ujęciu miesięcznym, ale ich dynamika również zwalnia. 

∙ UE: Kraje zachodnie ustaliły limit ceny na rosyjską ropę na poziomie 60 USD za baryłkę. Założeniem roboczym jest utrzymywanie tego limitu co najmniej 5% poniżej średniej ceny rosyjskiej ropy, która od początku wojny handlowana jest z wyraźnym dyskontem do Brent. Prezydent Ukrainy twierdzi jednak, że taka cena nie będzie stanowiła większego problemu dla Kremla z uwagi na wciąż znaczne wpływy z tytułu sprzedaży surowca. Jednocześnie Rosja odgraża się, że nie będzie sprzedawać ropy do państw zaangażowanych w nowe sankcje. Moskwa gotowa ma być także do ograniczenia produkcji surowca.

Od dzisiaj wchodzi w życie również europejskie embargo na ropę rosyjską drogą morską, co obejmuje ok. 90% dostaw na teren UE. Za 3 miesiące w życie wejść ma z kolei rozszerzone embargo o produkty ropopochodne.