Trudno podsumować krajowe dane za grudzień jednym zdaniem. Nie były one ani bardzo dobre, ani bardzo złe. Stosunkowo dobrze trzymała się produkcja przemysłowa. Choć zaskoczyła ona in minus w porównaniu do naszych prognoz, to zaskoczenie pochodziło głównie z kapryśnej kategorii wytwarzanie energii. Przetwórstwo wciąż radziło sobie co najmniej nieźle. Słabo poradziła sobie natomiast sprzedaż detaliczna (co z kolei nas nie zaskoczyło, było to zgodne z naszą prognozą, a dane z rynku pracy tylko utwierdzały nas w przekonaniu o słabej sprzedaży). W ujemne terytoria weszła produkcja budowlano-montażowa. Dane mówią, że PKB w całym roku wypracował wzrost w okolicy 4,5% (ryzyko w górę).
Sprzedaż detaliczna w cenach stałych: +0,2% r/r
Spodziewaliśmy się słabej sprzedaży i taką zaraportował GUS. Trzeba jednak przyznać, że wynik 0,2% r/r uplasował się istotnie poniżej konsensusu prognoz (1,4% r/r).
Zanim zagłębimy się w szczegóły spadku sprzedaży (w ujęciu odsezonowanym to spadek o 4,8% m/m, patrz wykres powyżej), spójrzmy w kategorie, które w grudniu odnotowały plusy w ujęciu m/m. Najmocniej wyróżnia się tu sprzedaż paliw. To jednak w pierwszej kolejności zasługa cen: w tej kategorii znajduje się też sprzedaż węgla i to właśnie spadek cen węgla odpowiadał w dużej mierze za wzrost realnej sprzedaży. Niewykluczone, że część wzrostu sprzedaży paliw to też zakupy paliw na stacjach benzynowych "na zapas". Od stycznia podatek VAT wrócił do poziomów sprzed tarczy finansowej, co mogło kusić niektórych kierowców do wcześniejszego uzupełnienia baków. Nie przecenialibyśmy jednak skali tego efektu. Lekkim plusom w sprzedaży samochodów i farmaceutyków trudno przypisać konkretną przyczynę - skala wahań jest na tyle mała, że możemy je pominąć.
Ciekawiej jest w kategoriach, które odpowiadały za spadki. Część ze spadków wynikała z wcześniejszych zakupów przedświątecznych. Do takich kategorii można zaliczyć żywność, odzież, prasę i książki. Tu wyraźnie przed słabszym grudniem przyszedł lepszy listopad, a konsumenci najprawdopodobniej szybciej dokonali zakupów. Nie możemy też abstrahować od wzrostu cen - te święta mogły być mniej "na bogato" niż w poprzednich latach. Skala spadków w kategoriach odzież i obuwie oraz prasa i książki była silniejsza niż listopadowe wzrosty. To sugeruje złożenie tych dwóch czynników. Do powyższych argumentów dochodzi jeszcze trzeci - słabszy (niż oczekiwaliśmy) wynik płac w sektorze przedsiębiorstw. Skoro pracownicy nie dostali zakładanych przez nas premii i dodatków inflacyjnych, to nie mieli czego wydawać.
Inną historią jest najprawdopodobniej sprzedaż w kategoriach meble, RTV i AGD oraz pozostała sprzedaż. Tu widoczne są spadki od wielu miesięcy, a grudzień nie był wyłamaniem z trendu. Wytłumaczenie tego fenomenu pozostaje zasadniczo niezmienione - to echo wyższych zakupów w okresie pandemii i ówczesnego "uzbrojenia" mieszkań, które się jeszcze nie zdążyło zużyć.
Produkcja sprzedana przemysłu: +1,0% r/r
Produkcja była dla nas zaskoczeniem w dół (oczekiwaliśmy 2,7% r/r, konsensus 1,7% r/r). Zanim jednak pogrążymy się w smutku nad stanem polskiej produkcji, warto jednak spojrzeć na szczegóły. Te wskazują, że powodów do smutku wcale wiele nie ma.
To wszystko za sprawą dobrego wyniku przetwórstwa przemysłowego, które jest największą składową produkcji sprzedanej przemysłu i też najlepiej obrazuje to co sobie wyobrażamy jako stan gospodarki. Indeks przetwórstwa regularnie pozostaje powyżej wieloletniego trendu, a w ujęciu m/m w grudniu, ta kategoria nawet przyspieszyła.
Słabszy niż zakładaliśmy wynik produkcji przemysłowej wynikał z dwóch pozostałych "dużych" kategorii, czyli górnictwa i wytwarzania energii. Górnictwo wraca do wieloletniego trendu - tu wcześniejsze miesiące były raczej czymś nienaturalnym (wystrzał chwilę po agresji Rosji na Ukrainę nie jest tu przypadkiem). Można spodziewać się dalszego podążania bliżej trendu, ale raczej trudno oczekiwać, by w obecnych okolicznościach indeks górnictwa zszedł na trwałe poniżej niego. W przypadku wytwarzania energii wyjaśnienie jest równie proste. GUS znacząco zrewidował w dół szacunki za zeszły miesiąc (patrz wykres poniżej) - nie zakładaliśmy tego przy formułowaniu prognozy (a opierają się one na szacunkach m/m), co spowodowało przestrzelenie prognozy.
W podziale na typy dóbr wydarzyło się niewiele. Dalej najlepiej radziła sobie produkcja dóbr inwestycyjnych i dóbr zaopatrzeniowych. Pozostałe kategorie podążają zgodnie z trendem (dwie powyżej wciąż znacząco nad). Niespodzianką było wyraźne odbicie w dobrach konsumpcyjnych nietrwałych, ale to raczej jednorazowy wyskok.
