Dane z rynku pracy i produkcji przemysłowej za sierpień nie powinny być powodem do większych niepokojów. Wzrost wynagrodzeń wrócił w bardziej typowe okolice po wystrzale sprzed miesiąca (co potwierdza, że dużo tam było efektów jednorazowych). Wzrost produkcji przemysłowej zwolnił, ale bez gwałtownego hamowania - to ledwie muśnięcie hamulca. Trudno tu szukać sygnałów wyraźnego tąpnięcia PKB - to przyjdzie raczej z innej strony (zapasy). Z drugiej strony ci członkowie RPP, którzy chcieliby zakończyć już cykl podwyżek stóp, również znajdą w danych coś dla siebie (zwalniające płace).
Przeciętne zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw: 2,4% r/r
Dane o sierpniowym zatrudnieniu elektryzują chyba najmniej. Taki wynik był powszechnie oczekiwany (tyle wynosił konsensus i nasza prognoza). W szczegółach nie widać nic, co mogłoby nadmiernie niepokoić. Co prawda samo zatrudnienie spadło m/m o 5,7 tys. etatów, ale nie jest to liczba, która znacząco odbiega in minus od tego co widzieliśmy w sierpniach w poprzednich latach. Podobne wnioski można wyciągnąć patrząc na dane od początku roku - przeciętne zatrudnienie podąża podobnym torem jak w wielu poprzednich latach, co widać na wykresach poniżej:
Głównym zagrożeniem dla rynku pracy pozostaje nadchodzące spowolnienie. Ale proste wnioskowanie pod tytułem skoro spadnie PKB to spadnie zatrudnienie może napotkać na swojej drodze kilka pułapek. Po pierwsze spadek PKB będzie w dużej mierze generowany spadkiem zmiany zapasów. Nie jest to zdarzenie, które znamy z historii szeregu PKB, więc wnioskowanie o wpływie na zatrudnienie jest więc co najmniej utrudnione. Z jednej strony, firmy mogą zahamować produkcję i w efekcie po prostu ograniczać zatrudnienie. Z drugiej strony pamięć problemów z kilku ostatnich lat ze znalezieniem kandydata na rynku pracownika może być na tyle silna, że firmy będą "chomikować" pracowników w okresie ze zmniejszoną produkcją i nieco tylko luźniejszym rynkiem pracy (analogicznie jak w okresie pandemii, ale pamiętajmy też o ówczesnym wpływie tarcz). Dotychczasowe działania ze strony fiskalnej również mogą być sugestią, że imperatyw niedopuszczenia do wysokiego bezrobocia i problemów społecznych jest w rządzie silny (mówiąc prościej, gdy na horyzoncie pojawi się nieuchronny kryzys, rząd może zechcieć zainterweniować i zrobi to). Dochodzi jeszcze kolejny element niepewności, tj. długość trwania wojny w Ukrainie i związane z tym przepływy na rynku pracy.
Z tych przydługich rozważań dochodzimy do scenariusza, w którym nie spodziewamy się ani silnych przyrostów zatrudnienia, ani też wyraźnych spadków. Stopa bezrobocia może w dalszych kwartałach wzrastać, ale mówimy tu o ruchach w górę w zakresie 1pp..
Przeciętne wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw: 12,7% r/r
W kwestii płac zadziało się zdecydowanie więcej, bo to też były te dane, które przy konstrukcji prognoz zdawałyby się być obarczone największym ryzykiem. Konsensus był 1pp. wyżej. Roczna dynamika z zeszłego miesiąca była 3 pp. procentowe wyżej. Spadek wynagrodzeń w górnictwie i produkcji energii elektrycznej nie dziwi (były to branże, gdzie w lipcu wypłacone zostały premie i dodatki inflacyjne, których w większości w sierpniu nie widzieliśmy). Wprost widoczne jest to na wykresach poniżej. Średnie wynagrodzenie w sekcji dostawa wody i zaopatrywanie w gaz i energię wróciło do długookresowej średniej. Średnie wynagrodzenie w górnictwie również mocno spadło, ale wciąż utrzymywało się powyżej średniej. Tu wciąż "uchowała się" mała część dodatków inflacyjnych (więcej pisaliśmy o nich miesiąc temu), które nieco podbiły pensje. W górnictwie w kolejnych miesiącach można spodziewać się skakania indeksu płac - dodatki inflacyjne zostały przewidziane również na III i IV kwartał.
Warto natomiast bliżej przyjrzeć się spadkowi m/m pensji w przetwórstwie przemysłowym. Tu pensje w odsezonowanym ujęciu m/m również spadły.
Z jednej strony może to być sygnał luzowania presji płacowej. Naszym zdaniem jednak tu wciąż widać też echa cofnięcia (niewystąpienia) jednorazowych efektów z poprzedniego miesiąca. Pojawiały się sygnały (co prawda anegdotyczne, ale zawsze), że firmy decydowały się na wypłaty premii i dodatków w lipcu (też zaległych z poprzednich miesięcy) ze względu na zmiany w PIT (taka premia "na rękę" była wyższa). Weryfikacja tej hipotezy powinna nadejść w kolejnym miesiącu (spodziewamy się, że pensje mogą utrzymać się na podobnym poziomie/dalej lekko rosnąć). Podobne zachowanie można zaobserwować w innych branżach - wyraźnym przykładem są tu wynagrodzenia w kategorii informacja i komunikacja.
