Rezerwa Federalna zdecydowała się spełnić oczekiwania uczestników rynku podczas swojego ostatniego posiedzenia polityki pieniężnej. Jednocześnie, poniekąd także wychodząc na przeciw oczekiwaniom rynku, zdecydowano się wyraźnie zasygnalizować wejście w nowy etap cyklu obniżek kosztu pieniądza. Biorąc pod uwagę nową projekcję wydaje się jednak, iż rozkład ryzyk przechylony jest obecnie w stronę większej skali obniżek stóp aniżeli oczekuje tego rynek. Innymi słowy, pesymizm w zakresie możliwości cięć zrobił się mocno skrajny.
Decyzją amerykańskiej Rezerwy Federalnej stopa funduszy federalnych została obniżona o 25pb, co oznacza, iż w całym cyklu Fed obniżył koszt pieniądza do tej pory o 100pb. Dla tych, którzy spodziewali się rewolucyjnych zmian w komunikacie nadeszło pewne rozczarowanie. Grudniowa jego wersja zawierała bowiem tylko cztery nowe słowa. Obecnie kluczowy fragment brzmi następująco: Rozważając zakres i czas dodatkowych dostosowań do docelowego zakresu stopy funduszy federalnych, Fed dokładnie oceni napływające dane, zmieniającą się perspektywę i bilans ryzyk. Właśnie dodanie wzmianki o "zakresie i czasie" było jedynym dostosowaniem komunikacji. Naszym zdaniem Fed chciał wyraźnie zakomunikować, iż grudniowa decyzja (i następujące po niej słowa prezesa) nie oznaczają w bazowym scenariuszu zakończenia cyklu, a jedynie jego spowolnienie. Innymi słowy, bank centralny zakomunikował uczestnikom rynku, iż wchodzi w nowy etap prowadzonej polityki z uwagi na fakt, iż zbliżył się już do neutralnej stopy procentowej. Przypomnijmy, że w podobnym tonie wypowiadał się również EBC.
Nowa projekcja makroekonomiczna pokazała bardzo ciekawe wartości. Po pierwsze, wyraźnej rewizji w górę uległa wartości dla inflacji, w tym dla wskaźnika bazowego. Gdy popatrzymy na przedziały szacunków jasne stanie się, że wzrosła niepewność, a część członków Fed zdecydowała się wstawić wartości wyższe z uwagi choćby na zapowiadaną politykę celną prezydenta elekta. Jednocześnie przyszłoroczna wartość w zakresie stopy bezrobocia została lekko zrewidowana w dół. Na pierwszy rzut oka, obniżka stóp procentowych przy tak przedstawionej projekcji brzmi dość kuriozalnie. Ukazuje to jednak dwie ważne rzeczy. Powell jest dość pewny, iż inflacja powróci do celu, a sam ten proces pozostaje na właściwym torze. Ponadto, decydując się na obniżkę stóp przy zrewidowanej w górę inflacji Fed wysłał dość jasny komunikat do rynku. Mianowicie, w nowym reżimie po pandemii Fed (choć pewnie nie tylko on) traktuje cel inflacyjny 2% raczej jako najniższy akceptowalny poziom inflacji, a nie jako "sufit". Mówiąc prościej, Fed może kontynuować pewne obniżki stóp procentowych nawet w środowisku, kiedy inflacja znajduje się nieco powyżej 2%.