Dlaczego tak sądzimy? Bo jest on dość zagadkowy. Wynikał z wybicia produkcji żywności, napojów i odzieży. W szczególności ta ostatnia kategoria przyniosła sporą niespodziankę w grudniu. Wziąwszy pod uwagę słabą sprzedaż w grudniu jest to zastanawiające (nawet jeśli pamiętamy o opóźnieniach). Kolejne miesiące mogą przynieść korektę.
W spojrzeniu wg PKD warto jeszcze rzucić okiem na produkcję mebli - ta wydaje się wydostawać z dołka, choć wciąż pozostaje lekko poniżej trendu. Kategorie, które radziły sobie dobrze, niezmiennie dobrze sobie radzą (jako przykład prezentujemy wykres dla produkcji urządzeń elektrycznych). Na stałe z problemów spowodowanych m.in. przerwami w dostawach wyszła produkcja samochodów (pozostawanie od kilku miesięcy regularnie ponad trendem może wynikać właśnie z nadrabiania zaległości).
Produkcja budowlano-montażowa: -0,8% r/r
Kolejna niespodzianka w dół, ale znów powody, które się pod nią kryją nie są nadmiernie zatrważające. Co miesiąc piszemy o zygzakowatym ruchu w dół. Nie inaczej było w grudniu.
Wykres kontrybucji dość jasno pokazuje, że listopad był miesiącem, w którym budowlanka "trzymała się" na budowach inżynieryjnych i specjalistycznych. Dodatkowo, był to jedyny taki miesiąc z ostatnich kilku. Można było domniemywać: albo to początek jakiejś zmiany, albo anomalia. Grudniowe dane przyniosły odpowiedź - anomalia. Kontrybucje ze strony tych kategorii ponownie zbliżyły się do zera, a ujemne dynamiki w kategorii budowa budynków zaważyła na całym indeksie.
Nadzwyczajny charakter listopadowych wystrzałów jeszcze lepiej widać w odsezonowanych indeksach. Po wyskoku w poprzednim miesiącu, grudzień przyniósł powrót do spadkowego trendu w budowach inżynieryjnych i w robotach budowlanych specjalistycznych. Budowa budynków nie miała gdzie wracać - tu zygzak w dół obowiązywał i obowiązuje.
Co do budowy budynków, warto jeszcze przypomnieć nasz slajd ze Scenariuszy na 2023 rok. Perspektywy różowe nie są:
Gdzie można szacować wzrost PKB za IV kwartał 2022?
Zestaw danych za grudzień pozwala lepiej oszacować wynik PKB w IV kwartale 2022 roku. Nasze modele wskazują na okolice 1% r/r. Ryzyka raczej rozkładają się w górę - alternatywne modele wskazują na dynamikę w okolicach 2-3% r/r (ale bardziej wierzymy tym pierwszym), do tego dochodzi lubująca się w niespodziankach kategoria zapasów, a ta ostatnio zaskakiwała na plus. Odsłuch ze strony przedsiębiorstw sugeruje schodzenie z zapasów w IV kwartale, więc tym razem być może należałoby być gotowym na scenariusz jednak w drugą stronę.
Ceny produkcji sprzedanej przemysłu (PPI): 20,4% r/r
Nie ma co się krygować - mocno nie trafiliśmy i - jak to ekonomiści - wiemy dlaczego. Nie chodzi o to, że podane przez GUS dane były inne niż sądziliśmy. Raczej domyślamy się jakie mechanizmy zaważyły na tym, że spis cen "z natury" okazał się inny od naszej prognozy. Po pierwsze, wystąpiła ujemna dynamika cen w przetwórstwie po wyłączeniu koksu i rafinacji paliw. Modele plasowały się wyżej, dużo wyżej. Oznacza to, że na rynku występują czynniki, które sprawiają, że firmy redukują (bo tu mamy minusy) ceny z innych powodów niż "zwykle", a więc musi tu działać jakaś siła, który niszczy model. Tą siłą może być wyprzedaż zapasów (odwrotna spirala do tej, która prowadziła do ich budowania: ceny spadają, zapasy ciążą, wyprzedaże, większe spadki cen itd.). Nie do końca jednak współgra to z rosnącymi ocenami dot. cen w ankietach koniunktury. Można pogodzić te fakty jedynie, gdy założymy, że skala redukcji zapasów w firmach raportujących jednak spadki cen (bo takie też były) była po prostu dużo większa. Po drugie, niewielki okazał się spadek cen w kategorii koksu i rafinacji ropy naftowej - ma to pewnie spory związek z cenami hurtowymi paliw, które utrzymywały się do końca miesiąca wysoko (modele skalibrowane są na cenach ropy i USDPLN, a te sugerowały spadki). Po trzecie, poskakały ceny energii. Poprzedni miesiąc został zrewidowany w górę (zamiast małego wzrostu - duży) a grudzień zakończył się podobnym wynikiem zmiany cen jak listopad.
Ogólny obraz pozostaje bez zmian. Ceny producentów gubią dynamikę (nie dość, że inflacja spada, to spadają też ceny bazowe). Najbliższe miesiące naznaczone będą kontynuacją tej tendencji. Jest bardzo blisko przecięcia inflacji producenckiej i konsumenckiej. Historycznie oznacza to, że ta druga będzie spadać. Niestety, wykres nie mówi nic o skali spadków. Uważamy, że spadki inflacji CPI przez dalszą część roku oczywiście wystąpią, ale nie będą prowadzić automatycznie do celu inflacyjnego, jeśli dojdzie do cięć stóp procentowych.