Europejski Bank Centralny postanowił nie wychodzić przed szereg i dostarczyć podwyżkę stóp procentowych w oczekiwanej przez rynek skali. W przeciwieństwie jednak do konferencji prezesa Fed, Lagarde brzmiała wczoraj zdecydowanie bardziej jastrzębio. Wyraźne dystansowanie się od końca cyklu może sugerować, że przed nami jeszcze "pewne" zacieśnianie do zrobienia. Czy jednak na pewno konieczne będą ruchy w liczbie mnogiej?
Po trzech podwyżkach o skali 50pb, EBC podwyższył wczoraj stopy procentowe o 25pb. Takiego rozmiaru ruch był całkowicie oczekiwany przez uczestników rynku, więc na tym polu zaskoczenia być nie mogło. W komunikacie znaleźć możemy jednak inne ciekawe fragmenty. Przede wszystkim powtórzono, iż inflacja jest zbyt wysoka i opadać ma zbyt długo. To wszystko pomimo ostatnich spadków oraz marginalnego ruchu w dół w przypadku wzrostu cen bazowych.
Ponadto podkreślono, że dotychczasowe podwyżki stóp są dość silnie transmitowane do sfery realnej. Widać to w opublikowanej kilka dni wcześniej ankiecie kredytowej, która wskazała na solidne zacieśnienie warunków kredytowych. Naszym zdaniem czynnik ten, tak przynajmniej wnioskujemy ze słów prezesa EBC, był jednym z głównych opowiadających się za mniejszej skali podwyżką.
Bez niespodzianki obyło się jeśli chodzi o program zacieśniania ilościowego. Mianowicie, począwszy od trzeciego kwartału EBC planuje zaprzestać reinwestycji środków z zapadających papierów. Do tej pory EBC nie reinwestował średniomiesięcznie 15 mld EUR, co pasywnie ograniczało sumę bilansową. Oznacza to, że od drugiej połowy roku tempo to zostanie zwiększone średniomiesięcznie do ponad 25 mld EUR (wynika to z profilu zapadalności utrzymywanych przez EBC papierów w ramach APP). Żadnych zmian nie wprowadzono w kontekście reinwestycji w ramach PEPP - te będą trwały co najmniej do końca 2024. Tutaj europejskie władze zostawiają sobie elastyczność (możliwość reinwestycji na konkretnym rynku).
Jeszcze ciekawsza była konferencja prasowa, która okraszona była wyraźnie jastrzębimi wzmiankami. W kontekście inflacji przewodnicząca wskazała, że ryzyka dla jej perspektywy rozkładają się wyraźnie ku górze. Poza tym padło bardzo ciekawe stwierdzenie odnośnie do oczekiwań inflacyjnych. O ile większość z nich w dalszym ciągu wskazuje na powrót inflacji do celu 2%, to niektóre zaczynają wskazywać na wartości przekraczające ten poziom. To potencjalny problem dla EBC, gdyż raz odkotwiczone oczekiwania trudno zakotwiczyć ponownie na takim samym poziomie. Wydaje się, że spójne z tym poglądem są ostatnie informacje dotyczące negocjacji płacowych (wyższe stawki). Sama Lagarde również odnotowała ten element wskazując, że tempo wzrostu płac wzmocniło się w ostatnim czasie. Wreszcie podkreśliła ona, że EBC nie spogląda jedynie na bazowe wskaźniki inflacji, ale na tzw. inflację zasadniczą. Wg jej oceny na tym polu poprawy w dalszym ciągu nie widać.
Dlaczego zdecydowano się wczoraj na ruch o 25pb zamiast 50pb? Lagarde podkreśliła w tym kontekście czujność na napływające dane. Tym razem takim sygnałem ostrzegawczym była wspomniana wcześniej ankieta kredytowa. To właśnie na nią EBC ma kierować główną uwagę w najbliższym czasie. Następna jej publikacja nastąpi w lipcu, a więc najprawdopodobniej przed lipcowym posiedzeniem EBC (koniec miesiąca). Sama prezes wskazała, że wczorajsza decyzja była "prawie" jednogłośna, a część członków chciała podwyżki o 50pb. W domyśle można wyciągnąć wniosek, że konsensusu nie było i wśród Rady Prezesów pojawia się coraz większy brak porozumienia. Jednocześnie tzw. ECB sources, cytowane przez Reutersa, wskazały, że wczorajszy konsensus na 25pb został osiągnięty w zamian za umieszczenie w komunikacie wzmianki dotyczącej kolejnych kilku podwyżek stóp oraz zakończenia reinwestycji w ramach APP. Te samo źródło wskazało, że członkowie widzą jeszcze 2-3 podwyżki w tym cyklu.
Co dalej? Lagarde zabrzmiała wczoraj dosadnie: nie zatrzymujemy cyklu podwyżek. To zupełnie inna postawa w porównaniu do tej zaprezentowanej w środę przez Powella. Czy EBC osiągnął już restrykcyjny poziom stóp procentowych? Zdaniem Lagarde owszem (realna stopa ex-ante powyżej 1%), ale jest jeszcze pewna praca do zrobienia.
Naszym zdaniem EBC zdecyduje się na jeszcze jedną podwyżkę o 25pb w czerwcu (nowa projekcja makroekonomiczna) i na tym zakończy cykl. Argumentujemy to rozpoczęciem powolnego zawracania inflacji bazowej oraz restrykcyjnymi warunkami kredytowymi. Jednocześnie trzeba wskazać, że w miarę biernej postawy Fed każda podwyżka stóp dostarczona przez EBC generuje relatywnie większe zacieśnienie polityki pieniężnej. Ryzyka dla tej prognozy rozkładają się jednak nieco bardziej w górę (2 podwyżki po 25pb), a świadczyć mogą o tym choćby kwestie związane z oczekiwaniami inflacyjnymi, negocjacjami płacowymi czy solidniejszym sektorem bankowym w porównaniu do tego w USA.