Kilka słów o czeskiej gospodarce

Na początek spojrzenie CNB na drugiego partnera w prowadzeniu polityki gospodarczej kraju, czyli na politykę fiskalną. O jej istotnej roli w ograniczaniu inflacji wielokrotnie wspominał A. Michl na kilku poprzednich konferencjach prasowych. Temat nieco przygasł, a to też za sprawą tego, że plany fiskalne na przyszły rok są w większości na rękę czeskiemu bankowi centralnemu. Pisaliśmy o nich w twitterowym wątku:

W skrócie: plan, który obecnie przechodzi przez proces ustawodawczy, zakłada szereg zmian, m.in. w systemie emerytalnym, świadczeń, czy podatków, które mają ograniczyć deficyt sektora finansów publicznych do 1,8% PKB. 

Jak zauważyli analitycy CNB, wpływ pakietu fiskalnego będzie widoczny głównie jako negatywny efekt dla konsumpcji gospodarstw domowych (nic dziwnego, zważywszy na proponowane zmiany).

Jednym z elementów pakietu są zmiany w VAT, mające niejako kompensować część strat dla gospodarstw domowych wynikających z budżetowych cięć. Podstawowa 21% stawka ma pozostać niezmieniona, ale obniżone stawki 10% i 15% mają zostać zastąpione jedną stawką 12% (przy czym zakładane są też pewne zmiany w klasyfikacjach i niektóre produkty i usługi objęte obecnie obniżoną stawką, przejdą na stawkę podstawową). Zmiany te, choć czysto arytmetycznie mogłyby skutkować spadkiem CPI, w ocenie CNB nie będą miały takiego skutku. Obniżenie VAT nie będzie powodować spadku cen, a będzie okazją dla firm do zwiększania marż na początku roku. Efekt ten, będzie jednak zanikał wraz z kolejnymi kwartałami.

Obserwowane w ostatnich miesiącach silne spadki inflacji zatrzymają się w IV kwartale tego roku, a to za sprawą efektów bazy związanych z cenami energii. Rok temu o tej samej porze, rząd wprowadził zmiany w taryfach mające na celu ograniczenie negatywnego efektu wzrostu cen energii na gospodarstwa domowe. Teraz, wraz z unormowaniem się ww. cen, programy wygasają. IV kwartał będzie więc jeszcze okresem, gdy niemal całość dekompozycji inflacji cen administrownych przypadnie na ceny energii elektrycznej. Później jednak jej udział będzie niemal niezauważalny.

W kwestiach czynników, na które CNB ma wpływ, widać gaśnięcie presji inflacyjnej. Jedna z większych składowych inflacji bazowej z zeszłego roku, czyli ceny mieszkań (imputed rents, w przeciwieństwie do polskiego CPI wchodzą w skład wskaźnika), wyraźnie osłabły. Inflacja bazowa będzie się jeszcze utrzymywać na podwyższonym poziomie, ale ​ten też ma z czasem maleć. Spadać mają też marże firm. ​Największym zagrożeniem dla ​trwałego sprowadzenia inflacji do celu zdają się być wciąż ​kwestie wynagrodzeń.

Najważniejszym zdaniem, jakie odnośnie rynku pracy wybrzmiało z konferencji jest to, że zacznie się on znów przegrzewać. Możemy więc zaobserwować jedynie lekkie spadki płac (te mimo wszystko nie utrzymają się na takim poziomie jak obecnie), lekkie na tyle, że dynamika nominalnych przeciętnych wynagrodzeń nie wróci w okolice długookresowego trendu (+/- 5% r/r). Zatrudnienie do końca roku ma rosnąć, przyszły rok ma przynieść jedynie niewielkie wzrosty stopy bezrobocia. Ciasny rynek pracy to problem, z którym czeska gospodarka boryka się już od dawna, jedynym okresem wytchnienia był tylko czas pandemii i zbliżający się coraz bliżej końca okres restrykcyjnej polityki pieniężnej. Nic dziwnego, że w takich warunkach, wśród ryzyka dla inflacji CNB przeszło z podkreślania roli polityki fiskalnej na zagrożenia związane z ewentualną spiralą płacowo-cenową.

W przypadku prognozy wzrostu PKB dzieje się niewiele. Ten rok ma wyjść minimalnie na plus, a cała zasługa w tym przypadnie eksportowi netto. Kolejne lata mają przynieść wzrost w okolicach 2,5% r/r. 

Sprzyjać będzie konsumpcja, która wraz z wychodzeniem realnych dochodów gospodarstw domowych w pozytywne terytoria będzie odbijać. W drugą stronę oddziaływać będzie wpływ zmiany stanu zapasów (te muszą schodzić z wysokich poziomów, jakie osiągały w zeszłym roku). Sprzyjać będzie też nadchodząca obniżka stóp procentowych.

Jak co rundę prognoz, CNB przygotowało kilka alternatywnych wariantów swojej projekcji makroekonomicznej. O bazowej projekcji, która wskazuje na rozpoczęcie cyklu obniżek stóp już od III kw. tego roku pisaliśmy krótko tutaj. W zarządzie CNB panuje jednak przekonanie, że stopy powinny pozostać na obecnym poziomie nieco dłużej, niż wynika to z bazowego wariantu. Wydaje się, że dużo bliżej im do scenariusza alternatywnego, z utrzymującymi się podwyższonymi oczekiwaniami inflacyjnymi (scenariusz bazowy zakłada, że są one zgodne z celem) i stopami pozostawionymi na niezmienionym poziomie do końca roku. 

Taki wariant skutkował będzie słabszą koroną i wyższą dynamiką płac. Jednak oba efekty nie będą tak znaczące, by uniemożliwić sprowadzenie inflacji do celu w przyszłym roku (choć jej ścieżka kształtować się będzie nieco wyżej). Ten scenariusz jest też najbliżej tego, czego spodziewamy się po ruchach czeskiego banku centralnego (pierwsza obniżka na początku przyszłego roku).

Drugim scenariuszem alternatywnym, był wariant zakładający szybszy spadek stopy oszczędności gospodarstw domowych. Ta wciąż utrzymuje się dużo wyżej niż wynikałoby to z historycznego trendu (powodom poświęcono osobny materiał CNB, można go znaleźć tutaj). Przyjęcie szybszego tempa spadku stopy oszczędności skutkowałoby, co oczywiste, wyższą konsumpcją gospodarstw domowych.

W takich warunkach, zgodnie z modelowymi wynikami dla stopy PRIBOR 3M, CNB musiałby utrzymać wyższą stopę procentową na obecnym poziomie do końca roku, by zniwelować wpływ ww. zjawiska na inflację. W przeciwieństwie do wariantu powyżej, to nie jest założenie, a wynik modelu. 

Taki scenariusz dla stopy oszczędności może być traktowany jako jedno z ryzyk dla inflacji w dyskusjach, w gronie CNB (skądś ten scenariusz musiał się wziąć w analizach pracowników czeskiego banku centralnego) i być jednym z argumentów za utrzymaniem stóp bez zmian.