Sfera realna coraz bardziej zwalnia, ale na razie nie widać większego przełożenia na kwestie nominalne. Tak można podsumować dane za luty z rynku pracy i produkcji. Słabo wypadło zatrudnienie i produkcja przemysłowa. Wysokie dynamiki wciąż notowały nominalne płace - z tej strony trudno więc szukać wytchnienia dla inflacji.
Przeciętne zatrudnienie: 0,8% r/r
Obstawialiśmy relatywnie słabą dynamikę i nie pomyliliśmy się. Choć na rocznej dynamice utrzymaliśmy wzrost przeciętnego zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw o 0,8% r/r, to patrząc już na dane w ujęciu m/m odnotowano minusy. Ubyło 3,8 tys. etatów, co jest najgorszym lutowym wynikiem od 10 lat. Właśnie w ujęciu m/m najlepiej patrzeć na dane z rynku pracy, bo roczne dynamiki obrazują tak naprawdę głównie kwestie styczniowego punktu startowego. Jeśli więc w kolejnych miesiącach pojawią się wciąż dodatnie roczne wzrosty (a tego to akurat jesteśmy więcej niż pewni), to nie znaczy to jeszcze, że rynek pracy nie spowalnia.
Dane za luty sugerują że spowalnia. Jest to spójne z tym co zakładaliśmy na ten rok. Idą one w parze z "dużymi" danymi z gospodarki, czyli wynikami PKB za ostatnie 3 kwartały (biorąc poprawkę na dziwne zachowania wartości dodanej w niektórych branżach można wnioskować, że były one recesyjne). Co więcej idą też w parze z danymi z produkcji przemysłowej w lutym - tu też indeksy coraz mocniej się obniżają. Z tego obrazu wyłamują się płace (tu o przyczynach napiszemy trochę więcej poniżej).
Jednocześnie warto podkreślić, że choć zakładamy słabnące zatrudnienie, to w naszych prognozach trudno doszukać się jakiegokolwiek "Armegdonu" na rynku pracy. Wystarczy powiedzieć, że nasza prognoza stopy bezrobocia na koniec tego roku jest o 0,3pp wyższa niż ta obserwowana obecnie. Oczywiście nasza prognoza o niczym nie musi świadczyć. Jeśli jednak bieżący obraz świata będzie się realizował (blisko punktu zwrotnego, bez kryzysu finansowego na świecie) to nie ma podstaw, aby na podażowo ciasnym rynku pracy oczekiwać dostosowania realnego. Bardziej prawdopodobne jest dostosowanie nominalne, o czym niżej.
Przeciętne wynagrodzenie: 13,6% r/r
Przeciętne nominalne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło o 13,6% r/r. To spora niespodzianka w górę w porównaniu do tego, gdzie kształtował się konsensus prognoz (12% r/r). Przy formułowaniu naszej prognozy przed 3 tygodniami pisaliśmy: Jesteśmy nad konsensusem. Najprawdopodobniej wynika to z dwóch powodów. Po pierwsze zakładamy możliwe większe wypłaty w górnictwie (część porozumień będzie realizowana od marca, ale część mogliśmy widzieć już w lutym). Po drugie sporego wystrzału w początku roku nie utożsamiamy tylko i wyłącznie ze wzrostem płacy minimalnej - presja płacowa jest szeroka, a początek roku przyniósł uwolnienie budżetów, również w kwestii wynagrodzeń. Miło po tym czasie podtrzymać każde z napisanych wówczas słów. Rozbijmy je nieco na czynniki pierwsze.
Zauważalne jest odbicie w płacach w górnictwie i energetyce. Początek roku był okresem wielu negocjacji płacowych w tych obszarach - ostatnie miesiące przynosiły doniesienia o porozumieniach dot. wzrostu pensji w KGHM, JSW, PGE i PGG. Co więcej, wszystkie jeszcze nie dotyczyły lutego, można się więc spodziewać dalszych wzrostów pensji w tych kategoriach w publikowanych statystykach. We wspomnianych negocjacjach płacowych jednym z argumentów były poziomy inflacji, na co zdaje się tez wskazywać komentarz GUS:
Wzrost przeciętnych miesięcznych wynagrodzeń w lutym 2023 r. względem stycznia 2023 r. spowodowany był wypłatami m.in. premii i nagród rocznych, jubileuszowych, premii z powodu inflacji, podwyższeniem wynagrodzeń oraz wypłatami odpraw emerytalnych (które obok wynagrodzeń zasadniczych także zaliczane są do składników wynagrodzeń).
GUS - Informacja sygnalne, podkreślenie nasze (link)
Nie jest jednak tak, że to tylko górnictwo i energetyka odpowiadały za wzrost przeciętnego wynagrodzenia. Wręcz przeciwnie - wzrosty rozlały się też po wielu pozostałych kategoriach. Miesięczna dynamika płac po wykluczeniu sektorów górnictwa i energetyki wciąż utrzymuje się na wysokim poziomie:
Nie ma sensu szczegółowo objaśniać powodów wzrostu wynagrodzeń w poszczególnych kategoriach, ponieważ wydaje się, iż najważniejszy argument pro-podwyżkowy jest wspólny dla każdej z nich - inflacja. Zwrócimy tylko uwagę, że pomimo słabnięcia produkcji w przetwórstwie przemysłowym, tu też nie widać jeszcze spowalniania rozpędu płac. Powodów sporego skoku wynagrodzeń w sekcji administrowanie i działalność wspierająca nie umiemy wytłumaczyć, ale to najprawdopodobniej jednorazowy wystrzał.