Ze szczegółów warto jednak przejść do ogółu. Szczególnie, że zdaje się, że ten ogół może być jednym z argumentów dla przynajmniej części członków RPP przeciwko dalszym podwyżkom stóp procentowych. Płace realne ponownie zanurkowały sporo poniżej zera. Poniżej zera znalazła się też ponownie dynamika realnego funduszu płac. Ze strony siły nabywczej konsumenta to więc czynnik, który może być jedną ze składowych hamowania gospodarki (inna kwestia, że siła nabywcza jest podtrzymywana transferami fiskalnymi, więc spadek nie będzie aż tak widoczny).
Gdzie zmierzamy w kolejnych kwartałach? Podtrzymujemy nasze zdanie sprzed miesiąca. Kwestia ewentualnych renegocjacji wynagrodzeń w związku z inflacją "ścigać się" będzie z obserwowanym spowolnieniem gospodarczym. Im bliżej końca roku (coraz bardziej widoczne spowolnienie), tym siła negocjacyjna pracowników będzie słabsza. Na razie argumentów po stronie pracowników będzie wciąż sporo (wysoka inflacja, sam wysoki wzrost wynagrodzeń w gospodarce też będzie odnośnikiem). Można spodziewać się więc jeszcze skoków tej zmiennej.
Produkcja sprzedana przemysłu: 10,9% r/r
Produkcja przemysłowa zaskoczyła na plus (konsensus, nie nas, tu możemy się pochwalić z grubsza trafioną prognozą). Odsezonowana produkcja nawet wzrosła o 0,7% m/m.
Nie dzieje się tu wiele, ale to dobry znak. W obliczu potencjalnego schodzenia z zapasów można by spodziewać się znaczącego hamowania produkcji. Takiej sytuacji nie widać*. Być może to jeszcze nie ten moment i zobaczymy to w kolejnych miesiącach.
* Dociekliwi czytelnicy zauważą, że to produkcja sprzedana, a nie wytworzona, ale śpieszymy wyjaśnić, że obie miary produkcji - sprawdzaliśmy to jakiś czas temu - są wyjątkowo zbieżne dla całego spektrum produktów, więc rozróżnienie jest o tyle ciekawe, co bezużyteczne. Produkcja sprzedana w dużej mierze po prostu odzwierciedla to, co wyjeżdża z fabryki i zostało wyprodukowane.
Relatywnie dobry wynik produkcji nie zmienia ogólnego obrazu - nie spodziewamy się kontynuacji takiego wzrostu produkcji sprzedanej przemysłu jaki widzieliśmy w pierwszych miesiącach (nie był on z resztą już widoczny też w kilku poprzednich miesiącach). Przed nami albo powrót do trendu (wariant pesymistyczny), albo poruszanie się równolegle do trendu (wariant optymistyczny, ale w dynamikach r/r to nie będą spektakularne liczby). Tak czy inaczej jest to spójne z hamowaniem dynamik rocznych PKB. Sporą rolę odegrają tu jednak efekty bazowe na zapasach. Czy jest to gwałtowne hamowanie? Wciąż tak to nie wygląda od strony produkcji sprzedanej: popyt cały czas wydaje się relatywnie (jak na ten moment) mocny.
W podziale wg produkowanych dóbr również wiele ciekawego się nie dzieje. Kategorie wracają do trendu. Podobne tendencje można zaobserwować w rozbiciu produkcji wg PKD firm (tu czytelnikom oszczędzimy już wykresów).
Na koniec warto jeszcze wspomnieć o dysonansie jakiego można doświadczyć czytając komentarze po danych o wskaźnikach koniunktury w przemyśle, a samymi wynikami przemysłu. Mowa tu w pierwszej kolejności o krajowym PMI. Przypominamy, że to tylko i aż ankieta, z której wnioski nie zawsze są spójne z rzeczywistymi danymi (wykres poniżej). Nie znaczy to, że warto ją bagatelizować, a raczej pamiętać o tym przy pisaniu czarnych scenariuszy. My interpretujemy ją jako wskazówkę, że faktyczna produkcja będzie zmniejszać się w kolejnych miesiącach, ale PMI-owa skala zdaje się być przeszacowana.
PPI: 25,5% r/r
Biorąc pod uwagę rewizję danych sprzed miesiąca, dynamika roczna nie zmieniła się (rewizja z 24,9% na 25,5%). Dobrą informacją jest z pewnością niska dynamika cen bazowych w przetwórstwie przemysłowym (ledwie +0,1% m/m - tak powoli nie było już dawno) i wyraźna zawrotka tej miary na dynamice rocznej. To wszystko ma miejsce przy wyraźnych wzrostach cen energii. Czy to moment, w którym firmy produkcyjne utraciły możliwość przenoszenia cen na dalszych odbiorców? Gwałtowność zmiany każe opatrzeć tę tezę wieloma znakami zapytania. To dość jasne, że możliwości przenoszenia kosztów będą mniejsze przy niższym popycie. Prędkość tego procesu wydaje nam się jednak zbyt szybka, aby w nią bezrefleksyjnie uwierzyć. Tak czy inaczej szczyt cen bazowych (w ujęciu rocznym) raczej za nami.