Po drugie, nowa projekcja ukazała podbicie oczekiwanego przez członków Fed poziomu długoterminowej stopy neutralnej z 2,9% do 3%. Tym samym powróciliśmy do pułapu jaki widoczny był jeszcze przed wybuchem pandemii. Biorąc pod uwagę obecną funkcję reakcji, a także całościowy obraz makroekonomiczny amerykańskiej gospodarki można przypuszczać, że szacunek ten będzie się wędrował w górę w kolejnych kwartałach. Po trzecie, członkowie Fed zrewidowali w górę swoje oczekiwania dotyczące ścieżki stóp procentowych. Aktualnie (mediana) oczekują oni jedynie dwóch obniżek po 25pb w całym 2025 roku. Wycena rynkowa po wczorajszym posiedzeniu oscyluje nieco powyżej tej wartości (mniej obniżek). W naszej ocenie oznacza to, iż bilans ryzyk dla profilu stóp procentowych przesunął się w stronę niższych ich wartości. Weźmy pod uwagę, że w świetle nowej projekcji ciężko może być o negatywnej zaskoczenia na inflacji i pozytywne na stopie bezrobocia.
Wśród samych słów Powella na konferencji prasowej także można było wyłapać kilka ciekawych spostrzeżeń. Przede wszystkim podkreślił on, iż powodem wyraźniejszej rewizji w górę oczekiwanej inflacji na przyszły rok były wyższe jej odczyty we wrześniu i październiku. Jednocześnie nie zanegował jednoznacznie, iż wynik listopadowym wyborów nie miał tutaj żadnego znaczenia. Zakładamy więc, że choćby pośrednio pewien element nowej polityki celnej/handlowej mógł zostać uwzględniony. Zresztą sam przewodniczący powiedział, iż niektórzy członkowie uwzględnili w swoich oczekiwaniach dot. stóp procentowych wstępne szacunki w zakresie polityki fiskalnej i handlowej. W efekcie aż 15 z 19 członków dostrzegało ryzyka w górę dla inflacji bazowej.
Przekaz Powella w zakresie samych stóp był dość jasny: jeśli inflacja okaże się mocniejsza (niż widnieje to w projekcji), wówczas tempo dostosowania polityki pieniężnej będzie wolniejsze. Warto zwrócić uwagę, że nie ma tutaj mowy (przynajmniej na razie) o zatrzymaniu obniżek w takim scenariuszu. W naszych oczach dowodzi to poniekąd ukrytej akceptacji Fed do nieco podwyższonej inflacji. Co więcej, zdaniem Powella spadek inflacji bazowej z 2,8% do 2,5% w przyszłym roku byłby znaczącym postępem.
Na koniec wspomnijmy jeszcze o technicznym dostosowaniu stopy reverse repo, po której uczestnicy rynku (najczęściej instytucje pozabankowe) mogą lokować nadwyżki pieniężne. Stopa ta została obniżona o 30pb, co oznacza dodatkowe 5pb względem stopy funduszy federalnych. W efekcie stopa reverse repo zrównała się obecnie z dolnym zakresem dla stopy funduszy federalnych. Jaki był tego cel? Saldo środków w ramach reverse repo w ostatnim czasie wyraźnie zmalało, aczkolwiek wciąż znajduje się tam ponad 100 mld USD. Tymczasem ostatnie miesiące (ich przełomy) pokazały podwyższoną zmienność na stopie SOFR. Nie wchodząc w szczegóły, celem dodatkowej obniżki stopy reverse repo jest zachęcenie uczestników rynku do lokowania nadwyżek pieniężnych na rynku w celu wsparcia stabilizacji SOFR. Inna sprawa to fakt, iż prawdopodobnie gdzieś w przyszłym roku Fed zacznie kończyć proces zacieśniania ilościowego. Zanim to się stanie dobrze byłoby wykorzystać wszelkie pokłady płynnościowe.
Co o tym wszystkim sądzimy? Tak jak napisaliśmy wyżej, bilans ryzyk dla stóp procentowych w świetle grudniowej projekcji przesunął się w stronę ich niższych poziomów. O ile w styczniu oczekujemy pauzy w cyklu, o tyle w marcu spodziewamy się kolejnego ruchu o 25pb. W efekcie utrzymujemy póki co profil stóp w USA na przyszły rok, choć zaznaczamy, iż czas potrzebny do sprowadzenia ich do 3,5% może nieco się wydłużyć.