Pisząc scenariusz dla płac na ten rok (link) przed dwoma miesiącami, zwracaliśmy uwagę na zależność wynagrodzeń od opóźnionego o 2 kwartały komponentu cyklicznego nominalnego PKB. Słowo nominalny jest tu kluczowe - to wszak opóźnienie o dwa kwartały m.in. w stosunku do inflacji (nieco inaczej liczonej, ale wciąż inflacji). Właśnie te opóźnienia zdają się teraz odgrywać rolę w tym co widzimy w nominalnych wynagrodzeniach.
Pracownicy wykorzystują dotychczasowy wzrost cen i fakt, że pensje w wielu przypadkach są znacząco mniej warte realnie niż w ubiegłym roku w płacowych negocjacjach. Ewentualne sygnały spowolnienia w niektórych branżach są jeszcze zbyt słabe w porównaniu do siły ww. argumentu. Piszemy o tym, bo zważywszy na wspomniane wyżej opóźnienia może to być główny motor utrzymującej się wysoko miesięcznej dynamiki płac nominalnych jeszcze przez wiele miesięcy, niezależnie od tego co będzie widoczne w danych o produkcji, zamówieniach, czy koniunkturze przedsiębiorstw.
W ujęciu realnym to oczywiście wciąż ujemne dynamiki i tego można spodziewać się jeszcze przez kilka miesięcy. Zdaje się, że dużo więcej niepewności co do powrotu płac realnych na dodatnie terytoria wynika z tego jak kształtować się będzie inflacja, a nie same płace nominalne (te pewnie zostaną w obecnych okolicach +/- 3pp. jeszcze długo). Dołek w ujęciu dynamicznym został raczej uklepany.
Produkcja sprzedana przemysłu: -1,2% r/r
Po słabych danych z zatrudnienia i dobrych danych o wynagrodzeniach czas na słabe dane o produkcji. Produkcja sprzedana przemysłu odnotowała spadek o 1,2% r/r.
Na pierwszy rzut oka większość winy należy przypisać temu, co wydarzyło się w wytwarzaniu energii. Tu mocno zrewidowano w dół odczyt sprzed miesiąca, co tłumaczy trochę przestrzelenie naszych prognoz na ten miesiąc (są one budowane o dynamiki m/m). To jednak wahliwa kategoria i GUS lubi (albo raczej czasami jest zmuszony) ją rewidować.
Ważniejsze zdaje się być jednak przetwórstwo przemysłowe. Po pierwsze to dużo szersza kategoria. Po drugie, jest ona dużo bardziej zależna od tego co dzieje się w całej gospodarce (można też na nią dużo mocniej wpływać przez politykę gospodarczą). Tu widoczne są spadki m/m (w ujęciu odsezonowanym). Choć spadek w lutym nie był tak wyraźny jak w styczniu, to liczy się trend. Wpisuje się on w spadkowy obraz gospodarki, o którym wspominaliśmy wcześniej.
Co dokładnie słabuje? Spore spadki odnotowano w przypadku produkcji odzieży i produkcji wyrobów farmaceutycznych, ale to stosunkowo małe kategorie (odpowiadają za 0,3% i 0,7% całości produkcji). Z większych kategorii słabo radziła sobie produkcja metali, produkcja chemikaliów i wyrobów chemicznych. Największa, czyli produkcja artykułów spożywczych lekko odbiła w porównaniu do poprzedniego miesiąca. Nie mamy pewności, czy to raczej echa zwolnienia produkcji w związku z podwyżkami cen energii, czy wpływ globalnego cyklu.
O argumentach przemawiających za słabości produkcji pisaliśmy wielokrotnie (wysokie stopy procentowe, globalne spowolnienie, redukcja zapasów). Do tej pory raczej trudno było zauważyć przełożenie tych czynników na zmienne realne. Widać jednak w danych z lutego, że powoli zaczyna się to zmieniać.
PPI: 18,4% r/r
W sumie nie ma co się rozpisywać. Spadek cen okazał się słabszy od oczekiwań, bo nogi konia, z którego spadaliśmy zostały znacząco wydłużone. Dużej rewizji poddano górnictwo i przede wszystkim energię. Duże rewizje sugerują, że należy tu patrzeć przede wszystkim na trend, a nie poziom. Tu wszystko jest zgodne z kierunkiem, którego należałoby się spodziewać. Rozpędzenie miar bazowych jest też niskie. A więc dalej jedziemy w dół, a za moment włączy się program "wysoka baza".
Dla fanów numerologii. Dynamika PPI zrównała się z dynamiką CPI. Co to oznacza? Z reguły przecięcie sygnalizowało spadki CPI w pewnym horyzoncie czasowym. Sęk w tym, że teraz CPI i PPI będą spadać równocześnie (baza).